“洛陽鉬業”的光環與挑戰

2016年至2020年，三次合計斥資超43億美元的巨額并購，使得洛陽鉬業在新能源汽車行業徹底爆發前夕，拿下了剛果（金）TFM、KFM兩大超級銅鈷礦，一舉超越嘉能可，成為全球手握鈷資源最多的公司，同時為自己2021年業績的大幅上漲奠定了基礎。

不僅如此，洛陽鉬業在鉬、鎢、銅、鈮、磷等多個礦產領域，儲量、產量都位于世界領先水平?；诖耍?021年，其提出了打造“世界級資源公司”的新愿景。

當然，“欲戴皇冠、必承其重”，諸多光環背后，是對公司戰略判斷、融資、管理等綜合能力的持續考驗。

融資能力支撐持續擴張

2021年，對大多數有色金屬、小金屬行業公司來說，都稱得上是收獲之年，尤其是涉及鋰、鎳、鈷等能源金屬的公司，更是賺得盆滿缽滿。

如紫金礦業（601899.SH）扣非凈利潤達146.81億元，同比增長132.21%；贛鋒鋰業（002460.SZ）為29.07億元，同比增長622.76%；華友鈷業（603799.SH）預計為37.9億元至42.9億元，對應增幅237.2%至281.68%。

洛陽鉬業（603993.SH）也不例外，全年1738.62億元的營業收入，同比增長53.89%；扣非凈利潤41.03億元，同比增幅276.24%。這其中，銅、鈷類產品的采掘及加工業務，雖然僅貢獻了132.68億元的營收，但52.96%的毛利率，卻使之成為最重要的利潤來源。

上圖截自洛陽鉬業年報

作為三元鋰電池的重要原材料，隨著新能源汽車行業的爆發，鈷價格亦呈現快速上漲態勢，一年時間，漲幅超兩倍。

去年全年，洛陽鉬業鈷產量達1.8萬噸，少于嘉能可與華友鈷業，不過，其擁有鈷金屬資源儲量557.3萬噸，高于嘉能可的466.2萬噸，位列世界第一。

除此之外，截至目前，洛陽鉬業還是全球最大的白鎢生產商之一、全球第二大鈮生產商、全球前七大鉬生產商，以及全球主要的銅生產商。

眾多的礦業資源，離不開洛陽鉬業近年的“買買買”。

以鈷資源為例，2016年11月，洛陽鉬業斥資26.5億美元，拿下剛果（金）TFM銅鈷礦56%股份；次年4月，再度掏出11億美元，加購TFM24%股份；2020年12月，又以5.5億美元，將KFM銅鈷礦95%股份收入囊中。僅三次出手，就花費了43億美元，約300億元人民幣。

如此“一擲千金”，對資金實力來說自然是巨大的考驗。

一方面，洛陽鉬業自身造血能力不錯，過去五年，經營活動產生的現金流量凈額合計342.52億元。

另一方面，融資渠道多樣，除了常見的借款、債券之外，2014年，其成功發行49億元可轉債；2017年，定增募資180億元；2022年3月，又拋出一份不超過100億元的債券融資計劃。

當然，債務融資亦會推高企業的負債率。2018年至2021年，洛陽鉬業資產負債率分別為51%、57.65%、61.34%、64.89%，呈明顯上漲趨勢，相比之下，國內另一家礦業巨頭紫金礦業，同期數值分別為55.49%、54.78%、55.47%、56.56%。

值得一提的是，截至2021年末，洛陽鉬業長短期借款合計405.2億元，同時握有243.2億元貨幣資金。究其原因，一是由于公司全球化布局，共持有包括人民幣、美元、歐元、港幣等20余種貨幣，資金管理難度也隨貨幣種類遞增；二是收購的同時，往往需要質押高額保證金。

“四費”變化背后的意義

洛陽鉬業自然也知道現金流的重要性，“降本增效”一直是公司工作的重點。

早在2019年，洛陽鉬業即提出三年降低5億美元成本的目標。實際上，2019年成本下降14.69億元，2020年下降29.3億元，兩年合計43.99億元（約7億美元），提前超額完成任務。

2021年，公司礦山采掘及加工板塊生產運營成本再度實現同口徑同比降本增效超16億元人民幣。其中，營業成本為1575億元，營業收入比重為90.57%，同比減少1.91個百分點。

若從費用來看，洛陽鉬業2021年銷售費用、管理費用、財務費用合計為27.41億元，“三費”占營業收入比重為1.58%，同比減少0.84個百分點。

上圖信息整理自洛陽鉬業歷年年報

與“三費”費用率持續降低形成鮮明對比的，是研發費用的持續上升。

2019年至2021年，洛陽鉬業研發費用分別為0.64億元、1.11億元、2.72億元，占營收比重分別為0.08%、0.09%、0.16%，均呈現上漲態勢。這些費用主要用于生產工藝改進、礦區環境治理改善研究、5G無人采礦等項目。

“降本增效”的顯著成果，映射到業績上來，自然就是更多利潤的釋放，進而可以帶動凈資產收益水平上升。2021年洛陽鉬業凈資產收益率為12.93,%，同比上升3.93個百分點。

不過，紫金礦業同期凈資產收益率達到23.97%，贛鋒鋰業、華友鈷業凈資產收益率也在2021年第三季度就已超過15%。

洛陽鉬業該數值偏低的一個重要原因，在于公司大舉收購之下，不少礦山的“儲量”優勢尚未轉化成“產能”優勢。

而在公司“打基礎”降本增效、“上臺階”倍增產能、“大跨越”創世界一流的“三步走”戰略中，第一步已經取得了顯著的效果，2022年的定位正是提高產能關鍵的“建設年”。

從儲量到產能的新挑戰

坐擁多種礦產豐富儲量，特別是兩大超級礦山的洛陽鉬業，正在將重心從“買買買”轉為“建建建”。

先是2021年7月，TFM銅鈷礦10K項目進入試生產階段，9月正式投產，新增陰極銅年產能8.85萬噸、氫氧化鈷年產能 7280噸金屬鈷；而后同年8月， TFM混合礦項目的建設計劃公布，預計斥資25.1億美元，用近兩年時間，建設350萬噸/年的混合礦、330萬噸/年的氧化礦和560萬噸/年的混合礦三條生產線，項目達產后，僅此一礦，銅鈷年產能將分別達到47萬噸和4.3萬噸。

與TFM同步開發建設的，自然還有KFM銅鈷礦。作為2020年剛剛攬入旗下的新礦區，洛陽鉬業已經完成了對該礦相關項目的可行性研究分析，并將于2022年正式啟動項目建設工作。

有意思的是，從地理位置來看，TFM與KFM兩處礦區相距僅33公里，這意味著無論是基礎設施建設，還是倉庫及工廠布局、熟練工培養等環節，都可以形成良好的協同作用，達到事半功倍的效果。

伴隨著產能的大幅增長，洛陽鉬業的業績似乎有望進一步釋放。

不過，很多時候，風險總來自于意想不到的地方。

前文提到，鈷價的大幅上漲，主要原因在于新能源汽車產業爆發，帶動了三元鋰電池需求量的猛增，而鈷正是三元鋰電池正極材料的重要原材料。

然而，事情正在發生變化。

一方面，隨著補貼政策的變化，三元鋰電池的市場占有率正在下降，并被磷酸鐵鋰重新超越；另一方面，三元鋰電池本身，也在追求“高鎳無鈷”的技術方向，未來鈷的需求量及價格是否還能一直堅挺，需要打上一個問號。

在此背景下，洛陽鉬業也及早做出了應對。

2019年11月，洛陽鉬業入股了華越鎳鈷21%股份（后增至30%），及31%包銷權。成立于2018年12月的華越鎳鈷，背靠華友鈷業、青山控股另兩大行業巨頭，項目滿產后產能將達到 6 萬噸/年金屬鎳以及7000-8000噸/年金屬鈷。對洛陽鉬業來說，該投資不僅是對鈷產能的補充，而且能夠將業務拓展至鎳領域，一定程度上對沖風險并積累經驗。

在時代的機遇與挑戰之下，洛陽鉬業能否將儲量優勢轉化為產能優勢，成為真正的“世界鈷王”？電池行業的技術路線，又會對鈷業產生何種影響？