“第二個泡泡瑪特”正尋求赴港IPO。

近日，北京樂自天成文化發展股份有限公司（以下簡稱“52TOYS”）提交港股上市申請，花旗、華泰國際為聯席保薦人。

來源：招股書

招股書顯示，52TOYS共進行了5輪融資。今年5月C+輪融資時，萬達電影全資子公司影時光及中國儒意控股旗下儒意星辰突擊入股。此輪后，52TOYS估值約42.73億元。

與主打盲盒模式的泡泡瑪特不同，52TOYS聚焦玩具收藏新消費市場。其在招股書中自稱中國“第三大IP玩具公司”。然而，其市場份額僅1.2%。2024年仍未能實現盈利，虧損1.22億元。

52TOYS是一家怎樣的公司？本次上市“闖關”能成功嗎？值得關注。

01

年收入不足泡泡瑪特5%

52TOYS成立于2015年，成立之初就定位于IP玩具的研發和運營。目前，公司旗下擁有靜態玩偶、可動玩偶、發條玩具、變形機甲及拼裝玩具、毛絨玩具、衍生周邊等品類。。在潮玩行業，52TOYS被業內稱為“第二個泡泡瑪特”。

近年來，IP玩具市場展現出巨大的增長潛力。根據灼識咨詢，中國IP玩具2024年GMV市場規模為756億元，預計于2029年增長至1675億元。

來源：招股書

然而，52TOYS近幾年卻陷入“增收不增利”的困境。招股書顯示，2022年至2024年，公司收入從4.63億元增至6.30億元，復合年增長率達16.7%。

與營收增長形成鮮明對比的是，52TOYS仍處于連續虧損狀態。2022年至2024年，公司分別虧損171萬元、7193萬元、1.22億元。值得注意的是，同一時期公司經調整凈利潤（非國際會計準則）為-5675.4萬元、1910.3萬元及3201.3萬元。盡管該數據在2023年實現扭虧為盈，但利潤規模不大，且增長空間有限。

來源：招股書

究其原因，毛利率低是重要原因之一。據招股書顯示，2022年至2024年，公司的毛利率分別為28.9%、40.5%和39.9%，雖然有所增長，但與同賽道公司相比差距明顯。2024年，泡泡瑪特和布魯可的毛利率分別為66.8%和52.6%，52TOYS與之存有較大差距。

52TOYS的虧損問題還與居高不下的銷售成本及IP結構短板有關。2024年，公司銷售成本同比增加31.9%，其中IP授權成本占比12.1%，為4576萬元，比上年幾乎翻倍，這導致其毛利率水平相對較低。

招股書顯示，52TOY在2024年經營活動所得的現金流量凈額由正轉負至-825.5萬元，年末現金及現金等價物也由2023年的2.31億元降至1.51億元，降幅達到34.5%。

來源：招股書

報告期內，52TOY的負債凈額由2.58億元上升至4.49億元。

來源：招股書

根據招股書顯示，灼識咨詢報告，按照GMV計算，在中國IP玩具公司里，52TOYS的GMV只有9.30億元，排名第三，位居泡泡瑪特（87.2億元）和布魯可（43.0億元）之后，市場份額僅占1.2%。

來源：招股書

對比泡泡瑪特于2024年的業績表現，就能發現二者存在著懸殊的差距。2024年泡泡瑪特實現營收130.4億元。相比之下，52TOYS在2024年的6.3億元營收甚至不及前者的5%。

當前，中國IP玩具行業尚處發展初期，正從品類有限、質量參差不齊向產品多元化、工藝精致化轉變。同時，高質量、具文化特色的中國IP玩具獲國際市場關注。

對于52TOYS而言，若想在當下抓住這一發展機遇，縮小與頭部企業的差距，需在提升毛利率、優化IP結構等方面下功夫，以期在競爭激烈的潮玩市場中，實現突破。

02

IP問題仍是"軟肋"

52TOYS創始人陳威曾公開表示：不想做第二個泡泡瑪特。

IP是52TOYS這類潮玩公司的命門。當前，52TOYS面臨的一個突出的問題是，公司未能產生如泡泡瑪特MOLLY及LABUBU那樣的爆款IP。截至2024年年底，52TOYS的自有IP為35個，包括Sleep、猛獸匣、超活化。

52TOYS的自有IP收入呈下降趨勢。招股書顯示，2022年到2024年，52TOYS自有IP的營收貢獻分別為1.32億元、1.3億元和1.54億元，占比分別為28.5%、27%和24.5%。

52TOYS的收入仍高度依賴授權IP。截至2024年年底，公司獲得授權IP高達80個。招股書顯示，52TOYS的授權IP矩陣來源涵蓋動畫、電影、漫畫、游戲。除蠟筆小新以及貓和老鼠，52TOYS授權IP矩陣還包括三麗鷗、HelloKitty、草莓熊、冰雪奇緣、哆啦A夢、電影《流浪地球2》等，交易對手類型包括版權代理方與IP版權方。

從營收數據看，2022年到2024年，52TOYS的授權IP貢獻的營收分別約為2.33億元、2.86億元和4.06億元，占比分別為50.2%、59.3%和64.5%。可見，授權IP的營收占比呈現增長趨勢，且在2024年貢獻了超過6成以上的營收。

來源：招股書

其中，僅蠟筆小新相關產品在2022年至2024年的累計GMV就超過6億元，占三年總收入的近40%。而授權IP需要公司支付相應的IP授權成本，報告期內，52TOYS的IP授權費用累計達1.03億元。需要注意的是，一旦授權到期或者合作方提高授權價格，公司的業績極有可能遭受重大影響。

此外，這種高度依賴單一IP的運營方式，使公司的命運與版權方形成了深度綁定關系。

在銷售網絡構建上，52TOYS構建了多元化的銷售渠道。一方面，通過品牌店、無人零售機、主流電商平臺旗艦店、“52TOYS”微信小程序和移動應用程序開展直營業務；另一方面，借助中國國內及海外經銷商進行分銷，同時在中國國內博物館、游樂場及旅游景點設置了委托銷售網點，主要銷售猛獸匣及超活化系列產品。

從銷售模式來看，52TOYS對經銷商的依賴程度較高。2022-2024年，來自經銷商銷售的收入占比分別為66.7%、62.1%、66.8%。與之形成鮮明對比的是，公司自營品牌店數量較少，2022 - 2024年，在中國自營品牌店數量分別為19家、15家、10家。

52TOYS也在招股書中表示，IP玩具行業競爭激烈且相對分散，要在競爭激烈的環境中發展壯大并脫穎而出，“不僅取決于產品創新，還取決于與IP相關的能力，如篩選、開發和商業化，以及生產質量和有效的營銷措施。”

來源：招股書

未來，52TOYS能否在產品創新、IP篩選、IP開發以及IP商業化等領域取得突破性進展，將成為決定其能否實現關鍵性跨越的關鍵因素之一。

03

海外市場或成破局關鍵

自成立以來，52TOYS就高度重視海外市場。2017年開始，公司積極拓展海外市場并持續深耕至今。

截至2024年，52TOYS海外市場取得積極進展。公司已成功進入東南亞、日本、韓國及北美等主要市場，構建了由90家海外經銷商以及16家由授權經銷商運營的海外授權品牌門店組成的銷售網絡，并在亞馬遜、Shopee及TikTok等電商平臺開展業務。

52TOYS海外收入呈增長態勢。招股書顯示，2022 - 2024年，公司海外市場收入別為3536.9萬元、5856.5萬元及1.47億元，同期在總收入中的占比從7.6%大幅提升至23.4%。不難看出，公司海外收入增長情況遠超國內市場，展現出巨大的發展潛力。

來源：招股書

其實，從國內競爭“卷”到海外，52TOYS在海外面臨的競爭壓力絲毫不比國內小。

海外市場競爭同樣激烈。以東南亞市場為例，根據Statista的數據，2023年東南亞玩具市場規模為56.4億美元，2028年預計增長至65.2億美元，年復合增長率超過7%；而東南亞主要四國（印尼、馬來西亞、菲律賓、越南）35歲以下人口占比超過50%，這部分人群正是潮玩產品的主要消費群體。巨大的市場潛力，吸引了眾多潮玩品牌紛紛布局。

目前，創優品、泡泡瑪特、TOPTOY、布魯可、KKV等潮流品牌都在加速海外市場布局，市場競爭愈發激烈。以泡泡瑪特為例，東南亞已成為其在海外最大的市場，2024年該公司在東南亞市場的收入為24億元，占海外總收入的比重為47.4%，同比增長619.1%。

根據灼識咨詢，2024年東南亞、日本和韓國及北美的IP玩具市場的GMV分別達181億元、434億元及1390億元，并預計于2029年將分別增至451億元、561億元及1927億元。

52TOYS能否在海外市場脫穎而出，實現業績的持續增長，也是市場關注的焦點。

此次謀劃上市，52TOYS計劃將約25%的資金用于擴展國內外直營渠道。在未來三至五年，公司計劃在中國內地建立及經營超過100間自營品牌店，涵蓋旗艦店和標準品牌店；同時，在東南亞、港澳臺、日本、美國等具有巨大增長潛力的主要海外市場，也將建立超過100間自營品牌店。意在進一步鞏固和拓展市場份額。

來源：招股書

52TOYS本次沖刺港股IPO，能否闖關成功，以及其未來能否借資本實現業績“飛躍”。我們將持續關注。