畸形的嘀嗒，講不出IPO的好故事

嘀嗒出行是一個好的投資標的嗎？

在數據層面上，嘀嗒出行展現出亮眼的財務數據：

2020年上半年，嘀嗒出行凈利潤為1.5億，凈利潤率達到48.6%。

但這種盈利能力的地基極不穩固。

其招股書顯示，順風車業務為嘀嗒出行提供了92%的營收，是嘀嗒出行業績的頂梁柱。

順風車業務一家獨大，為嘀嗒出行埋下了巨大的經營風險：監管部門支持順風車行業發展，但執法部門不認可嘀嗒出行，認為其順風車模式不合規。

對資本機構和投資者來說，這意味著，一旦監管限制或是嚴查，嘀嗒出行沒有其他業務可以彌補順風車業務因整改、調整造成的損失。

其實監管政策變動造成的損失不可怕，可怕的是業務結構單一而無法彌補，因此對資本機構和任何投資者來說，被執法部門質疑的嘀嗒出行，不是一個好的投資標的。

      01 順風車對嘀嗒出行有多重要？

嘀嗒出行有多依賴于順風車業務？我們先來看一組數據：

易觀數據顯示，2020年9月，嘀嗒出行活躍用戶為658萬，而其順風車用戶平均月活規模為410萬，占比約為62.3%；

據嘀嗒出行六周年發布的數據顯示，2020年8月，嘀嗒注冊司機數達到1900 萬，而其平臺上累計的注冊出租車司機數量僅為190萬，順風車司機數量占嘀嗒出行平臺的90%；

運力端和需求端的結構畸形，直接導致嘀嗒出行畸形的營收結構：

2019年，嘀嗒出行營業總收入為5.81億人民幣，同比增長393.7%，其中順風車的營收貢獻率為92%，達到5.33億元。

不難看出，嘀嗒出行嚴重依賴順風車業務，而這種畸形的運營數據和財務數據，還在隨著嘀嗒出行順風車業務的增長而加劇。

2020年上半年，在順風車月均活躍用戶規模上，嘀嗒出行為68.3萬人，比2019年47.5萬的月均值增長44%；

而在營收額度上，嘀嗒出行順風車上半年實現2.71億元營收，較去年同期增長66%，增長額遠超網約出租車等邊緣業務；

順風車在營收上的突飛猛進，給嘀嗒出行帶來赴美IPO的資本。

其招股書顯示，2020年上半年，嘀嗒出行營業額達到3.1億元，順風車業務營收貢獻高達92%，并提供了絕大多數的凈利潤。

但過于依靠順風車業務真的好嗎？沒有一點風險嗎？

      02 嘀嗒繞不開的監管問題

其實對行業來說，順風車雖然掙錢，但卻存在經營風險。

降低油費、提高乘坐率，順風車能極大地提高大眾出行效率，降低公共交通壓力，監管部門在政策上支持，并鼓勵順風車發展。

但監管構想與現實產生嚴重沖突，很多黑車司機借順風車之名，做“偽順風車”、跑黑活。

而這樣的沖突，在嘀嗒出行平臺上體現的更為明顯：

今年8月，山東廣播電視臺報道稱：有多名私家車司機因在嘀嗒出行上跑順風車，被交管部門罰款1萬元。

對此，相關媒體在采訪執法機構時，淄博市、東營市、濰坊市等多個地方交通運輸局均表示：嘀嗒出行的模式不符合順風車的相關定義、嘀嗒出行不屬于合法平臺。

而在今年1月，交通運輸部等四部門更是約談嘀嗒出行，要求平臺禁止以分類管理為名突破行業安全底線。

據了解，在國家公共信用信息中心主辦的信用中國網站中，嘀嗒出行的行政處罰信息高達25條，其中多起處罰信息為——網約車平臺公司未取得經營許可擅自從事或者變相從事網約車經營活動。

監管嚴厲禁止黑車司機假借順風車之名經營，是為了市場規范經營，但對于嘀嗒出行來說，合規經營意味著要規范、淘汰一大批司機，削減自身運力。

嘀嗒出行合規進展緩慢，且多個地方的執法部門，認為嘀嗒出行不合規，是以順風車之名而行非法運營之實。

除了在經營資格上受到監管執法部門質疑，嘀嗒出行在基礎設施上同樣存在硬傷。

“公司可能被視為在并無支付業務許可證的情況下作為非金融機構進行支付服務”，在招股書中，嘀嗒出行也直接表明，無支付牌照對公司的業務來說，是一大隱患。

不難看出，不論是在營業資格，還是在業務的基礎設施上，具體的監管政策都是嘀嗒出行的奪命鎖，未來嘀嗒出行的順風車業務勢必會大規模整頓。

其實監管整頓不要緊，從資本和投資的角度來看，一旦整頓出現，嘀嗒出行能否彌補業績上的損失？

      03 孱弱的其他業務

從行業態勢來看，一旦順風車出現整頓，嘀嗒出行幾乎無法彌補業務下降帶來的損失。

在嘀嗒出行的營收構成中，順風車業務是絕對的主力，提供了92%的營收和幾乎全部的凈利潤，而網約出租車業務、廣告及其他業務只貢獻8%的營收。

營收占比少不要緊，關鍵看這些邊緣業務是否有增長空間，能不能成為嘀嗒出行的另一根支柱。

2020年上半年，嘀嗒出行網約出租車業務完成0.196億筆交易，實現0.156億元營收，對比去年同期，網約車業務量實現快速增長，是國內第二大網約出租車平臺。

但在網約車市場中，嘀嗒出行的與行業巨頭在市占率上有著十幾倍的差距。這讓嘀嗒出行的任何增長數據和行業排名都沒有任何意義。

再看嘀嗒出行的廣告和其他業務。

廣告更看重用戶的注意力，但出行類公司更偏向工具類，用戶用完即走，不會停留，因此，互聯網出行類平臺，在廣告業務中只是邊緣渠道。

這是平臺的天生基因決定，天花板就那么高，再怎么增長也無法達到社交類、視頻類APP的廣告規模。

這點在嘀嗒出行上得到了很好的印證，2020年上半年，廣告業務為其帶來0.224億元的收入，而在去年同期，該業務創造出了0.225億的營收，今年上半年與去年基本持平。

網約出租車被巨頭壓制，廣告業務受天生基因影響無大的增長空間，可一旦發生安全事件或是監管整改，嘀嗒出行下滑的順風車業務將由誰來補齊？

答案是無解。

短期看，嘀嗒出行是一家沖刺IPO的盈利公司，但盈利的背后隱藏著暴雷的風險——監管和執法部門認為嘀嗒出行的模式不合規。

而這種不確定性，帶給投資人巨大的風險。

試想一下，當一家公司因監管整改，業務量下滑92%，并且無力彌補下滑的損失，對于這樣公司，它的股票，你還敢買嗎？