五糧液“失速”，“大眾化”能否扛起增長大旗？

曾連續(xù)8年實現(xiàn)雙位數(shù)增長的五糧液，如今發(fā)展態(tài)勢隱約顯露出失速跡象。

最近，五糧液發(fā)布了2024年財報。財報顯示，公司實現(xiàn)營收891.75億元，歸母凈利潤318.53億元，同比分別增長7.09%和5.44%，增速已回落至個位數(shù)。

其實，五糧液的增長乏力跡象早已出現(xiàn)。2024年第三季度，五糧液營收172.7億元，同比增長1.4%；凈利潤58.7億元，同比增長1.3%。這是五糧液營收和凈利潤均首次出現(xiàn)個位數(shù)增長。

到了2024年第四季度，情況進一步惡化。五糧液營收212.6億元，同比增長2.5%；凈利潤69.22億元，同比增長卻為-6.2%。這一季度，五糧液凈利潤更是十年來首次出現(xiàn)負增長。

步入2025年，五糧液的增長困境仍未得到有效緩解。2025年第一季度財報顯示，五糧液實現(xiàn)營業(yè)收入369.4億元，同比增長6.05%；實現(xiàn)歸母凈利潤148.6億元，同比增長5.8%。這也是十年來，五糧液第一季度業(yè)績首次出現(xiàn)個位數(shù)增長。

除了業(yè)績增長乏力，五糧液的股價表現(xiàn)也不盡如人意。

從2022年227.28元的相對高點，一路下滑至130元左右。在此背景下，五糧液是否還具備投資價值，已然成為市場關注的焦點。

五糧液為什么失速？

作家馮唐曾以“人生=500瓶五糧液”的戲謔等式隱喻生命短暫，而這款中國高端白酒的標桿產(chǎn)品——第八代五糧液，正經(jīng)歷著市場邏輯與商業(yè)悖論的激烈碰撞。

作為五糧液集團的核心大單品，第八代普五在2024年交出了一份看似光鮮的成績單：營收678.75億元，同比增長8.07%，占據(jù)集團總營收76.1%的絕對權重。其批價穩(wěn)定在920-930元區(qū)間，噸價同比提升6.8%至51.32萬元，毛利率更攀升0.5個百分點至87.02%。

看似亮眼的增長數(shù)據(jù)背后，是五糧液采取了控量挺價策略。為穩(wěn)定價格體系，五糧液主動縮減普五配額20%。

但實際上，第八代五糧液正面臨嚴重的價格倒掛問題。

環(huán)球網(wǎng)曾披露，線下專營店能以650-700元/瓶的低價出貨，較969元出廠價倒掛269-319元；電商平臺更成為價格亂戰(zhàn)主戰(zhàn)場，2024年雙十一期間普五價格下探至800元以下。

五糧液雖多次炮轟電商平臺，還在今年1月采取停貨等措施，但仍未能改變八代普五在電商平臺的低價現(xiàn)狀。與之形成鮮明對比的是，作為八代普五的強勁對手，國窖1573已在電商平臺的百億補貼中銷聲匿跡。

此前，五糧液50元的增幅曾引發(fā)軒然大波。界面新聞報道，酒類網(wǎng)絡零售平臺1919董事長、同時也是五糧液重要經(jīng)銷商的楊陵江，親自在朋友圈發(fā)文怒斥。他稱，近年來很多酒廠拼命向經(jīng)銷商壓庫存，導致經(jīng)銷商壓力巨大，利潤空間不斷被擠壓。

這種矛盾折射出第八代普五正步入產(chǎn)品生命周期的關鍵拐點——按照高端白酒市場規(guī)律，大單品需經(jīng)歷導入期、成長期、成熟期、衰退期的周期輪回，而當前普五已顯現(xiàn)成熟期典型特征：量價難以平衡，渠道利潤微薄。

事實上，光大證券早在2021年便預警第八代五糧液已進入成熟期。

為延緩衰退，五糧液嘗試構(gòu)建產(chǎn)品矩陣：既推出45度、68度等差異化度數(shù)產(chǎn)品，又開發(fā)生肖酒、文創(chuàng)藝術酒等細分品類，試圖通過“大單品群”戰(zhàn)略覆蓋更多消費場景。

然而這些舉措依然沒有改善價格倒掛的問題。

白酒行業(yè)增速放緩，高端消費受擠壓

2022年，五糧液董事長曾從欽立下“軍令狀”，明確表示在“十四五”期間，五糧液將保持兩位數(shù)的穩(wěn)健增長，并計劃在2025年沖刺千億營收目標。

然而，現(xiàn)實的發(fā)展軌跡卻與這一宏偉藍圖有所偏離。截至2024年末，五糧液距離千億營收目標仍存在超過百億元的缺口。若要在2025年實現(xiàn)這一承諾，五糧液需達成至少13%的增速。

面對市場環(huán)境的變化，五糧液在2025年的戰(zhàn)略表述已悄然調(diào)整為“與宏觀經(jīng)濟指標保持一致”，這反映出企業(yè)對當前市場環(huán)境的謹慎預期。

這一調(diào)整并非空穴來風，畢竟白酒行業(yè)整體規(guī)模增速也僅維持在7%左右，高端品類作為可選消費的代表，正承受著弱周期與弱消費的雙重壓力。

支撐五糧液千元價格帶的核心客群，主要是國內(nèi)的中高收入群體。然而，這一群體正面臨著消費能力收縮的困境。

2024年，全國居民人均可支配收入為4.13萬元，同比增速5.1%中，財產(chǎn)性收入僅貢獻了2%的微弱增長。房產(chǎn)縮水帶來的財富效應減弱，直接抑制了高端消費意愿，這也對五糧液的銷售產(chǎn)生了不利影響。

更為嚴峻的是，作為五糧液重要消費場景的商務宴請市場，同樣呈現(xiàn)出需求疲軟的態(tài)勢。這進一步加劇了五糧液在銷售方面的壓力。

有人可能會問，為何茅臺似乎并未受到太大影響？畢竟，作為行業(yè)龍頭，茅臺在2024年的增速依然維持了15%。

這主要是因為茅臺在醬香品類中獨占“越陳越香”的收藏邏輯，并憑借“國酒”身份構(gòu)筑起了投資屬性的護城河，從而擁有了真正的金融屬性。

這種金融屬性直接推高了茅臺酒的毛利率。2024年，茅臺整體毛利率達到了91.5%，其中茅臺酒毛利率更是高達94.06%，而五糧液的整體毛利率為82.21%，高端酒毛利率為87.02%，兩者差距明顯。而五糧液依然并不具備品牌溢價能力。

更為嚴峻的是，五糧液的核心陣地正遭受全方位的擠壓。其主打產(chǎn)品普五所主導的千元價格帶，正遭遇茅臺1935以700元價位段實施的“上打下壓”。這使得五糧液如今面臨著“高端不高端，次高端不穩(wěn)固”的尷尬境地。

留給五糧液的突圍窗口正在不斷收窄。若要在2025年實現(xiàn)千億營收目標，五糧液需在行業(yè)寒冬中跑出13%的逆勢增速。然而，在行業(yè)深度調(diào)整的當下，這并非易事。

變局之下，五糧液正在尋求破局

在重壓之下，五糧液正積極采取整改措施，力求實現(xiàn)突破。

2024年，五糧液完成了多輪技術改造。生態(tài)釀酒二期項目逐步投窖生產(chǎn)，制曲車間擴能項目的一條生產(chǎn)線也開始帶料試生產(chǎn)，勾儲酒庫項目也按計劃逐庫投入使用。這些技改舉措不僅有助于提升酒質(zhì)，還能穩(wěn)定產(chǎn)能。

不過，對五糧液來說，技改的意義遠不止于此，更深層次的考量是為產(chǎn)品迭代鋪路架橋。目前，五糧液似乎已著手籌備“第九代”五糧液的登場。對于一款強調(diào)稀缺性的高端白酒而言，導入期至關重要，需精準卡位高價，著力塑造品牌形象。

值得注意的是，要實現(xiàn)這一目標，不僅要求第九代產(chǎn)品定價較高，第八代產(chǎn)品的價格也不能過低。否則，第八代產(chǎn)品價格過低會拖累第九代產(chǎn)品的價格，這與二手房價格過低影響新房價格的邏輯如出一轍。

在高端酒穩(wěn)價的同時，五糧液也在系列酒上發(fā)力。2024年，五糧液系列酒營收達152.51億元，同比增長11.79%，增速甚至超過了高端酒。其中，五糧春、五糧醇等中高價位產(chǎn)品在系列酒中的占比逐漸提高，直接推動了系列酒毛利率同比上升1.2個百分點，達到60.81%。

相較于高端酒市場，大眾酒市場機會在于需求量巨大。大眾酒憑借高性價比和經(jīng)銷商的高利潤，成為廠商銷售流水的保障。但大眾酒市場競爭也異常激烈，廠商需在產(chǎn)品、零售、私域等多維度創(chuàng)新，才能實現(xiàn)逆勢增長。

在渠道優(yōu)化方面，五糧液也取得了顯著成效。2024年，五糧液直銷渠道營收343.89億元，同比增長12.89%，占比升至38.6%。

這得益于五糧液借助“五糧液云店”和京東、天貓等電商平臺，強化了終端觸達能力。而且，直銷渠道毛利率高達88.5%，遠高于經(jīng)銷渠道的79.2%。目前，全國已有1700多家五糧液專賣店。

在經(jīng)銷商布局上，五糧液將資源集中到更具潛力和效益的市場。2024 年，五糧液經(jīng)銷商總數(shù)增加了 327 家，達到 3711 家。特別是在東部片區(qū)，新增了 74 家經(jīng)銷商，進一步深耕核心市場。

同時，系列酒經(jīng)銷商數(shù)量增加了245 家，總計達到 1059 家。這充分表明五糧液在渠道下沉方面成效顯著，產(chǎn)品得以更廣泛地觸達市場。

除了上述舉措，五糧液還積極努力觸達更年輕的消費客群。

2024年上半年，五糧液在寧波開設了一家文化體驗店，推出以五糧液為基底的雞尾酒；跨界聯(lián)手永璞，推出特調(diào)咖啡，頗有復刻“醬香拿鐵”的意味；還入駐小紅書試水社交電商，發(fā)起創(chuàng)意Vlog及表情包設計大賽；冠名湖南衛(wèi)視《中餐廳》，以觸達年輕女性和海外消費者。

目前，五糧液估值處于低位，2025年動態(tài)市盈率約18倍，低于茅臺的24倍；股息率5.15%，高于茅臺的3.36%。而且，隨著10萬噸新產(chǎn)能在2025年后逐步釋放，系列酒營收占比有望提升至20%。

總體而言，五糧液機遇與風險并存。如何精準把握機遇、有效應對挑戰(zhàn)，依然是五糧液發(fā)展過程中亟待解決的重要課題。