君樂寶帶病闖關IPO，資產負債率超70%，激進擴張隱憂顯現

IPO限期將至，著急的君樂寶也動作頻頻。近期，河北證監局網站披露中金公司《關于君樂寶乳業集團股份有限公司首次公開發行股票并上市輔導備案報告》，君樂寶正式開啟IPO之路。

在蒙牛、伊利占據大部分份額的雙寡頭市場，君樂寶依靠低價在存量市場廝殺突圍，卡位第二梯隊，成為國產奶粉崛起的一個縮影。君樂寶旗下品牌低溫酸奶市場占有率全國第一，簡醇酸奶躍居低溫酸奶第一品牌。

勢頭迅猛，前景喜人。然而，伴隨著激進沖刺IPO，君樂寶近年來營銷、收購、擴張的步伐越來越大，上市聚光燈下，低利潤業績困境、負債率高企不下、產品質量頻繁發生等成長性問題全都暴露在陽光之下，著急上市的君樂寶，需要解決的難題似乎變得越來越多。

01

大規模擴張并購背后

僅2023年一年，君樂寶就有6起并購案。

2023年初入股奶酪行業創業公司酪神世家；2023年6月25日收購特色乳制品研發廠商來思爾智能化和來思爾乳業的股份；2023年7月31日收購乳制品廠商銀橋乳業；2023年11月8日戰略投資酸奶創業品牌茉酸奶；2023年12月21日戰略投資益生菌乳酸菌研發商一然生物。

顯然，君樂寶加大了在產業鏈上下游的投資布局。在乳業分析師宋亮看來，大型企業并購小型企業、收購牧場以及大型企業之間的合作，本質上是乳品企業在乳業發展的低谷期，對供應鏈體系的進一步優化。

而從多元化角度而言，君樂寶將觸角向多個賽道延伸，無疑可以補充君樂寶業務單調的短板。但是，在目前弱復蘇狀態下大規模并購，一方面面臨著市場增長的挑戰，另一方面君樂寶此前已經存在的負債高企問題將會顯得更加突出。

據公開數據顯示，2020年君樂寶的資產總額為134.6億元，但其負債總額卻達到了118.7億元，凈資產僅為15.9億元，負債率高達88%。

2022年，君樂寶未經審計的財務數據為資產總額約210.89億元，凈資產約為47.17億元，資產負債率達到77.63%，相比之下，飛鶴的資產負債率僅為32%。

由此可見，在2023年開啟大規模并購之前，君樂寶的資產負債率已經觸碰企業紅線，而在瘋狂買買買之下，必然更加導致其抗風險能力越來越差，不確定性越來越高。

02

低價困局，高端受阻，成長性幾何？

在很多領域，某個階段都會在出現一個“小米”式企業，他們高舉低價利刃，大殺四方。

2014年，君樂寶推出了零售價僅為130元/罐的奶粉，而當時大部分外資奶粉品牌的產品售價都在200-300元之間。憑借低價，君樂寶快速撕開了當時國內奶粉市場高昂價格體系的一角，廣大農村和四五線城鎮的中低端市場都成為君樂寶的舞臺。

據君樂寶董事長魏立華曾透露，2020年君樂寶1-2線城市占比僅11%，三四線及以下城市占比達到89%。

不過，在迅速占領中低端市場，用銷量躋身國內奶粉頭部陣營的同時，“低價”、“低質” 的標簽亦與君樂寶如影隨形。

而受制于低價戰略的影響，長期以來君樂寶凈利率也只有2%-4%，以快速增長期為例，2017年君樂寶的營收為102億元，同期的凈利潤卻只有2.3億元，而2018年營收為130億元，同期的凈利潤也只達到了3.8億元。

橫向比較，2017-2018年，同期的伊利乳業凈利潤率分別為8.9%、8.2%，飛鶴的凈利潤率更是高達19.7%、21.6%。相較之下，差距不容樂觀。在《博望財經》看來，低價困局是導致君樂寶目前盈利能力差的主要原因。

伴隨著人口出生率的不斷下降，國內奶粉市場也隨之而萎縮，中低端奶粉的市場份額不增反減，高端產品成為嬰配粉市場規模性增長的新引擎。

于是，受困于低價的君樂寶開始劍指高端，相繼進軍成人奶粉和羊奶粉領域，比如推出含有2倍原生鈣奶粉的中老年奶粉，以及售價高達500元左右的純羊奶粉品牌“臻唯愛”。

不僅如此，君樂寶還不斷拓展戰線涉足奶酪行業，推出思克奇、漲芝士啦等奶酪產品，A股 “奶酪龍頭”妙可藍多的毛利率能達到接近40%的水平，這或許也是君樂寶進軍奶酪行業的考量。

然而，姍姍來遲的君樂寶，在入場時，奶酪市場已經聚集了近60個品牌，妙可藍多、百吉福、伊利等頭部品牌貼身肉搏，羊奶粉至今也都是小眾品類，規模化增長較難，這也為君樂寶高端化提價策略澆了一盆冷水。

長期依賴低端產品獲得增長的君樂寶，在高端市場缺乏品牌效應，細分高端市場又被巨頭占領，迷失在低價中的君樂寶，找不到高端化的出路。

03

三鹿舊傷信任危機，食安隱患頻發

2008年，因為三鹿奶粉事件，全國人民曾經在抵制國產奶粉這件事上空前團結，盡管事件已經過去了16年之久，但是在當下的部分消費者眼中，“君樂寶就是三鹿”的觀念依然根深蒂固。

2000年，三鹿奶粉參股君樂寶，占股34%，產品包裝上同時打上了“三鹿”和“君樂寶”雙商標，抱上三鹿大腿之后，君樂寶迅速發展成為河北石家莊的一張名片。

2008年，三聚氰胺事件曝光，整個國產乳業被牽連，一落千丈。2009年，三鹿的破產拍賣會上，君樂寶花3390萬回購了自己的股份，完成快速贖身。

雖然多年來君樂寶一直試圖擺脫三鹿帶來的影響，但是，在消費者高度重視品質安全的乳制品行業，品牌信任成為君樂寶無法跨越的一個鴻溝。

除此之外，食品安全問題也是懸在君樂寶頭上的一把達摩克里斯之劍。

截止3月15日，在黑貓投訴平臺，關于君樂寶產品質量問題的投訴達到1168條，投訴多集中于產品變質、異物、腹瀉、虛假宣傳等方面。

為重塑品牌形象，君樂寶在推動行業高質量發展方面，確立了四個最：質量最放心、品牌最強、社會最放心、消費者最滿意。然而，近年來食品安全頻發的君樂寶再次遭受消費者質疑。

君樂寶的產品質量真的如他官網上宣傳的那么好嗎？2023年3月31日，石家莊市鹿泉區市場監管局公示第一季度餐飲抽檢信息。本次抽檢109批次食品，3批次不合格、106批次合格，而在這3批次不合格產品抽檢單位中，石家莊君樂寶樂時乳業有限公司就在其中，彼時，君樂寶當月投訴信息達到近20條。

乳業分析師于盛梅表示，想要消除三聚氰胺帶來的負面影響，君樂寶還需要把更多精力花在產品和服務上，低價策略并不是長久之計。

不但品牌信任危機未根除，而且食品安全問題頻發，大規模并購背后，資產負債率觸碰企業紅線，花重金為上市做鋪墊，盈利能力卻成為最大掣肘，一邊品牌信任危機未根除，一邊食品安全問題頻發，就算上市，君樂寶該用什么來支撐其可持續的成長性？

如今，除了君樂寶，眾多乳業巨頭都啟動上市進程。百菲乳業、達諾乳業、陽光乳業、認養一頭牛、溫氏乳業、衛崗乳業、完達山等十余家乳企扎堆欲求上市。

然而，隨著認養一頭牛撤回IPO申請，乳企在A股的上市變得越發艱難。

乳業分析師宋亮表示，目前奶業消費端萎靡、企業承壓，注冊制實施后，對上市主體要求會更嚴，傳統食品企業主板上市可能會受限，除非有很好的商業模式且能夠保持穩定增長。

整體而言，目前乳業產能過剩，如果上市融資可能進一步加重產能過剩，而上市后企業破發可能性也較大。

乳業寒冬之下，帶“病”上市的君樂寶，如何講好一個乳業新故事？