被比亞迪市值反超背后：寧德時代連續五個季度營收下行

1

營收首降

被稱為“寧王”的寧德時代，前不久正式登陸港交所！

5月20日，寧德時代在港掛牌上市，上市首日高開12.55%，之后便高開高走。截至收盤，寧德時代港股股價報收于306.2港元/股，全天大漲16.43%。

數據顯示，此次寧德時代共募資356.6億港元，扣除投行等中介機構上市費用后，凈募資額為353.3億港元，有望成為2025年全球最大IPO，也是四年來港股最大IPO項目。

今年2月11日，寧德時代正式向港交所遞交上市申請，后于3月25日收到境外發行上市備案通知書。由此計算，從遞表到正式上市，寧德時代前后僅用時128天。

在寧德時代“著急”赴港融資的背后，在于公司日漸沉重的業績壓力、增長焦慮與海外擴張需求。此前發布的年報數據顯示，2024年全年，寧德時代實現營業收入3620.13億元，同比下降9.7%，這也是自公司上市以來首次出現營收下滑的情形。分季度來看，這已經是公司營收自2023年第四季度以來連續五個季度出現下滑。

碳酸鋰等原材料價格的暴跌成為寧德時代營收規模持續縮水的一個主要原因。從成本構成上看，直接材料成本在寧德時代總成本中的占比接近80%。2024年全年，國內碳酸鋰均價約為9.1萬元/噸，較上一年同期下滑65%，這與一年前的價格暴漲形成了鮮明對比。

由于碳酸鋰價格的持續下跌，帶動了中下游包括鋰電池材料及鋰電池產品價格下跌。年報顯示，2024年，寧德時代儲能電池平均售價為0.616元/Wh，較上一年度同期（0.868元/Wh）降幅超過29%；動力電池系統平均售價約0.664元/Wh，較上一年度同期（0.889元/Wh）下降了25.26%。

單從銷量來看，寧德時代去年的鋰電池業務仍是增長態勢。年報數據顯示，2024年全年，寧德時代動力電池銷量為381GWh，同比增長18.85%，儲能電池銷量為93GWh，同比增長34.32%，鋰電池總銷量為475GWh，同比增長21.8%。

此外，由于公司擁有著較強的議價權，寧德時代2024年度綜合毛利率達到24.44%，較上一年同期提升1.5個百分點，其中動力電池和儲能電池毛利率均有所提升。受益于毛利率的提升，2024年度寧德時代凈利潤同比增長15.01%至507.45億元。由此計算，寧德時代在2024年度日均利潤達到1.38億元。截至2024年年末，“寧王”賬面貨幣資金已經超過3000億元。

最新數據顯示，2025年第一季度，寧德時代實現營收847.05億元，同比小幅增長6.18%，但營收規模仍低于2023年同期水平（890.38億元），實現凈利潤139.6億元，同比增長32.85%，整體仍處于增利不增收的態勢。

事實上，年利潤超過500億元的寧德時代并沒有受到二級市場投資者的認可。進入到2025年以來，寧德時代股價就持續低迷。3月17日，也就是寧德時代發布年報后的首個交易日，寧德時代股價下跌2.29%，總市值降至1.13萬億元。同一日，比亞迪股價上漲1.15%至380.25元，市值達到1.16萬億元，高出寧德時代約300億元，這也是比亞迪總市值自2018年6月15日以來首次超過寧德時代。

年報數據顯示，2024年全年，比亞迪實現營收7771.02億元，同比增長29.02%，實現凈利潤402.54億元，同比增長34.00%。顯然，相比增利不增收的寧德時代來看，比亞迪營收、凈利潤增速均保持在30%左右，成長性顯然要更強，這應該也是寧德時代手握3000億元巨款仍然要赴港上市的一個重要原因。

2

攻守易勢

從營收構成上看，寧德時代主營業務主要以動力電池、儲能電池以及電池材料及回收三部分組成，三大業務收入占比分別約為70%、16%和8%。2024年全年，寧德時代動力電池系統實現營收2530.41億元，同比下滑11.29%；儲能電池業務實現營收572.90億元，同比下滑4.36%；電池材料及回收業務實現營收287億元，同比下滑14.59%，公司三大細分業務均出現同比下滑。

長期以來，寧德時代在動力電池領域均處于全球霸主的地位，眾多車企都在抱怨在為其“打工”。根據SNE數據，在動力電池領域，寧德時代2024年全球市占率為37.9%，連續8年動力電池使用量排名全球第一。然而，接近40%的市場占有率也說明，寧德時代的天花板壓力已經隱約可見。

截至2024年末，寧德時代覆蓋全球新能源車銷量前十名中的九家客戶，客戶資源優勢讓其擁有著遠超同行的毛利率水平。然而，這也給了競爭對手通過低價策略爭奪市場份額的機會。

數據顯示，2024年全年，國軒高科、欣旺達全球動力電池裝機量同比增速分別為73.8%、74.1%，遠遠高于寧德時代同期31.7%的同比增長率。

另一方面，老對手比亞迪的電池也正從自供全面轉向市場化。2024年，比亞迪與一汽合資的動力電池工廠已經宣告投產，其弗迪刀片電池更是拿下了小米SU7、小鵬MONA 03、樂道L60等爆款車型的供貨權。2024年全年，比亞迪動力電池裝機量同比增長37.5%，增長率力壓寧德時代一頭。

面對競爭對手的步步緊逼，寧德時代近年來不斷加大對儲能電池等新業務的布局，以期打開企業的第二增長曲線。

數據顯示，2021年-2023年，寧德時代儲能業務營收增速分別為601.01%、230.16%、33.17%，成為推動公司營收增長的最大動力。2024年，寧德時代儲能電池出貨量93GWh，同比增長34.32%。

根據SNE數據，在儲能領域，寧德時代2024年全球市占率為36.5%，連續4年儲能電池出貨量排名全球第一。

但由于產品價格的大幅下降以及美國關稅的影響，2024年寧德時代儲能業務營收縮水近20億元，同比下降4.36%，這也是公司儲能營收自2018年以來首次出現負增長。

此外，對比往年數據來看，寧德時代儲能業務近三年的全球市占率也處于下滑趨勢。數據顯示，2022年-2024年，寧德時代全球儲能電池行業的市占率分別為43.4%、40%、36.5%，逐年下滑的態勢非常明顯。

從營收占比來看，2024年儲能業務在寧德時代總營收中的占比約為16%。進入到2025年以來，國內碳酸鋰價格仍處于下行趨勢，目前已經跌至6萬元/噸，較上一年同期下滑近40%。由此可見，寧德時代儲能業務短期很難再恢復到此前的高增長狀態。

3

發力海外

除了儲能業務之外，海外市場也是寧德時代發力的一個重點方向。數據顯示，2020年-2023年，寧德時代境外收入由79.08億元大幅飆升至1309.92億元，海外市場營收占比由15.71%快速提升至32.67%。此外，由于海外客戶資源更加優質以及本地化生產降低了成本，寧德時代海外市場毛利率要明顯優于國內市場，成為推動公司利潤端增長的重要力量。

畢馬威數據顯示，歐洲新能源汽車市場已成為目前國際上第二大市場，本土電池產能缺口達60%。截至目前，寧德時代已在歐洲建成德國圖林根州工廠，并在匈牙利德布勒森啟動總投資73.4億美元的超級工廠項目。此外，寧德時代宣布計劃與瑪莎拉蒂母公司Stellantis在西班牙成立合資工廠，總投資規模約300億元。

截至2024年底，寧德時代在全球擁有13個電池生產基地，覆蓋66個國家和地區。SNE Research數據顯示，2024年寧德時代海外市場市占率約為27%，首次超越LG新能源在海外市場拿下第一名。

本次赴港上市，寧德時代募集資金總額約356.57億港元，所得款凈額約353.31億港元。根據公司規劃，寧德時代所募集資金中90%的資金將投向匈牙利工廠一期、二期建設，這個項目規劃年產能100GWh，預計2026年實現產品供貨，屆時將成為歐洲最大的電動汽車電池工廠。

不過，隨著國內二、三線電池企業也在不斷出海，寧德時代在海外市場所面臨的競爭壓力也在日趨激烈。SNE Research數據顯示，2024年寧德時代動力電池在海外市場的裝車量為97.4GWh，同比增幅為10.9%，而比亞迪和中創新航的海外市場裝機量同比增速分別達到117%和294%。

除了來自國內外同行的競爭壓力之外，寧德時代在境外市場還面臨到地緣因素的挑戰，其與福特在美國合作建設的工廠已經因環保、地緣政治等因素影響而多次出現停建。隨著特朗普的上臺，寧德時代的儲能電池愈發受到關稅的嚴重沖擊。

事實上，由于產品價格的持續走低以及美國關稅因素對儲能業務的沖擊，寧德時代海外收入在2024年遭遇到了罕見的下滑。數據顯示，2024年全年，寧德時代境外收入從2023年的1309.92億元降至1103.35億元，寧德時代境外收入占比也由上一年的32.67%回落至30.48%。

應該看到的是，縱然海外市場有著更大的前景，寧德時代的破局之路注定不會一番風順。

事實上，從二級市場來看，寧德時代在A股并未受到資金的過度關注，5月20日早盤一度放量下跌，這與高開高走的港股表現完全不同。

截至最近一個交易日收盤，寧德時代A股股價報收于255.9元，較H股出現了近7%的折價，這一現象在A+H股中較為罕見。考慮到港股投資者對制造業和科技企業的估值普遍低于A股，寧德時代在港股市場短期恐怕仍有較大的下行風險。