“溜溜梅”母公司沖刺IPO：細分市場占有率第一，高增長背后暗含隱憂

博望財經恒心2025-04-22 17:16 大公司

“青梅第一股”溜溜果園又來沖刺IPO了。

早在2019年6月，溜溜果園就曾向深交所提交A股上市申請，但半年后撤回；2025年4月16日，溜溜果園再次在港交所提交招股書，中信證券和國元國際為其聯席保薦人。

據官網顯示，溜溜果園是中國果類零食的領軍企業及梅產品領導者，專注于為注重健康的消費者提供果類零食及其他創新零食選擇，迎合注重健康的消費者，目前已形成現涵蓋梅干零食、西梅產品和梅凍在內的梅產品矩陣。

但深挖溜溜果園招股書可以發現，其核心邏輯與潛在風險并存。

市場地位方面，溜溜果園以青梅為核心構建產品矩陣，梅干零食貢獻60%以上營收，梅凍（天然果凍市占率45.7%）成為新增長點，但行業競爭日益白熱化，三只松鼠等頭部企業加速布局梅類產品，新銳品牌通過健康概念分流消費者，市場份額爭奪加劇，利潤空間被壓縮。

財務隱憂突出，2024年溜溜果園整體毛利率同比下滑，核心產品成本壓力加劇，研發投入驟降逾四成，研發團隊僅30人，與行業頭部企業差距拉大；現金流承壓，短期借款3.12億元，貿易應收款項及應收票據翻倍至1.63億元，盈利質量存疑。

此外，溜溜果園還過度依賴頭部客戶、食品安全投訴超400條、代工模式品控風險，以及新品創新能力不足。

若無法突破品類天花板、優化渠道結構并重建投資者信任，溜溜果園“青梅第一股”光環或將難以持續。

“霸主”地位難以撼動，但還需尋找新增長點

作為中國果類零食行業的頭部企業，溜溜果園以青梅為核心品類構建了強大的市場壁壘。

據弗若斯特沙利文數據，2024年溜溜果園在中國梅產品行業（按零售額計）排名第一，市占率達7%，青梅果類零食和西梅果類零食細分市場連續四年排名第一，梅凍產品更以45.7%的份額穩居天然果凍品類榜首。

這種市場地位的確立，源于溜溜果園的三大核心優勢：

首先是產品矩陣的精準布局。溜溜果園已形成“梅干零食+梅凍+西梅產品”三大支柱，2024年營收占比分別為60.3%、25.4%和13.8%。其中梅凍作為創新品類，2021年推出后迅速成為第二增長曲線，2024年收入達4.1億元，客單價達傳統果凍的3倍，Z世代用戶占比超60%。2025年計劃推出的梅精軟糖和梅味調味品，試圖復制梅凍的成功路徑。

其次是輕資產模式的成本控制。通過代工生產（OEM）模式，溜溜果園規避了重資產投入風險，銷售毛利率穩定在36%-40%，顯著高于三只松鼠（2024年銷售毛利率約24%）。在安徽、福建、廣西建立的三大生產基地，帶動全國100萬畝青梅種植。

最后是渠道變革的紅利捕捉。溜溜果園直銷渠道收入占比從2022年的25.5%躍升至2024年的59.2%，其中山姆會員店等高端渠道的定制化產品（如皇梅）貢獻顯著。但硬幣的另一面是，前五大客戶收入占比從2022年的12.7%升至2024年的33.1%，最大客戶依賴度達14.1%，渠道集中度風險加劇。

值得一提的是，溜溜果園所處的行業競爭日益白熱化。三只松鼠、良品鋪子加速布局梅類產品，新銳品牌通過健康概念分流消費者，市場份額爭奪加劇。

如何尋找新增長點，成為溜溜果園持續領跑的關鍵變量。

財務與經營風險，高增長表象下的暗流涌動

盡管市場份額持續擴張，但溜溜果園的財務數據卻揭示了其高速擴張背后的結構性矛盾。

2024年，溜溜果園整體毛利率同比下滑4.1個百分點至36%，其中核心產品梅干零食毛利率同比暴跌5.6個百分點至32.1%，主要受青梅收購價上漲及促銷讓利拖累；西梅產品毛利率也同步下滑至32.4%，僅梅凍憑借技術壁壘維持47.8%的高毛利，但同比仍下降1.4個百分點。

研發投入的萎縮進一步削弱了溜溜果園創新動能。

2024年，溜溜果園研發費用驟降至1894.8萬元，同比減少43.8%，研發費用率僅1.2%，不足三只松鼠的一半，盡管推出梅精軟糖等新品，但其本質是對梅子原料的簡單重組，當年新品收入貢獻不足0.5%。研發團隊規模僅30人，且半數為應屆畢業生，與良品鋪子等企業200人以上博士領銜的研發體系形成鮮明對比。

現金流壓力亦不容忽視。2024年末溜溜果園現金儲備僅7805萬元，短期借款卻高達3.12億元，流動比率降至0.89，償債能力承壓；貿易應收款項及應收票據同比翻倍至1.63億元，周轉天數從2022年的22.6天延長至2024年28.9天，部分經銷商出現賬期延長現象。更嚴峻的是，溜溜果園2024年經營活動現金流凈額同比下降4000多萬元至8437萬元，與凈利潤增長趨勢背離，暴露出盈利質量隱憂。

此外，食品安全與環保問題頻發。據黑貓投訴平臺顯示，截止2025年4月21日，通過檢索“溜溜梅”，累計421條投訴指向異物、變質等問題。此前2016-2018年，溜溜果園的子公司因污水排放、標簽違規被罰；2023年詔安工廠廢氣超標，環保罰款累計超百萬，更引發公眾對供應鏈管理的質疑。

在Z世代對健康與品質敏感度提升的背景下，此類隱患可能對溜溜果園品牌聲譽造成長期損害。

家族控股影響治理透明度，需平衡短期償債與長期投入

溜溜果園的股權結構與資本運作折射出復雜的治理挑戰。

IPO前，創始人楊帆及其配偶李慧敏通過多層實體合計持股87.77%，前十大股東中家族成員占比很高，形成典型家族企業架構。高度集中的股權結構雖保障了決策效率，但也可能影響其治理透明度。值得注意的是，紅杉中國在2024年完成清倉退出，其原13.99%的持股比例曾被視為機構投資者對成長性的背書，此次撤資或反映對渠道集中化、創新乏力等風險的重新評估。