仇建平資本帝國再落子：中策橡膠沖IPO，經營問題引監管關注

根據中國輪胎商務網信息，近期橡膠價格全線下跌，同時輪胎企業產能過剩矛盾日趨突出，全鋼胎企業產銷壓力不減，部分企業有檢修計劃，產能利用率走低；半鋼胎企業產能利用率小幅波動 。

在此之際，浙江杭州錢塘區的中策橡膠，向上交所發起IPO沖刺，12月9日，中策橡膠更新了招股說明書。

圖源：天眼查

根據天眼查數據顯示，為了盡快推進審核，其原本70億元的募集額度已縮減至48.50億元，相當于縮水了30.71%。

01

仇建平的“千億帝國”

中策橡膠公司成立于1992年，由杭州橡膠總廠與外資企業中策投資共同組建，雙方分別持有51%和49%的股份。

圖源：招股說明書

至2014年，中策橡膠有限公司計劃引入外部財務投資者，并對公司股權結構進行優化。杭州國資委于彼時向外部財務投資者轉讓了部分股權，并同步調整了公司的經營管理架構。

至2018年底，鑒于公司股東因資金需求考慮退出，巨星科技的實際控制人仇建平及彤程新材的實際控制人張寧開始接手中策橡膠有限公司的股權。

2019年10月，仇建平通過中策海潮收購了包括中國輪胎企業、杭州元信東朝在內的私募公司所持中策橡膠共計46.95%的股權，收購價格為每注冊資本15.69元。

股權轉讓完成后，中策橡膠有限公司的實際控制權轉移至仇建平及其女兒仇菲。那么，仇建平究竟是何許人也？

仇建平，一位出生于上世紀六十年代的浙江商業界翹楚，憑借“并購王者”的稱號在資本市場聲名顯赫。

他是1978年恢復高考后的首批大學生之一，考入北京科技大學。畢業后，他進入浙江省機械研究院工作，隨后在杭州二輕院和浙江省機械外貿進出口公司任職。

1993年，仇建平辭去公職，創辦了巨星集團。經過多年的努力，巨星集團于2010年在深圳證券交易所上市，市值接近70億元。

隨后，他開啟了資本市場的收購戰略。

2011年，仇建平完成了對杭叉控股98.8%股權的收購，成為杭叉集團的實際控制人。憑借三家上市公司的市值合計超過500億元，仇建平的資本實力可見一斑。

圖源：招股說明書

中策橡膠此次IPO計劃募集資金48.5億元，發行新股8744.85萬股，占總股本的10%。據此計算，若公司成功上市，市值可達500億元，仇建平的資本帝國將接近千億規模。

根據招股說明書披露的信息，中策橡膠從2021年至今年上半年營業收入將實現較快增長，306億元、318億元、352億元和 185億元。

主營產品主要分為四大類別：全鋼胎：主要適用于載重貨車、長途客運車、工程機械車輛等；半鋼胎：主要應用于轎車、SUV、商務車等乘用車領域；斜交胎：涵蓋農業輪胎、工業車輛充氣輪胎、實心輪胎等，廣泛應用于農用器械、裝載機等；兩輪車車胎：主要面向摩托車、電動車、自行車等產品。

在四類產品中，全鋼胎的收入占比最高：2024年1-6月為46.00%，2023年度為49.01%，2022年度為49.83%，2021年度為52.20%。其次是“半鋼胎”，占比約為30%。

中策橡膠的核心客戶群為整車配套廠，特別是國內的大型商用車制造商，例如一汽解放、江淮汽車、中國重汽、中集集團等。

同時中策橡膠的產品遠銷全球，海外收入占比接近一半。以2024年1-6月為例，境外收入占比約為48.05%，金額達到88.69億元。

02

利潤波動、毛利干不過同行

盡管中策橡膠的營業收入連年增長，產品也能遠銷全球，但公司利潤的穩定性仍有待提高。

根據招股說明書，中策橡膠在2020年至2022年期間，其盈利能力呈現出持續下降的趨勢。

中策橡膠扣非凈利潤在2020年增長了44.62%，達到18.68億元。然而，到了2021年，該數值下降了30.84%，降至12.92億元。至2022年，扣非凈利潤進一步下滑了16.27%出現僅為10.81億元，出明顯的下降趨勢。

但2023年扣非凈利潤卻反彈至24.98億元。進入2024年，在原材料價格趨于穩定的背景下，中策橡膠的業績繼續保持增長態勢。

在2024年上半年，中策橡膠實現了營業收入185.18億元，扣非凈利潤21.44億元，同比分別增長了7.27%和39.43%。

回顧2020年至今，中策橡膠的盈利能力持續下降又在上市前猛增，這不免引起投資者對其IPO的業績穩定性和增長持續性提出了質疑。

而這當中毛利率就是這當中的關鍵因素。在2023年之前，毛利率整體呈下降趨勢，持續低于20%。

數據顯示，2019年至2022年期間，中策橡膠的主營業務毛利率分別為19.28%、19.59%、16.19%、15.21%，呈現出先升后降的趨勢。

但到了2023年及2024年上半年，中策橡膠的主營業務毛利率持續上升，分別達到19.35%和22.32%。

但這主要是受去年至今橡膠價格低迷造成的短暫性毛利提升，一旦原材料價格上漲，銷售毛利率可能會受到影響。

圖源：招股說明書

從毛利率的同類型可比公司來看，相較于同類型龍頭企業玲瓏輪胎、賽輪論壇等頭部公司有一定差距，僅僅比行業均值高一點，而中策橡膠拿出來對比的均值中就有青島雙星、通用股份等毛利較低的極大拉低了行業均值。

那這種毛利較低的原因是什么呢，實際上離不開中策橡膠的經銷商模式

2019年12月，中策橡膠的74名經銷商共同出資成立了持股平臺杭州潮升，而這些入股經銷商的毛利率卻低于非入股經銷商。

數據顯示，2020年至2023年，入股經銷商的毛利率分別為15.68%、17.29%、15.44%、13.63%，顯著低于其他內銷經銷商的18.31%、19.64%、18.38%、16.25%。

圖源：招股說明書

可以看出，對入股的經銷商價格上的妥協某種程度是中策橡膠沖擊上市的一種手段，而這種方式在其上市后能否延續業績的增長還不得而知。

這種差異化的毛利率引起了上交所的關注，并對其交易的公允性提出了質疑。

對此，中策橡膠解釋稱，入股經銷商主要是規模較大的經銷商，擁有較多的下游渠道和較廣的覆蓋區域，通常能夠完成更高的銷售任務目標，因此獲得較高的返利比例，導致其銷售毛利率較低。

經銷模式下，銷量返利主要由月度銷量返利、年度銷量返利、渠道返利組成，2021年—2023年，其給經銷商的返利金額分別為23.20億元、17.35億元和14.09億元，合計達54.64億元。

值得一提的是，中策橡膠境內與境外收入貢獻相當，而其在境內的返利點數要遠遠高于境外的返利點數。

此外，中策橡膠面臨來自國際和國內兩個市場的競爭壓力。

在國際市場上，主要競爭對手包括米其林、普利司通、固特異等歷史悠久、品牌影響力強大、技術實力雄厚的企業；在國內市場，主要競爭對手則為玲瓏輪胎、賽輪輪胎、三角輪胎等品牌。

隨著全球汽車產業向電動化、智能化的轉型，輪胎作為汽車的關鍵零部件，需求將持續增長。

特別是新能源汽車的興起，為輪胎市場創造了新的增長點。相較于傳統汽車制造商更注重性價比，新能源汽車制造商在成本控制方面更為嚴格，對輪胎供應商提出了更高的要求。

03

行業老大地位遭挑戰、經營質量有待提升

仇建平掌握三家上市公司，如果中策橡膠成功上市，則是第四家上市公司。在A股市場中，已有九家輪胎制造公司成功上市，它們分別是玲瓏輪胎、森麒麟、賽輪輪胎、三角輪胎、通用股份、風神股份、貴州輪胎、青島雙星以及S佳通。

得益于A股市場的支持，玲瓏輪胎和賽輪輪胎等新興企業近年來不斷拓展其商業版圖，并在業績上實現了高速增長。

以賽輪輪胎為例，該公司在2023年實現了259.78億元的營業收入，同比增長18.61%，凈利潤達到30.91億元，同比增長132.07%。而在今年前三季度，其營業收入已達到236.28億元，同比增長24.28%，凈利潤為32.44億元，同比增長31.26%。

對此，行業內部有專家指出，“僅從營業收入來看，中策橡膠可能仍穩居行業首位，但賽輪輪胎與行業領頭羊之間的差距正在逐步縮小。若中策橡膠未能及時采取行動，其營業收入規模到2025年極有可能被賽輪輪胎超越。”

此外，生產中的事故頻發也是中策橡膠面臨的問題之一。

在上交所向中策橡膠問詢中，“關于訴訟、事故和處罰”的問題尤為引人關注。

回顧2021年至2024年期間，中策橡膠及其子公司在安全生產方面連續發生了多起悲劇事件：

2021年1月8日，中策安吉的一名員工在執行故障設備檢查任務時，因違反安全操作規程進入危險區域，導致意外身亡。當地應急管理局對此出具了《行政處罰決定書》，對公司處以22萬元的罰款。

2021年11月13日，中策建德的一名員工在操作設備發生故障后，違規翻越安全防護網，導致機械傷害致死。

2023年7月4日，中策建德的一名員工在作業過程中遭遇機械傷害事故，導致該員工死亡。中策建德因此收到了35萬元的行政處罰。

圖源：問詢函

2024年3月14日，中策建德又有一名員工在機器自動運行時穿越傳遞環，遭受機械傷害導致死亡。中策建德再次收到了55萬元的行政處罰。

中策橡膠在推進上市審核的，“打鐵還需自身硬”，安全管理制度的執行、員工安全培訓以及現場安全監管等多個環節必須保持高度的重視。

否則，即使成功上市，可能也很難以贏得社會、投資人的認可和尊重。