連收幾個漲停板后，斯達半導股價上演“高臺跳水”。

2024年9月24日-10月9日，隨著超預期政策頒布，斯達半導股價極速攀升，累計漲幅高達49.84%。不過10月10日后，斯達半導的股價就“跌跌不休”，截至發(fā)稿前，報收91.93元/股，跌回國慶前水平。

圖源：百度股市通

事實上，將時間拉長來看，不止近期，2022年9月以來，斯達半導的股價一直保持下跌態(tài)勢，三年時間累計跌幅約為80%。

不可否認的是，“瘋牛”行情后，股市回調十分正常，但斯達半導股價再次回歸此前的下跌軌道，還是在一定程度上反映出投資者存在強烈的不安全感。

此前幾年，乘著中國新能源產業(yè)飛速發(fā)展的東風，斯達半導業(yè)績持續(xù)攀升，股價也穩(wěn)步上行。然而，2024年上半年以來，因下游市場趨勢生變，斯達半導營收、凈利潤雙降，極大地削弱了投資者的信心。

由此來看，國慶前斯達半導股價暴漲，很大程度上其實脫離了公司的基本面，僅僅得益于宏觀政策利好。

01

光伏產業(yè)內卷，斯達半導成“受害者”

作為一家已在IGBT領域深耕近二十年的企業(yè)，斯達半導在中國市場具備一定先發(fā)優(yōu)勢。2015年以來，隨著IGBT國產化逐漸加深，斯達半導的業(yè)績飛速攀升。

財報顯示，2021年-2023年，斯達半導營收分別為17.07億元、27.05億元、36.63億元，后兩年分別同比增長58.47%、35.42%；歸母凈利潤分別為3.98億元、8.18億元、9.11億元，后兩年分別同比增長105.53%、11.37%，增速均超雙位數(shù)。

斯達半導有新能源、工業(yè)控制和電源、變頻白色家電及其他三大業(yè)務，其中新能源是重要的營收支柱。2023年，斯達半導來自新能源行業(yè)的營收21.56億元，同比增長48.09%，營收占比高達58.86%。顯而易見，昂揚向上的新能源業(yè)務是斯達半導業(yè)績飛速攀升的重要推手。

圖源：斯達半導官網

斯達半導高度依賴新能源業(yè)務并非偶然。近年來，隨著碳達峰、碳中和成為大勢所趨，中國光伏、新能源汽車等新能源產業(yè)蓬勃發(fā)展，相關零部件需求井噴。斯達半導專精的IGBT模塊是光伏、新能源汽車產業(yè)的核心零部件。隨著相關產業(yè)紅利飛速釋放，斯達半導的業(yè)績自然會隨之增長。

不過遺憾的是，2024年以來，隨著諸多企業(yè)瘋狂堆砌產能，下游需求徘徊不前，中國光伏、新能源汽車等產業(yè)出現(xiàn)了供大于求的現(xiàn)象。為盡快出貨，諸多企業(yè)挑起價格戰(zhàn)。

圖源：InfoLink

比如，InfoLink數(shù)據顯示，2024年9月底，單晶PERC（182mm）成交價格區(qū)間為0.26-0.285元/W，較年初下跌22.2%；PERC（210mm）成交價格區(qū)間為0.28-0.29元/W，較年初下跌23%；TOPCon電池成交價格區(qū)間為0.26-0.28元/W，較年初下跌 42.6%。

在此背景下，不止一眾光伏企業(yè)的業(yè)績紛紛驟降，以斯達半導為代表的上游供應鏈企業(yè)也難以獨善其身。

財報顯示，2024年上半年，斯達半導新能源業(yè)務營收7.94億元，同比暴跌19.99%。斯達半導在財報中解釋稱，主要系“光伏行業(yè)單管產品營收同比減少1.79億元。”

盡管2024年上半年，斯達半導的工業(yè)控制自動化業(yè)務、白色變頻家電業(yè)務、新能源汽車業(yè)務表現(xiàn)相對較為亮眼，營收同比增速分別為0.38%、44.14%以及33.25%，但這些業(yè)務營收基數(shù)太小，很難平衡光伏業(yè)務滑坡帶來的下行壓力，提振斯達半導的業(yè)績。

2024年上半年，斯達半導營收15.33億元，同比下降9.17%；歸母凈利潤2.75億元，同比下降36.10%，營收、凈利潤雙降。值得注意的是，這是斯達半導自上市以來首次出現(xiàn)營收下滑的問題。

顯而易見，2024年上半年業(yè)績下滑，揭示出斯達半導存在營收結構單一，進而導致抗風險能力不足的問題。

所謂成也蕭何，敗也蕭何。過去幾年，過于依賴光伏業(yè)務，確實極大地推動斯達半導業(yè)績增長，但光伏產業(yè)哀鴻遍野，也將斯達半導拖入負增長泥潭。可以說，斯達半導業(yè)績暴跌，有很強的必然性。

02

IGBT行業(yè)競爭加劇，斯達半導“以價換量”

前文提到，在中國IGBT市場，斯達半導具備一定先發(fā)優(yōu)勢。這是斯達半導可以第一時間搶占中國新能源產業(yè)發(fā)展紅利的首要原因。

不過近年來，隨著中國產業(yè)鏈技術逐步成熟，諸多企業(yè)都實現(xiàn)了IGBT國產化，并加大IGBT相關產能。比如，近期，平偉實業(yè)、長晶科技、房芯科技等五家企業(yè)總投資超71億元的IGBT相關項目正加速擴產。

圖源：觀知海內信息網

整體而言，隨著越來越多本土企業(yè)加大IGBT相關產能，中國IGBT自給率正顯著抬升。觀知海內研報顯示，2023年中國IGBT自給率達32.9%，相較2017年的12.3%上漲20.6個百分點。

盡管自給率增長，意味著中國IGBT產業(yè)正蓬勃發(fā)展，但越來越多的企業(yè)推出IGBT產品，也決定了斯達半導面臨的競爭壓力越來越大。

在此背景下，IGBT下游的新能源汽車、光伏等產業(yè)身陷產能過剩危機，還會進一步加大IGBT相關企業(yè)的經營壓力。

圖源：斯達半導2023年財報

財報顯示，2023年，斯達半導IGBT模塊生產量為1373萬只，同比增長49.23%，銷售量為1274萬只，同比增長29.94%。因生產量增速顯著高于銷售量增速，斯達半導IGBT模塊的庫存量為129萬只，同比激增230.84%。

時間來到2024年，斯達半導依然面臨產品滯銷的挑戰(zhàn)。2024年上半年，斯達半導存貨周轉天數(shù)為223.02天，相較2023年底的154.31天上漲44.53%。

產品動銷不暢，直接導致斯達半導的利潤空間收窄。財報顯示，2024年上半年，斯達半導的毛利率為31.52%，同比下跌4.66個百分點。財報中，談及為何毛利率大幅下探，斯達半導無奈地表示，主要系“行業(yè)競爭激烈，部分產品價格降幅較大”。

事實上，這也解釋了為什么2024年上半年斯達半導的歸母凈利潤跌幅顯著高于營收跌幅。因為為了去庫存，斯達半導不得不降價求生。此舉雖然一定程度上穩(wěn)住了營收，但卻極大地損傷了凈利潤，無異于飲鴆止渴。

03

發(fā)力新技術，斯達半導陷入“惡性循環(huán)”

事實上，斯達半導早已看到中國IGBT產業(yè)競爭加劇的現(xiàn)實，因而不斷加大研發(fā)投入力度，積極布局SiC和高壓IGBT業(yè)務。

圖源：斯達半導2024年上半年財報

財報顯示，2021年-2023年以及2024年上半年，斯達半導研發(fā)費用分別為1.1億元、1.89億元、2.87億元以及1.51億元 ，分別同比增長42.95%、71.45%、52.17%以及33.86%，營收占比分別為6.46%、6.98%、7.85%以及9.86%。

據了解，斯達半導正建設SiC芯片研發(fā)及產業(yè)化項目以及高壓特色工藝功率芯片研發(fā)及產業(yè)化項目。項目建設完成后，斯達半導將形成年產6萬片6英寸車規(guī)級SiC MOSFET芯片以及30萬片6英寸3300V以上高壓特色功率芯片的生產能力。

目前，英飛凌、三菱、ABB等企業(yè)在高壓IGBT領域處于壟斷地位。因高壓IGBT技術難度更大，這些企業(yè)大多擁有較大的利潤空間。比如，2024財年第三財季，英飛凌調整后毛利率為42.2%，環(huán)比增長1.1個百分點。

顯然，傳統(tǒng)IGBT產品承壓的背景下，積極布局SiC和高壓IGBT業(yè)務，有可能將斯達半導拉出業(yè)績下滑的泥潭。

圖源：東吳證券

不過需要注意的是，由于相對后發(fā)，斯達半導在SiC和高壓IGBT領域，很難輕松追上國際一線企業(yè)。2023年6月，東吳證券在研報中表示，當下中國企業(yè)推出的對標英飛凌的6代產品，性能上僅相當于后者于2007年生產的第4代產品。

這也決定了，接下來一段時間，斯達半導很難靠SiC和高壓IGBT業(yè)務輕松在高端市場有所建樹，擺脫下行壓力。

而為了在前沿功率半導體芯片及模塊突圍，近年來，斯達半導又不斷加大研發(fā)投入力度，2024年上半年研發(fā)費用率高達9.86%，相較三年前上漲3.65個百分點。

由此來看，目前斯達半導陷入了加大研發(fā)投入力度布局新技術，而競爭力不足的新技術又難以幫助公司打開利潤空間的惡性循環(huán)。再疊加現(xiàn)有傳統(tǒng)IGBT業(yè)務基本盤下行壓力較大，斯達半導只能接受利潤空間不斷收窄的宿命。

誠然，接下來，隨著光伏、新能源汽車產業(yè)落后產能加速出清，傳統(tǒng)IGBT需求或將回暖，斯達半導的業(yè)績有復蘇的可能，但2024年上半年業(yè)績暴跌的現(xiàn)實，已經清晰無誤昭示出，被動依賴下游產業(yè)興衰的斯達半導存在巨大的不確定性。

因此，如果斯達半導想要彰顯想象力，走出惡性循環(huán)，必須要在前沿功率半導體芯片及模塊領域成功突圍。

這注定是一條艱難的道路。