“古典VC”時代終結，連Benchmark都去炒股票了

1996年，孫正義投資雅虎1億美元，占股35%。1997年，Benchmark投資eBay A輪670萬美元，占股22.1%。

這里可以視為雙方早期一個交匯點，由此處出發，在接下來的二十多年里，孫正義和Benchmark塑造了風險投資的兩極玩法。一個靠投大錢、占大股取勝，一個靠投得早、投得準成名。

一個想要定義價值，一個想要定義價值觀。

多年過去，橫打橫沖的孫正義栽了大跟頭，一退再退；但沒想到，Benchmark也不再是那個Benchmark了。

2011年，Benchmark1100萬美元投資Uber A輪。2018年，孫正義一口氣用80億美元投資了Uber C輪。

如果Benchmark和孫正義是在兩條平行線上行走，這都沒問題，但當他們出現在同一張牌桌上掰腕子，戲劇感就出來了。

雙方交鋒的第一個回合，Benchmark就失敗了。

2017年，孫正義準備對處在風口浪尖上的Uber進行投資。此時Uber陷入#刪除Uber#、性騷擾、盜竊谷歌旗下Waymo自動駕駛技術、高管離職等一系列丑聞， Uber CEO Travis Kalanick 在大股東Benchmark主導下引咎辭職。

對于孫正義的入局，Benchmark堅決反對，軟銀對Uber估值450美元，Benchmark表示未來Uber市值會超千億美元。為防止前CEO Travis Kalanick擴大董事會席位，Benchmark還把他告上了法庭。

但最終Benchmark妥協，撤銷了訴訟，并將價值9億美元的股票賣給了軟銀和其他投資人。2018年1月，Uber接受了軟銀的投資，軟銀占股約15%，替代Benchmark成為Uber最大股東。

現實地說，雙方資本管理規模相差幾百倍，Benchmark暫退一陣也絕不寒磣，但它仍然是一個宛若資本打敗了眼光的故事。就算同為用錢改變企業命運的投資人，當時Benchmark合伙人Bill Gurley也忍不住諷刺孫正義手里的錢是“資本的武器”。

而這種故事也早就不新鮮了。中國Benchmark學徒們也嘗過類似的滋味，比如小米早期投資人五源資本的劉芹，在他投資的易到敗給滴滴之后就有這么一句話，“一個天才的想法輸給了100億美元。”

以Benchmark為標桿的中國VC何其多，但他們都逃不開規模化的競爭，也都在不同的維度上走得離“那個Benchmark”的模型越來越遠。

除了五源，還比如光速中國，這家VC在2019年完成5.6億美元其史上最大規模募資；像Benchmark一樣追求決策平權的啟明創投，也放棄了經典VC的打法，去年，啟明新一期美元募資規模為12億美元，加上人民幣基金單期規模超過百億；還有明確喊出過“中國版Benchmark”的創新工場，2019年上期基金募資完成后，AUM也來到150億元，投資策略也在變，在剛剛上市的知乎里，他們從天使輪一直跟到了D輪。

但Benchmark本尊呢？表面看上去，還是他們定義的“經典VC”。

比如規模。上一期基金的募資數字是4.25億美元。2000年之后的20余年，他們募集過最大的一期基金也不過5.5億美元。

比如投后。Benchmark也仍然保持著主動管理的作風。縱使那么看不慣孫正義，但2019年9月，WeWork IPO失敗，估值從450億美元縮水至80億美元。Benchmark還是想和軟銀站在一起，把諾依曼換掉。

比如文化。Bill Gurley和前輩一樣，趕在50歲這個關口附近宣布從Benchmark退休。

但事實不止于此，Benchmark有個被人看見但沒被廣泛注意的選擇——他們宣布，新基金會分配20%投資到二級市場。

如果說，過往Benchmark通過儀式感、價值觀、理念、策略和驚人的業績定義了一套“古典VC”的模板，那么現在“炒股票”的決策，就是在嘗試推翻過去所篤信的投資經驗，甚至是在重塑VC關于“價值”的定義。

古典VC的儀式感

去年，Benchmark Capital最新成立的第10期基金，4.25億美元。

完全沒有變化，從2000年之后，Benchmark募集的單只基金從未超過5.5億美元。Benchmark這個名字周身、上下寫滿了三個字，“儀式感”。

全世界的VC都在擴張，但Benchmark不擴張。有個理由是1999年曾經募集了一支超過10億美元的基金，并且吃過虧，所以認為“大基金不是一個好生意”。

當時成立不到5年的時間，Benchmark迎來了高光時刻。1995年成立，1997年投資eBay，1998年，eBay上市，等到1999年，Benchmark在這一項目上的賬面回報至少40億美元。

這獲得了LP極大的青睞。1999年，Benchmark順勢募資10億美元，和1995年第一期1.13億美元的規模相比，翻了整整近10倍。

為了挖掘Benchmark短時間內成功的秘密，有位《紐約客》記者專門花了兩年時間在Benchmark當投資人，跟蹤報道，寫了本《eboys》，Benchmark的六位合伙人一度被為“硅谷教父”。

Benchmark也開始向外擴張，搭建了歐洲和以色列團隊。2000年，Benchmark capital Europe募資3.9億歐元，2004年，募資2.9億歐元。

這證明，即便是在一個全然陌生的市場，Benchmark也被認可。Techcrunch曾報道，Benchmark一度為歐洲最大風險投資公司之一。

同樣的擴張發生在以色列。2001年，Benchmark第一期以色列基金成立，規模為2.4億美元。2005年，第二期基金成立，規模2.5億美元。這超越了1972年成立的紅杉的募資能力。同一時間，紅杉募集的第二期以及第三期以色列基金規模皆為2億美元。

但很快就發生了轉折。2006年，BenchmarkEurope第三期基金募資4.3億歐元，顯示Benchmark已不參與分紅，2007年，歐洲辦公室宣布獨立，并更名為Balderton Capital。同年，以色列辦公室也被拆分。

2008年，Benchmark第六期基金募資5億美元，后續越做越小，多期基金保持4.25億規模。

但和十幾年前相比，今天4.25億美元的價值甚至更小了，資產價格也越來越貴，仍然維持著這個規模，無疑是在玩一個勝率變得更小的游戲。

合伙人退休也是Benchmark保持儀式感的方式，他們在反復傳遞著放手的自信。

很難想象，這家成立26年、沒有CEO、只有合伙人的VC已經完成了整整一輪的傳承。

1995年，組建Benchmark的合伙人有四位，他們是后來投資了Proofpoint的凱文·哈維（Kevin Harvey），投資eBay的鮑勃·卡格勒（Bob Kagle），以及Juniper Networks投資人安迪·拉赫列夫（AndyRachleff）、WeWork投資人布魯斯·鄧列維（BruceDunlevie）。

但你早就很難在聚光燈下看見他們了，有的沉迷于葡萄酒，有的當了LP，有的在斯坦福大學商學院教書。

去年，1999年加入，投Uber幫助Benchmark賺了至少80億美元的合伙人Bill Gurley也宣布不再主導投資。這意味著Benchmark第一批元老已徹底淡出。

Bill Gurley和幾位早期的合伙人不同，他退出的選擇不像是財富自由要開啟人生新方向，他成立了新的基金，準備投資二級市場。

難道不能繼續留在Benchmark辟出一條新路嗎？畢竟Benchmark新基金也要投入20%的錢炒股票。但Bill Gurley并沒有選這條看似可能的路。因為“交出權力”毋寧是一種更大的儀式感，Benchmark打出的平等、迭代的標簽不斷被強化。

強勢管理的投后做派

雖然基金規模有限，但在投后管理上，Benchmark給人留下的印象相當強勢。

這里的強勢并不是指姿態、風格，而是因為在被投企業的董事會掌握足夠的話語權，通過和極強的主動管理疊加賺到了大錢的方法。

Benchmark在 eBay和Uber這兩個項目上，都幫忙挖過至關重要的人，甚至主導更換CEO。

1997年，當時在eBay只有30名員工，年營收不到470萬美元時，Benchmark找來了哈佛商學院畢業，原沃特·迪士尼戰略官瑪格麗特·惠特曼（Meg Whitman）代替創始人奧利維亞擔任eBay的CEO。

Founder’s Fund的一位投資人曾對媒體提到，“任何有解雇創始人歷史的風險投資公司都可能在最搶手的交易中失敗。”

偏偏eBay這個案子做完，卻有力地為Benchmark的聲譽做出加持。

5年時間，惠特曼領導eBay收購了7家類似的網站，掃清競爭對手，同時幫助eBay在2002年以2億美元收購了PayPal，完善支付體系。

eBay是一家扛過了互聯網泡沫的公司，如果沒有Benchmark在戰略和執行方向上的幫助，難言eBay能順利實現從10到100的跨越。

Benchmark 在Uber董事會上的決斷更廣為人知。2017年，Uber出現一系列丑聞，在Benchmark主導讓Uber CEO Travis Kalanick 辭職。

《紐約客》曾報道，一位TPG投資人勸退卡蘭尼克時說：“我無法想象這家公司沒有你會怎么樣，同樣的是，我也無法想象你繼續留下會對公司造成什么。”但Benchmark的聲譽也蒙上了一層灰，被評價為“對創始人不友好”。

除了大動干戈的投后管理，Benchmark也不是不會采取更加溫和的行動，他們也有幫助創始人成功的能力。

《華爾街日報》報道，2017年，Snapchat創始人想推遲上市，Benchmark為其設計了一套“激勵方案”，雖然創始人不高興，但這鞏固了創始人的控制權。

對投資人而言，退出總是第一位的。Snapchat是Benchmark通過強干預實現高回報的又一個例子。2017年，Snapchat以250億美元的估值IPO，Benchmark持有1.31億股。Snapchat上市首日市值破280億美元，到2018年2月，Benchmark已賣出了一半的股份，回報近10億美元。

Benchmark還成功孵化過公司。比如2011年7月，Benchmark和Yahoo聯合成立了Hortonworks。3年將其送上納斯達克。

人員更迭透露的變化端倪

Benchmark也發生了變化。比如人員。

49歲的Peter Fenton已經是Benchmark內部資歷最老的投資人。2006年，他被Benchmark的創始合伙人之一凱文·哈維（Kevin Harvey）相中。加入Benchmark后，他最知名的案例是在2009年投資Twitter C輪。

而2008年加入，投資Instagram和Dropbox，同時發掘Snapchat的Matt Cohler在2018年已后退一步，現已離開Benchmark，在耶魯大學捐贈基金當LP。而2017年加入Benchmark的女合伙人Sarah Tavel更像是來接替他的。

他們的職業經歷有一些相似。Matt曾擔任前社交媒體平臺領英和Facebook的CEO助理。而SarahTavel此前曾在Greylock擔任合伙人，但過去曾是社交平臺Pinterest的產品經理。

Eric Vishria也是在Benchmark待了較長時間的合伙人，已有7年左右。他過去創辦的Rocktmelt公司曾被A16z投資，被雅虎收購。有媒體報道，A16z創始人馬克·安德森對Vishria評價很高，Vishria只做不說

2018年加入的ChetanPuttagunta更專注于企業服務領域。Bill Gurley在博客中寫到，Chetan被投企業稱作“董事會的MVP”。他曾領導對Mulesoft和MongoDB的投資，前者以65億美元賣給了Salesforce，后者在納斯達克上市。

而去年加入Benchmark的合伙人MilesGrimshaw很年輕，只有29歲，他畢業于耶魯，此前曾在投資了Instagram的Thrive Capital任職，負責過基金募資。

團隊的更替反映出些許變化的端倪，但這并不是一個結果。VC行業的人才是如此重要，甚至可以說對結果的影響是根本性的。

Benchmark最重要的變化來自投資策略，上文提到的用20%的錢進行二級市場投資更能夠稱為Benchmark做實驗的一部分。

這筆賬很清楚就能算明白。4.25億美元的20%是多少？9000萬美元。如果放在一級市場，按照互聯網公司A、B輪投約1千萬~2000萬美元的做法，可以投約4~9個公司。憑借benchmark的積累，競爭力夠強。

但9千萬美元參與二級市場投資，是希望短時間內形成巨大的影響力和號召力嗎？一定不是。一方面過去沒有經驗，另一方面資本顯然不夠龐大。

但Benchmark選擇此種方式也可按圖索驥，加強一二級聯動已經成為一種趨勢。紅杉也在做類似的事情。SEC信息顯示，去年8月，紅杉成立新基金投資二級市場；孫正義也成立了資產管理公司Northstar炒股票；與Benchmark一樣團隊精簡的union square ventures也在介入二級市場。

對二級市場的觀察，一般會被認為反哺早期投資，建立更新的更完整的判斷。但問題在于，Benchmark過往一直通過持有EBay、Twitter、Uber這些公司與二級市場有緊密聯動，也就是說，他們一直坐在一批最重要的公眾公司的董事會桌上，因此并不會缺乏對二級市場的認識。

那么，揣測一下主動介入二級市場的理由，大概只有一個解釋口徑：新的Benchmark團隊希望駛入此前并不熟稔的海域，準備重新建立一套認知和標準，迎接下一個時代了。