由基本面導(dǎo)致，上緯新材的超低價發(fā)行，還是遭遇了“抱團壓價”？

截至目前，科創(chuàng)板的最低發(fā)行價落在了上緯新材身上。

近日，上緯新材2.49元的超低發(fā)行價引發(fā)市場和監(jiān)管層的熱議和關(guān)注。

上緯新材發(fā)布的公告顯示，共有415名機構(gòu)投資者參與了公司IPO詢價，有399家統(tǒng)一報出2.49元的價格，集中度高達96%。

2.49元的這一發(fā)行價遠低于券商投行報告所給出的11.24元/股的價格下限，相當(dāng)于打了兩折。按照這一發(fā)行價，扣除發(fā)行費用后，公司預(yù)計募集資金凈額7004.27萬元，僅為計劃募資2.16億元的1/3，該金額甚至不足該公司2019年全年的凈利潤。

按此發(fā)行價，公司發(fā)行后的總市值是10.04億元，剛剛超過科創(chuàng)板最低一檔10億元總市值的上市標(biāo)準(zhǔn)。如果上緯新材的發(fā)行價再低一分錢，2.48元/股，那公司對應(yīng)的市值將變成9.99936億元。也就是說，發(fā)行價再少一分錢，上緯新材IPO就會失敗。

對于這一集中度高達96%的機構(gòu)報價，外界質(zhì)疑上緯新材此次發(fā)行存在詢價機構(gòu)“抱團壓價”的現(xiàn)象。

此事也引發(fā)了監(jiān)管部門的關(guān)注，澎湃新聞從監(jiān)管機構(gòu)人士處獲悉，上交所已經(jīng)關(guān)注到上緯新材詢價階段出現(xiàn)異常報價的情況，正與有關(guān)部門一起對此獨立事件了解情況，一旦發(fā)現(xiàn)確有違法違規(guī)行為，將堅決依法進行處罰。

9月21日，科創(chuàng)板股票公開發(fā)行自律委召開第八次工作會議并對近期新股發(fā)行過程中出現(xiàn)的新情況發(fā)布行業(yè)倡導(dǎo)，科創(chuàng)板自律委呼吁買方規(guī)范參與新股報價，賣方提高投資價值研究報告的專業(yè)性。

對此遭遇，上緯新材方面表示，拿到定價結(jié)果十分驚訝和不能接受，公司上市的本意是對公司的穩(wěn)健經(jīng)營非常有信心，認為二級市場會認識到企業(yè)的真實價值而予以反饋。上緯新材方面對媒體直言，“我們可以是犧牲者”，“上緯新材對定價接受可以引起關(guān)注，讓監(jiān)管意識到報價機制的問題，畢竟會影響到整個擬上市公司對科創(chuàng)板的認可和選擇板塊的疑慮”。

那么，詢價機構(gòu)到底存在“抱團壓價”嗎？上緯新材是犧牲者嗎？業(yè)內(nèi)專業(yè)人士對其遭遇又有哪些看法呢？

“超低定價”源于公司基本面？

對于此次事件，市場上一方觀點認為，上緯新材目前的定價主要就是基于公司的基本面，此次所謂的以“地板價”發(fā)行上市，對于公司而言或許“是一件好事”。

新財董創(chuàng)始人、董事長彭欽文在接受時代財經(jīng)采訪時表示，科創(chuàng)板詢價并沒有規(guī)則的約束，與之前設(shè)置封頂價不同，上緯新材現(xiàn)在的定價主要來自于市場上詢價機構(gòu)的認可度，價格主要還是基于公司的基本面。

那么上緯新材的質(zhì)地到底如何呢？

我們了解到，上緯新材是一家復(fù)合材料用樹脂供應(yīng)商，公司的主營業(yè)務(wù)為環(huán)保高性能耐腐蝕材料、風(fēng)電葉片用材料、新型復(fù)合材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。

在環(huán)保高性能耐腐蝕材料方面，公司的乙烯基酯樹脂產(chǎn)品市場占有率位列國內(nèi)前三。同時，公司的風(fēng)電葉片用材料市場份額位居前列，客戶覆蓋國內(nèi)外主要風(fēng)電葉片生產(chǎn)廠商。

2017年至2019年，公司的營業(yè)收入分別為10.24億元、12.38億元和13.49億元，逐年上升。

然而，公司的毛利率卻與同行有所差距。招股書顯示，2017年至2019年，公司綜合毛利率分別為19.31%、14.72%和19.60%，而同期，同行業(yè)可比上市公司的平均值分別為22.74%、20.45%和22.64%。業(yè)內(nèi)專業(yè)人士表示，這一偏低的毛利率也暴露了上緯新材在上游議價能力方面處于弱勢地位。

對此，上緯新材在招股書中表示，2017年至2018年，原材料大幅波動等偶發(fā)因素是公司毛利率偏低的原因。2017年中至2018年初，原材料價格快速上漲，但公司與客戶銷售價格調(diào)整滯后，因此在2017年和2018年，公司承擔(dān)了原材料波動的主要風(fēng)險，導(dǎo)致2017年全年毛利率下降以及2018 年毛利率偏低。

此外，我們注意到，上緯新材對下游大客戶的依賴逐漸增大，招股書顯示，前五大客戶的銷售金額占營業(yè)收入的比例呈逐漸上升趨勢，2017年至2019年，這一比例分別為33.43%、35.46%和46.70%。

與此同時，上緯新材的應(yīng)收賬款也逐年走高，2017年至2019年，分別為3.27億元、3.84億元和4.39億元。

值得一提的是，報告期內(nèi)，在前五大欠款客戶中，中航惠騰風(fēng)電設(shè)備股份有限公司由于財務(wù)困難，已申請破產(chǎn)，因而，上緯新材對中航惠騰風(fēng)電設(shè)備股份有限公司應(yīng)收賬款2848.77萬元計提了100%的壞賬準(zhǔn)備。另外，公司還對河北安泰可耐特冶金科技股份有限公司應(yīng)收賬款760.97萬元計提了100%的壞賬準(zhǔn)備。

作為評價公司可持續(xù)發(fā)展的主要動力之一，上緯新材的創(chuàng)新能力又如何呢？

招股書顯示，2017年至2019年，上緯新材研發(fā)費用分別為2242.54萬元、2588.65萬元和2543.93萬元，研發(fā)費用占營業(yè)收入的比例分別為2.19%、2.09%、1.89%，呈逐年下降的趨勢。這一數(shù)據(jù)與同行相比有些差距，同期，同行業(yè)可比上市公司的研發(fā)費用率分別為4.20%、3.55%和4.32%。

另外值得注意的是，上緯新材的員工人數(shù)呈逐年大幅下降的趨勢，2017年至2019年，分別為395人、346人和316人，2019年比2017年減少了79人。

（截圖來源：招股書）

另外值得注意的是，上緯新材今天披露了首次公開發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市發(fā)行結(jié)果公告，公告顯示，公司遭棄購14225股，包銷金額為35420.25元。

對于此次公司超低價發(fā)行的遭遇，上緯新材在接受媒體采訪時直言公司是犧牲者。但知名財經(jīng)評論員皮海洲認為，上緯新材雖然在詢價環(huán)節(jié)暴露了一些問題，但因此就認為公司被犧牲了這樣的理解顯然是不妥當(dāng)?shù)摹?

皮海洲對風(fēng)云資本界表示：“首先我認為此次低價發(fā)行一定程度上也是對上緯新材基本面的反映，而另一方面，市場是有糾錯能力的，如果公司未來發(fā)展好，股價肯定會繼續(xù)升上去，并不會受到發(fā)行價的限制。但是如果公司發(fā)展不好，業(yè)績平庸，即使是高價發(fā)行，股價自然也會跌回低位。因此，并不存在所謂‘錯殺與犧牲’的說法。

相反，我認為這或許對公司來說是一個機遇。通過低價發(fā)行，讓利廣大投資者，這與一些公司高價發(fā)行的圈錢行為形成鮮明的對比，因此此舉正好可以樹立公司良好的市場形象，進而密切與投資者的關(guān)系。”

機構(gòu)“抱團壓價”，公司價值遠未體現(xiàn)？

對此，另一方觀點則認為，415名機構(gòu)投資者參與詢價，399家統(tǒng)一報出2.49元的價格，一分不差，如此統(tǒng)一的報價很容易讓市場懷疑投資機構(gòu)有所“共謀”，存在“抱團壓價”的情況。

對于上緯新材的遭遇，市場很多人為公司打抱不平，認為此種大規(guī)模詢價機構(gòu)報出同一低價的行為是對上市公司的打劫。

那么，這些詢價機構(gòu)到底是不是“抱團壓價”呢?

風(fēng)云資本界梳理發(fā)現(xiàn)，參與詢價的415家機構(gòu)包括公募基金、保險公司、證券公司、財務(wù)公司、信托公司、私募基金等不同的市場主力投資機構(gòu)。不同市場主力投資機構(gòu)的投資理念和風(fēng)格各異，然而此次這些投資者的報價如此整齊劃一，這讓外界很難相信這是投資者的獨立報價。

有業(yè)內(nèi)人士向《21世紀(jì)經(jīng)濟報道》透露，“2.49元這價格的最初報出者，是有商討的。起于幾個大機構(gòu)，因為其產(chǎn)品較多，所以他們的報價權(quán)重相對較高，更接近中樞。大家向他們看齊，然后有各種微信群，大群小群小小群，具體定價時再打打電話，好多機構(gòu)就知道了價格，于是就從眾了”。

那么，這數(shù)百家機構(gòu)為何要在大群小群小小群溝通定價呢？

業(yè)內(nèi)人士普遍認為，這一情況與目前市場的詢價機制有很大關(guān)系。

根據(jù)《證券發(fā)行與承銷管理辦法》規(guī)定，首次公開發(fā)行股票采用詢價方式的，網(wǎng)下投資者報價后，發(fā)行人和主承銷商應(yīng)當(dāng)剔除擬申購總量中報價最高的部分，剔除部分不得低于所有網(wǎng)下投資者擬申購總量的10%，然后根據(jù)剩余報價及擬申購數(shù)量協(xié)商確定發(fā)行價格。剔除部分不得參與網(wǎng)下申購。

也就是說，投資機構(gòu)如果報的價格高，即使比市場均價高幾分錢都有可能被劃到被剔除的前10%最高價范圍內(nèi)，從而無法參與新股的網(wǎng)下申購。

在這種情況下，投資機構(gòu)為了中簽，很有可能私下打聽其他詢價機構(gòu)的報價情況，將自己的定價控制在不被踢除的范圍內(nèi)。

一家央企旗下投行資本市場部負責(zé)人對券商中國表示，“詢價機構(gòu)抱團串價的可能性是存在的，一方面串價有利于詢價機構(gòu)拿到籌碼，甚至有助于其低價拿到籌碼；另一方面，詢價機構(gòu)數(shù)量極多，一些機構(gòu)并不具備獨立研究能力，或者不具備深度研究每支新股的精力，客觀上只能被行業(yè)領(lǐng)先的機構(gòu)串價”。

可是這種抱團定價的行為卻損害了那些獨立報價機構(gòu)的正當(dāng)利益。資深投行人士王驥躍表示，獨立性更強的報價更能體現(xiàn)市場整體對某只新股的態(tài)度，可是抱團定價的行為使得那些獨立報價的詢價機構(gòu)因報價過高而被剔除，從而使利益受損，而那些違規(guī)串聯(lián)的機構(gòu)卻可以獲利。

“這種抱團定價行為使得詢價機構(gòu)沒有認真研究發(fā)行人的價值，更多的是根據(jù)市場其他機構(gòu)的情況拍腦袋決定的，這種報價很難確定發(fā)行人的合理價值。”王驥躍表示。

對此，《證券市場紅周刊》發(fā)文認為，上緯新材的技術(shù)優(yōu)勢顯著，產(chǎn)品線豐富并不斷拓展，同時公司下游需求驅(qū)動力強，市場持續(xù)放量，行業(yè)前景良好。然而，公司卻遭遇超低價發(fā)行、最低募資額等“非常規(guī)待遇”，公司的價值遠沒有被體現(xiàn)。