差1分錢就失敗的IPO！上緯新材的低價(jià)發(fā)行，由基本面導(dǎo)致，還是遭遇了“抱團(tuán)壓價(jià)”？

近日，上緯新材2.49元的超低發(fā)行價(jià)引發(fā)市場(chǎng)和監(jiān)管層的熱議和關(guān)注。

上緯新材發(fā)布的公告顯示，共有415名機(jī)構(gòu)投資者參與了公司IPO詢價(jià)，有399家統(tǒng)一報(bào)出2.49元的價(jià)格，集中度高達(dá)96%。

2.49元的這一發(fā)行價(jià)遠(yuǎn)低于券商投行報(bào)告所給出的11.24元/股的價(jià)格下限，相當(dāng)于打了兩折。按照這一發(fā)行價(jià)，扣除發(fā)行費(fèi)用后，公司預(yù)計(jì)募集資金凈額7004.27萬(wàn)元，僅為計(jì)劃募資2.16億元的1/3，該金額甚至不足該公司2019年全年的凈利潤(rùn)。

按此發(fā)行價(jià)，公司發(fā)行后的總市值是10.04億元，剛剛超過(guò)科創(chuàng)板最低一檔10億元總市值的上市標(biāo)準(zhǔn)。如果上緯新材的發(fā)行價(jià)再低一分錢，2.48元/股，那公司對(duì)應(yīng)的市值將變成9.99936億元。也就是說(shuō)，發(fā)行價(jià)再少一分錢，上緯新材IPO就會(huì)失敗。

對(duì)于這一集中度高達(dá)96%的機(jī)構(gòu)報(bào)價(jià)，外界質(zhì)疑上緯新材此次發(fā)行存在詢價(jià)機(jī)構(gòu)“抱團(tuán)壓價(jià)”的現(xiàn)象。

此事也引發(fā)了監(jiān)管部門的關(guān)注，澎湃新聞從監(jiān)管機(jī)構(gòu)人士處獲悉，上交所已經(jīng)關(guān)注到上緯新材詢價(jià)階段出現(xiàn)異常報(bào)價(jià)的情況，正與有關(guān)部門一起對(duì)此獨(dú)立事件了解情況，一旦發(fā)現(xiàn)確有違法違規(guī)行為，將堅(jiān)決依法進(jìn)行處罰。

9月21日，科創(chuàng)板股票公開(kāi)發(fā)行自律委召開(kāi)第八次工作會(huì)議并對(duì)近期新股發(fā)行過(guò)程中出現(xiàn)的新情況發(fā)布行業(yè)倡導(dǎo)，科創(chuàng)板自律委呼吁買方規(guī)范參與新股報(bào)價(jià)，賣方提高投資價(jià)值研究報(bào)告的專業(yè)性。

對(duì)此遭遇，上緯新材方面表示，拿到定價(jià)結(jié)果十分驚訝和不能接受，公司上市的本意是對(duì)公司的穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)非常有信心，認(rèn)為二級(jí)市場(chǎng)會(huì)認(rèn)識(shí)到企業(yè)的真實(shí)價(jià)值而予以反饋。上緯新材方面對(duì)媒體直言，“我們可以是犧牲者”，“上緯新材對(duì)定價(jià)接受可以引起關(guān)注，讓監(jiān)管意識(shí)到報(bào)價(jià)機(jī)制的問(wèn)題，畢竟會(huì)影響到整個(gè)擬上市公司對(duì)科創(chuàng)板的認(rèn)可和選擇板塊的疑慮”。

那么，詢價(jià)機(jī)構(gòu)到底存在“抱團(tuán)壓價(jià)”嗎？上緯新材是犧牲者嗎？業(yè)內(nèi)專業(yè)人士對(duì)其遭遇又有哪些看法呢？

“超低定價(jià)”源于公司基本面？

對(duì)于此次事件，市場(chǎng)上一方觀點(diǎn)認(rèn)為，上緯新材目前的定價(jià)主要就是基于公司的基本面，此次所謂的以“地板價(jià)”發(fā)行上市，對(duì)于公司而言或許“是一件好事”。

新財(cái)董創(chuàng)始人、董事長(zhǎng)彭欽文在接受時(shí)代財(cái)經(jīng)采訪時(shí)表示，科創(chuàng)板詢價(jià)并沒(méi)有規(guī)則的約束，與之前設(shè)置封頂價(jià)不同，上緯新材現(xiàn)在的定價(jià)主要來(lái)自于市場(chǎng)上詢價(jià)機(jī)構(gòu)的認(rèn)可度，價(jià)格主要還是基于公司的基本面。

那么上緯新材的質(zhì)地到底如何呢？

記者了解到，上緯新材是一家復(fù)合材料用樹(shù)脂供應(yīng)商，公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)為環(huán)保高性能耐腐蝕材料、風(fēng)電葉片用材料、新型復(fù)合材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。

在環(huán)保高性能耐腐蝕材料方面，公司的乙烯基酯樹(shù)脂產(chǎn)品市場(chǎng)占有率位列國(guó)內(nèi)前三。同時(shí)，公司的風(fēng)電葉片用材料市場(chǎng)份額位居前列，客戶覆蓋國(guó)內(nèi)外主要風(fēng)電葉片生產(chǎn)廠商。

2017年至2019年，公司的營(yíng)業(yè)收入分別為10.24億元、12.38億元和13.49億元，逐年上升。

然而，公司的毛利率卻與同行有所差距。招股書(shū)顯示，2017年至2019年，公司綜合毛利率分別為19.31%、14.72%和19.60%，而同期，同行業(yè)可比上市公司的平均值分別為22.74%、20.45%和22.64%。業(yè)內(nèi)專業(yè)人士表示，這一偏低的毛利率也暴露了上緯新材在上游議價(jià)能力方面處于弱勢(shì)地位。

對(duì)此，上緯新材在招股書(shū)中表示，2017年至2018年，原材料大幅波動(dòng)等偶發(fā)因素是公司毛利率偏低的原因。2017年中至2018年初，原材料價(jià)格快速上漲，但公司與客戶銷售價(jià)格調(diào)整滯后，因此在2017年和2018年，公司承擔(dān)了原材料波動(dòng)的主要風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致2017年全年毛利率下降以及2018 年毛利率偏低。

此外，上緯新材對(duì)下游大客戶的依賴逐漸增大，招股書(shū)顯示，前五大客戶的銷售金額占營(yíng)業(yè)收入的比例呈逐漸上升趨勢(shì)，2017年至2019年，這一比例分別為33.43%、35.46%和46.70%。

與此同時(shí)，上緯新材的應(yīng)收賬款也逐年走高，2017年至2019年，分別為3.27億元、3.84億元和4.39億元。

值得一提的是，報(bào)告期內(nèi)，在前五大欠款客戶中，中航惠騰風(fēng)電設(shè)備股份有限公司由于財(cái)務(wù)困難，已申請(qǐng)破產(chǎn)，因而，上緯新材對(duì)中航惠騰風(fēng)電設(shè)備股份有限公司應(yīng)收賬款2848.77萬(wàn)元計(jì)提了100%的壞賬準(zhǔn)備。另外，公司還對(duì)河北安泰可耐特冶金科技股份有限公司應(yīng)收賬款760.97萬(wàn)元計(jì)提了100%的壞賬準(zhǔn)備。

作為評(píng)價(jià)公司可持續(xù)發(fā)展的主要?jiǎng)恿χ唬暇曅虏牡膭?chuàng)新能力又如何呢？

招股書(shū)顯示，2017年至2019年，上緯新材研發(fā)費(fèi)用分別為2242.54萬(wàn)元、2588.65萬(wàn)元和2543.93萬(wàn)元，研發(fā)費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為2.19%、2.09%、1.89%，呈逐年下降的趨勢(shì)。這一數(shù)據(jù)與同行相比有些差距，同期，同行業(yè)可比上市公司的研發(fā)費(fèi)用率分別為4.20%、3.55%和4.32%。

另外值得注意的是，上緯新材的員工人數(shù)呈逐年大幅下降的趨勢(shì)，2017年至2019年，分別為395人、346人和316人，2019年比2017年減少了79人。

（截圖來(lái)源：招股書(shū)）

另外值得注意的是，上緯新材今天披露了首次公開(kāi)發(fā)行股票并在科創(chuàng)板上市發(fā)行結(jié)果公告，公告顯示，公司遭棄購(gòu)14225股，包銷金額為35420.25元。

對(duì)于此次公司超低價(jià)發(fā)行的遭遇，上緯新材在接受媒體采訪時(shí)直言公司是犧牲者。但知名財(cái)經(jīng)評(píng)論員皮海洲認(rèn)為，上緯新材雖然在詢價(jià)環(huán)節(jié)暴露了一些問(wèn)題，但因此就認(rèn)為公司被犧牲了這樣的理解顯然是不妥當(dāng)?shù)摹?

皮海洲表示：“首先我認(rèn)為此次低價(jià)發(fā)行一定程度上也是對(duì)上緯新材基本面的反映，而另一方面，市場(chǎng)是有糾錯(cuò)能力的，如果公司未來(lái)發(fā)展好，股價(jià)肯定會(huì)繼續(xù)升上去，并不會(huì)受到發(fā)行價(jià)的限制。但是如果公司發(fā)展不好，業(yè)績(jī)平庸，即使是高價(jià)發(fā)行，股價(jià)自然也會(huì)跌回低位。因此，并不存在所謂‘錯(cuò)殺與犧牲’的說(shuō)法。

相反，我認(rèn)為這或許對(duì)公司來(lái)說(shuō)是一個(gè)機(jī)遇。通過(guò)低價(jià)發(fā)行，讓利廣大投資者，這與一些公司高價(jià)發(fā)行的圈錢行為形成鮮明的對(duì)比，因此此舉正好可以樹(shù)立公司良好的市場(chǎng)形象，進(jìn)而密切與投資者的關(guān)系。”

機(jī)構(gòu)“抱團(tuán)壓價(jià)”，公司價(jià)值遠(yuǎn)未體現(xiàn)？

對(duì)此，另一方觀點(diǎn)則認(rèn)為，415名機(jī)構(gòu)投資者參與詢價(jià)，399家統(tǒng)一報(bào)出2.49元的價(jià)格，一分不差，如此統(tǒng)一的報(bào)價(jià)很容易讓市場(chǎng)懷疑投資機(jī)構(gòu)有所“共謀”，存在“抱團(tuán)壓價(jià)”的情況。

對(duì)于上緯新材的遭遇，市場(chǎng)很多人為公司打抱不平，認(rèn)為此種大規(guī)模詢價(jià)機(jī)構(gòu)報(bào)出同一低價(jià)的行為是對(duì)上市公司的打劫。

那么，這些詢價(jià)機(jī)構(gòu)到底是不是“抱團(tuán)壓價(jià)”呢?

梳理發(fā)現(xiàn)，參與詢價(jià)的415家機(jī)構(gòu)包括公募基金、保險(xiǎn)公司、證券公司、財(cái)務(wù)公司、信托公司、私募基金等不同的市場(chǎng)主力投資機(jī)構(gòu)。不同市場(chǎng)主力投資機(jī)構(gòu)的投資理念和風(fēng)格各異，然而此次這些投資者的報(bào)價(jià)如此整齊劃一，這讓外界很難相信這是投資者的獨(dú)立報(bào)價(jià)。

有業(yè)內(nèi)人士透露，“2.49元這價(jià)格的最初報(bào)出者，是有商討的。起于幾個(gè)大機(jī)構(gòu)，因?yàn)槠洚a(chǎn)品較多，所以他們的報(bào)價(jià)權(quán)重相對(duì)較高，更接近中樞。大家向他們看齊，然后有各種微信群，大群小群小小群，具體定價(jià)時(shí)再打打電話，好多機(jī)構(gòu)就知道了價(jià)格，于是就從眾了”。

那么，這數(shù)百家機(jī)構(gòu)為何要在大群小群小小群溝通定價(jià)呢？

業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，這一情況與目前市場(chǎng)的詢價(jià)機(jī)制有很大關(guān)系。

根據(jù)《證券發(fā)行與承銷管理辦法》規(guī)定，首次公開(kāi)發(fā)行股票采用詢價(jià)方式的，網(wǎng)下投資者報(bào)價(jià)后，發(fā)行人和主承銷商應(yīng)當(dāng)剔除擬申購(gòu)總量中報(bào)價(jià)最高的部分，剔除部分不得低于所有網(wǎng)下投資者擬申購(gòu)總量的10%，然后根據(jù)剩余報(bào)價(jià)及擬申購(gòu)數(shù)量協(xié)商確定發(fā)行價(jià)格。剔除部分不得參與網(wǎng)下申購(gòu)。

也就是說(shuō)，投資機(jī)構(gòu)如果報(bào)的價(jià)格高，即使比市場(chǎng)均價(jià)高幾分錢都有可能被劃到被剔除的前10%最高價(jià)范圍內(nèi)，從而無(wú)法參與新股的網(wǎng)下申購(gòu)。

在這種情況下，投資機(jī)構(gòu)為了中簽，很有可能私下打聽(tīng)其他詢價(jià)機(jī)構(gòu)的報(bào)價(jià)情況，將自己的定價(jià)控制在不被踢除的范圍內(nèi)。

一家央企旗下投行資本市場(chǎng)部負(fù)責(zé)人對(duì)券商中國(guó)表示，“詢價(jià)機(jī)構(gòu)抱團(tuán)串價(jià)的可能性是存在的，一方面串價(jià)有利于詢價(jià)機(jī)構(gòu)拿到籌碼，甚至有助于其低價(jià)拿到籌碼；另一方面，詢價(jià)機(jī)構(gòu)數(shù)量極多，一些機(jī)構(gòu)并不具備獨(dú)立研究能力，或者不具備深度研究每支新股的精力，客觀上只能被行業(yè)領(lǐng)先的機(jī)構(gòu)串價(jià)”。

可是這種抱團(tuán)定價(jià)的行為卻損害了那些獨(dú)立報(bào)價(jià)機(jī)構(gòu)的正當(dāng)利益。資深投行人士王驥躍表示，獨(dú)立性更強(qiáng)的報(bào)價(jià)更能體現(xiàn)市場(chǎng)整體對(duì)某只新股的態(tài)度，可是抱團(tuán)定價(jià)的行為使得那些獨(dú)立報(bào)價(jià)的詢價(jià)機(jī)構(gòu)因報(bào)價(jià)過(guò)高而被剔除，從而使利益受損，而那些違規(guī)串聯(lián)的機(jī)構(gòu)卻可以獲利。

“這種抱團(tuán)定價(jià)行為使得詢價(jià)機(jī)構(gòu)沒(méi)有認(rèn)真研究發(fā)行人的價(jià)值，更多的是根據(jù)市場(chǎng)其他機(jī)構(gòu)的情況拍腦袋決定的，這種報(bào)價(jià)很難確定發(fā)行人的合理價(jià)值。”王驥躍表示。

對(duì)此，《證券市場(chǎng)紅周刊》發(fā)文認(rèn)為，上緯新材的技術(shù)優(yōu)勢(shì)顯著，產(chǎn)品線豐富并不斷拓展，同時(shí)公司下游需求驅(qū)動(dòng)力強(qiáng)，市場(chǎng)持續(xù)放量，行業(yè)前景良好。然而，公司卻遭遇超低價(jià)發(fā)行、最低募資額等“非常規(guī)待遇”，公司的價(jià)值遠(yuǎn)沒(méi)有被體現(xiàn)。