海爾智家私有化成埃落定。

12月23日，海爾電器股票將正式從香港聯(lián)交所退市，海爾智家H股股票同時上市交易。

根據(jù)方案，海爾電器私有化方案采用“換股+現(xiàn)金”的協(xié)同方式，海爾電器股東就每股被注銷的計劃股份以1:1.6的換股比例獲得對應的新發(fā)行海爾智家H股。

海爾電器私有化早于2019年底就已經(jīng)展開。2019年12月，海爾智家與海爾電器雙方發(fā)布公告稱，海爾智家正在初步探討海爾電器私有化方案。Wind統(tǒng)計顯示，自私有化預案推出以來，海爾智家的股價表現(xiàn)了明顯的超額收益。

告別雙平臺戰(zhàn)略

1993年，海爾集團（即“海爾智家”）在上交所掛牌上市；海爾電器則于1997年在香港上市。

從股權(quán)層面來看，海爾系存在從上到下的三層架構(gòu)：海爾集團、海爾智家（600690.SH）和海爾電器（1169.HK）。

海爾集團為集體所有制企業(yè)，為A 股海爾智家最大股東和實際控制人；H股海爾電器則是海爾智家的子公司。在這樣的股權(quán)架構(gòu)下，通過海爾電器國際等多個平臺，海爾系實現(xiàn)資源分配和利益綁定。

如此復雜的股權(quán)架構(gòu)，也令投資人產(chǎn)生對公司治理可能存在瑕疵的擔心：集團股東、高管、海爾電器/海爾智家二級市場股東的利益如何實現(xiàn)高度統(tǒng)一？

相比較之下，美的集團的股權(quán)結(jié)構(gòu)就清晰的多：其大股東和管理層都依賴于上市公司這一個平臺。

比如有分析人士便直言，價值主體多樣化使得上市公司價值最大化受保障程度下降。

從業(yè)務劃分來看，海爾智家和海爾電器這兩家上市公司獨自運營，各自業(yè)務劃分也不清晰。海爾智家主要負責冰箱、空調(diào)、廚電及海外業(yè)務，海爾電器主要負責國內(nèi)的洗衣機、熱水器、凈水器制造及內(nèi)銷渠道分銷業(yè)務。但在實際業(yè)務中，海爾智家同樣也涉及到了洗衣機、熱水器的生產(chǎn)銷售。此外，海爾電器由海爾智家控股，分散且復雜的股東結(jié)構(gòu)使得兩大上市公司的領導團隊相對獨立。

這種情況下，海爾內(nèi)部管理職能重疊、利益難以均衡、費用重復冗余、產(chǎn)業(yè)鏈運營效率較低等問題也凸顯出來。

本次私有化是海爾雙平臺戰(zhàn)略成型以來，首次對利益體系和治理結(jié)構(gòu)的大梳理，上市公司平臺定位得到明確，管理體系得到統(tǒng)一。私有化后，兩家公司合并為一家，也實現(xiàn)了智家業(yè)務板塊的整體上市。

一位業(yè)內(nèi)人士向我們表示，此次私有化取消了內(nèi)部過多的環(huán)節(jié)、降低溝通成本等，更加專注和高效地做業(yè)務。

海爾智家今年11月份公布的協(xié)議安排文件顯示，而隨著資金使用效率和經(jīng)營能力的提高，海爾智家將在2021～2023年逐步提高現(xiàn)金分紅比例至40%，以兌現(xiàn)回報全體股東的承諾。也預期通過二者的協(xié)同效應作用，實現(xiàn)海爾智家估值的提升、業(yè)績的可持續(xù)發(fā)展。

上述業(yè)內(nèi)人士還表示，此時私有化，也是出于集團整體的戰(zhàn)略思考和借鑒此前海爾海外并購案例的成功經(jīng)驗。

2015年，海爾智家收購了海爾集團海外白色家電業(yè)務，其中包括收購三洋電機公司的日本及東南亞白色家電業(yè)務；2016年收購了美國通用電氣公司的家電業(yè)務；2018年收購Fisher&Paykel公司； 2019年則收購了Candy公司。

市值、利潤掉隊

除了海爾智家私有化海爾電器外，“三大白”之一的美的集團也曾有過類似舉動。美的從最初16.8億元入股小天鵝，到提出私有化議案，再到最終持股小天鵝100%股權(quán)，美的一步一步將小天鵝納入自己旗下。

私有化背后，小天鵝在洗衣機方面的優(yōu)勢為美的集團最為看中。

2018年9月，美的集團和小天鵝A/B股雙雙停牌，美的拋出私有化小天鵝的議案；2019年6月，小天鵝終止上市并摘牌，小天鵝法人資本被注銷，美的集團承接了小天鵝的全部資產(chǎn)及負債。

兩者優(yōu)勢的結(jié)合，自然給海爾帶來了足夠觸動。

從股價表現(xiàn)來看，2016年開始，海爾表現(xiàn)逐步落后于美的、格力這兩大對手。在美的和格力市值達到4000億時，海爾只有1500億左右。

另外，無論從市值還是營收方面，海爾家電與海爾智家都與前兩者均有一定的差距。

最新數(shù)據(jù)顯示，海爾智家與海爾電器的市值分別為1738億元、1032億港元，美的集團市值為6302億元，格力電器市值為3616億元。

市值落后的最核心因素還是利潤規(guī)模的落差。在利潤端與對手的差距，是海爾市值落后的更主要原因。

統(tǒng)計顯示，三大白在收入端均已達到2000 億甚至以上的規(guī)模，但利潤端，海爾卻逐步被拉開差距。2012 年海爾的凈利潤規(guī)模（含有少數(shù)權(quán)益）大約為格力的60%，美的的70%，但到了2018-2019 年，利潤規(guī)模已經(jīng)不足對手的一半。

海爾智家2020年第三季度營收586.84億元，歸母凈利潤35.2億元；海爾電器2020年第三季度營收218.4億元，歸母凈利潤13.2億元；格力集團2020年第三季度營收為568.66億元，歸母凈利潤為73.37億元；美的集團2020年第三季營收776.9億元，歸母凈利潤80.9億元。

光大證券指出，海爾在利潤端的差距是其市值落后對手的主要因素。一方面，空調(diào)業(yè)務的短板、海外盈利的短板（甚至因為收購帶來了財務收益的巨大落差）是制約海爾利潤的客觀因素；但另一方面，仔細拆分報表，公司強勢業(yè)務在報表端未有體現(xiàn)是利潤問題的內(nèi)在原因。

而私有化能否成為海爾實現(xiàn)利益統(tǒng)一、能否進一步將集團管理層的利益進一步和上市公司進一步綁定，外界顯然對此充滿期待。