“老三”美團(tuán)，和它跨不進(jìn)的千億關(guān)口

燃財(cái)經(jīng)（ID:rancaijing）原創(chuàng)

作者 | 黎明

編輯 | 阿倫

3月30日，美團(tuán)交出了2019年的“答卷”：全年?duì)I收975億元，經(jīng)調(diào)整凈利潤47億元，均遠(yuǎn)超市場(chǎng)預(yù)期，31日開盤股價(jià)高開10%。

這是屬于美團(tuán)的高光時(shí)刻。從2019年二季度開始，它已經(jīng)連續(xù)三個(gè)季度盈利。它不僅徹底摘掉了常年虧損的帽子，還正在向一臺(tái)賺錢機(jī)器演變：2019年，它的變現(xiàn)率提升至14%，四年前，這個(gè)數(shù)字是3%。這意味著，每一筆100元的訂單，美團(tuán)將“抽取”14元。未來，這個(gè)比例可能還會(huì)更高。

相比其他新經(jīng)濟(jì)公司，美團(tuán)是少有的、近千億營收、超600億美元市值的體量下，還能維持40%以上增速的公司，而且還盈利了。

這一切的轉(zhuǎn)變都發(fā)生在2019年。

2019年以前，市場(chǎng)對(duì)這家公司的分歧，主要集中在何時(shí)能盈利。2019年二季度盈利的財(cái)報(bào)報(bào)表，消除了這種分歧，于是美團(tuán)從300億美元市值，一路漲至最高850億美元，成為中國第三大上市互聯(lián)網(wǎng)公司。

但新的轉(zhuǎn)變發(fā)生在2020年。

新冠疫情在1月爆發(fā)，美團(tuán)一路高歌猛進(jìn)的漲勢(shì)戛然而止，200億美元市值蒸發(fā)。它主營的餐飲外賣、到店酒旅業(yè)務(wù)，率先遭受到疫情沖擊。美團(tuán)在2019年財(cái)報(bào)中提示，2020年一季度收入將負(fù)增長(zhǎng)，并且再次出現(xiàn)經(jīng)營虧損。

按照原來的劇本，美團(tuán)將可能在2020年實(shí)現(xiàn)兩個(gè)“千億”小目標(biāo)——營收過1000億人民幣，市值過1000億美元（美團(tuán)2019年?duì)I收975億元，市值最高850億美元）。但如今，一切陷入了巨大的不確定性之中。

有意思的是，就在美團(tuán)發(fā)布財(cái)報(bào)當(dāng)天，有報(bào)道稱老虎基金已成為字節(jié)跳動(dòng)股東，字節(jié)跳動(dòng)的估值已經(jīng)達(dá)到900億美元至1000億美元之間，這個(gè)數(shù)字已經(jīng)超過了美團(tuán)。

2020年，美團(tuán)能跨進(jìn)“千億”關(guān)口嗎？它該如何迎接疫情之后的挑戰(zhàn)？

美團(tuán)的高光時(shí)刻

從財(cái)務(wù)角度去評(píng)價(jià)，2019年是美團(tuán)近乎開掛的一年。

首先是收入節(jié)節(jié)攀升。

2019年以前，美團(tuán)的季度營收，規(guī)模在200億元以下，但在2019年，美團(tuán)不僅跨過了200億元，還在不斷逼近300億元的關(guān)口。2019年Q4，美團(tuán)收入282億元，同比增長(zhǎng)42%。

美團(tuán)各季度營收規(guī)模和增速

2019年美團(tuán)975億元的收入，餐飲外賣貢獻(xiàn)了548億元，到店和酒旅貢獻(xiàn)了223億元，網(wǎng)約車等新業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了204億元。外賣之外的兩項(xiàng)業(yè)務(wù)漲勢(shì)喜人，美團(tuán)形成一個(gè)火車頭（餐飲外賣）、兩大護(hù)衛(wèi)艦（到店酒旅+新業(yè)務(wù)）的新發(fā)展格局。

2019年底，隨著體量的不斷膨脹，這三項(xiàng)業(yè)務(wù)的收入增速都開始放緩，但依然全部保持在40%左右。要知道，這個(gè)增速不僅高于京東和網(wǎng)易，還要高于百度、騰訊、阿里。

巨頭互聯(lián)網(wǎng)公司2019年Q4收入增速對(duì)比

其次是開始放開手盈利。

2019年Q2，美團(tuán)歷史上首次扭虧為盈，實(shí)現(xiàn)了9億元的凈利潤，15億元的調(diào)整后凈利潤。也是從這個(gè)時(shí)候開始，美團(tuán)的股價(jià)開啟一波長(zhǎng)達(dá)五個(gè)月的大漲行情，在今年1月中旬達(dá)到116元/股的高位，市值突破800億美元，徹底坐穩(wěn)中國市值第三互聯(lián)網(wǎng)上市公司的位置。

Q2之后的兩個(gè)季度，美團(tuán)繼續(xù)盈利，并且凈利潤規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)。從虧損32億元，到盈利23億元，美團(tuán)劃出了一條上升的盈利曲線。

美團(tuán)各季度經(jīng)調(diào)整凈利潤變化

營收和凈利潤雙漲背后，是美團(tuán)在不斷提高變現(xiàn)率。

餐飲外賣并非高毛利的行業(yè)。四年前，美團(tuán)外賣的毛利率只有-7.7%，屬于賠錢的買賣，美團(tuán)因此被批評(píng)是在燒投資人的錢。2018年，美團(tuán)將外賣毛利率提升至13.8%，2019年，再次提升至18.7%。與之相對(duì)應(yīng)，外賣的變現(xiàn)率，從12%提升至14%。從此，美團(tuán)外賣從一門虧錢的生意，變成了賺錢的生意。

美團(tuán)外賣毛利率和變現(xiàn)率

變現(xiàn)率提升的背后，一方面是美團(tuán)外賣規(guī)模擴(kuò)大、技術(shù)手段的運(yùn)用、邊際成本降低，另一方面，則是傭金費(fèi)率不斷上漲。

從最初的8%，到2018年前后的16%，到現(xiàn)在部分地區(qū)高達(dá)20%，美團(tuán)外賣的傭金費(fèi)率，已經(jīng)觸達(dá)到一些中小商戶的盈虧線。2月中旬，有商家舉報(bào)，美團(tuán)外賣存在突然提高傭金、壟斷經(jīng)營及不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)兩方面問題。重慶、四川、河北、云南等地多家協(xié)會(huì)，紛紛公開呼吁美團(tuán)等外賣平臺(tái)降低傭金。

當(dāng)然，美團(tuán)外賣之外，到店和酒旅的變現(xiàn)率也在不斷提高。傭金之外的廣告收入也在不斷提升。與此同時(shí)，新業(yè)務(wù)的虧損在不斷收窄。

2018年收購摩拜單車后，虧錢的摩拜，就一度成為美團(tuán)盈利的拖累。2018年Q1，美團(tuán)新業(yè)務(wù)的毛利開始出現(xiàn)負(fù)數(shù)，此后連續(xù)五個(gè)季度為負(fù)，直到2019年Q2才開始扭虧。這期間，美團(tuán)調(diào)整了摩拜單車業(yè)務(wù)，用新的美團(tuán)單車替換了舊單車，大幅縮減虧損。

綜合來看，2019年美團(tuán)交出了一份令資本市場(chǎng)滿意的成績(jī)單，它也迎來了自己的高光時(shí)刻。

邊界與敵人

如果將美團(tuán)的業(yè)務(wù)進(jìn)行拆解，我們就能知道，它為什么突然迎來春天，它的邊界和敵人又在哪里。

美團(tuán)、京東、網(wǎng)易市值對(duì)比圖

數(shù)據(jù)來源于東方財(cái)富Choice數(shù)據(jù)

2019年初，美團(tuán)、京東、網(wǎng)易的市值相當(dāng)。如今，美團(tuán)已經(jīng)超越京東和網(wǎng)易。

毫無疑問，時(shí)至今日美團(tuán)依然是一家以外賣為主營業(yè)務(wù)的公司，這是它的生命線。

從GMV構(gòu)成來看，2019年，餐飲外賣、到店和酒旅、新業(yè)務(wù)的比重分別為58%、33%、10%。從收入構(gòu)成來看，這三項(xiàng)業(yè)務(wù)的比重分別為56%、23%、21%。外賣業(yè)務(wù)為美團(tuán)貢獻(xiàn)了超過一半的GMV和營收，是美團(tuán)的主營業(yè)務(wù)。

在外賣市場(chǎng)，美團(tuán)的敵人只剩下餓了么。據(jù)Trustdata發(fā)布的《2019年Q3中國外賣行業(yè)發(fā)展分析報(bào)告》，2019年Q3，美團(tuán)外賣交易額占比達(dá)到65.8%，美團(tuán)領(lǐng)先餓了么。

但餓了么正在加速趕來。疫情前夕，餓了么內(nèi)部進(jìn)行高層調(diào)整，螞蟻金服CEO胡曉明兼任阿里本地生活服務(wù)公司（餓了么+口碑）董事長(zhǎng)。這被業(yè)內(nèi)視為阿里打通餓了么和支付寶內(nèi)部資源，合力對(duì)抗美團(tuán)的信號(hào)。3月11日，支付寶迎來創(chuàng)立15年來最重要的一次改版，首頁應(yīng)用中心位置重排，外賣位列第一。

雙方在用戶和商家層面的爭(zhēng)奪還在繼續(xù)。

美團(tuán)在2019年繼續(xù)大力向下沉市場(chǎng)擴(kuò)張。美團(tuán)在財(cái)報(bào)中披露，2019年，低線城市仍然是其用戶增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力，其中大部分新用戶來自三線及以下城市。

為了提高變現(xiàn)率。美團(tuán)在2019年推出外賣會(huì)員制，增強(qiáng)用戶下單粘性。早餐、下午茶、夜宵等非高峰時(shí)段，也開始被美團(tuán)外賣覆蓋。

活躍在美團(tuán)外賣平臺(tái)上的399萬騎手，是美團(tuán)最大的成本項(xiàng)，如今卻開始成為中國外賣生態(tài)里必不可少的一環(huán)。2019年，美團(tuán)向騎手支付了410億元。從2015年至今，美團(tuán)合計(jì)支付騎手的費(fèi)用是953億元，幾乎快趕上美團(tuán)2019年整年的營收。

到店和酒旅，是美團(tuán)最賺錢的業(yè)務(wù)，雖然規(guī)模不及外賣，但空間巨大。

這項(xiàng)業(yè)務(wù)的毛利率高達(dá)89%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于外賣和新業(yè)務(wù)。目前，它對(duì)美團(tuán)營收的貢獻(xiàn)率僅次于外賣。

美團(tuán)酒旅的崛起，使它成為攜程的有力挑戰(zhàn)者。2019年，美團(tuán)到店和酒旅的收入為223億元，攜程酒店預(yù)訂收入為135億元。美團(tuán)的增速是41%，攜程是21%。

新業(yè)務(wù)代表著美團(tuán)的邊界和未來想象空間。

在新業(yè)務(wù)的布局上，美團(tuán)有共享單車、網(wǎng)約車、美團(tuán)買菜、美團(tuán)閃購等。2019年，美團(tuán)用全新的美團(tuán)單車，替換了舊的摩拜單車，將車身刷成統(tǒng)一的美團(tuán)黃，用戶必須通過美團(tuán)App才能解鎖。在這樣的策略下，摩拜單車成為美團(tuán)的引流工具，以及無數(shù)個(gè)移動(dòng)的廣告位。而在以燒錢著稱的網(wǎng)約車領(lǐng)域，美團(tuán)在2019年推出聚合模式，從而控制了經(jīng)營虧損。在這兩個(gè)曾經(jīng)的風(fēng)口行業(yè)，美團(tuán)的敵人，現(xiàn)在變成了哈啰和滴滴。

在這些彼此看似不相關(guān)、實(shí)則相關(guān)的領(lǐng)域，美團(tuán)一次次打敗它的對(duì)手，從而成為中國第三大互聯(lián)網(wǎng)上市公司。

跨不進(jìn)的“千億”關(guān)口

這本來是一個(gè)極具代表性的升級(jí)打怪范本。按照此前的速度，美團(tuán)很有可能在2020年，實(shí)現(xiàn)兩個(gè)“千億”，成為阿里和騰訊之外的第三極。

但疫情讓情況發(fā)生了變化。

美團(tuán)最核心的兩大塊業(yè)務(wù)——餐飲外賣和酒旅，正是最先受到這次疫情沖擊的領(lǐng)域。

作為鏈接需求端和供應(yīng)端的平臺(tái)方，美團(tuán)一手用戶，一手商戶，本質(zhì)上做的是服務(wù)型電商的生意。

以餐飲為例，疫情之下，用戶的需求減少，商家的經(jīng)營壓力增加，雖然部分商戶轉(zhuǎn)型線上，但市場(chǎng)整體需求減少，終究會(huì)波及平臺(tái)方。在酒旅行業(yè)，人們的出行率大幅縮減，酒店預(yù)訂量銳減，景區(qū)門票預(yù)訂減少，這都會(huì)直接影響美團(tuán)的收入模型。

美團(tuán)寄予厚望、被視為下一代本地生活服務(wù)戰(zhàn)場(chǎng)中心的商家端服務(wù)，即為平臺(tái)商家提供數(shù)字化營銷服務(wù)、收取在線營銷費(fèi)的服務(wù)，同樣面臨重大挑戰(zhàn)。如果隨著疫情的持續(xù)，商家經(jīng)營需要更長(zhǎng)的時(shí)間恢復(fù)正常水平，那么美團(tuán)未來幾個(gè)季度的經(jīng)營業(yè)績(jī)也會(huì)受到不利影響。

疫情期間巨頭公司股價(jià)跌幅

（1月21日至3月30日）

從圖中可以看到，受疫情影響，從1月21日開始至今，美團(tuán)股價(jià)跌去了20%，跌幅要大于京東、騰訊、拼多多、網(wǎng)易、阿里。

美團(tuán)在2019年財(cái)報(bào)中說：“由于疫情的影響，我們估計(jì)2020年第一季度收入將會(huì)錄得同比負(fù)值增長(zhǎng)及經(jīng)營虧損。”

這意味著，美團(tuán)過去一年靠不斷提高變現(xiàn)率、壓縮成本而實(shí)現(xiàn)的季度盈利，將被再次切斷，重新陷入季度虧損的泥沼。

我們可以算一筆賬，2019年Q1，美團(tuán)收入192億元。如果按照財(cái)報(bào)的預(yù)判，2020年Q1出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，那么Q1的收入將低于192億元。要知道，2019年Q4，美團(tuán)的收入是282億元。這也就意味著，2020年Q1，美團(tuán)的收入將至少環(huán)比減少90億元。

所以美團(tuán)能否在2020年?duì)I收突破千億，只能靠后三個(gè)季度，而且必須實(shí)現(xiàn)較大幅度的正向增長(zhǎng)。

目前中國上市的互聯(lián)網(wǎng)公司中，年?duì)I收過千億的公司只有三家——阿里、騰訊、百度。如果美團(tuán)能率先實(shí)現(xiàn)1000億元營收，那將成為BAT之后第四家營收過千億的公司。

在市值上，1000億美金是一個(gè)門檻。目前，中國只有阿里和騰訊兩家上市公司，市值超過千億美金。此前最接近這個(gè)目標(biāo)的公司是百度，2017年陸奇加入百度后，百度的股價(jià)一路上漲，在2018年一度逼近1000億美金，達(dá)到歷史最高點(diǎn)。但隨著陸奇出走，百度股價(jià)回落，從此再也沒有實(shí)力沖擊千億美金市值。

某種意義上，這是美團(tuán)的機(jī)會(huì)。按照美團(tuán)此前的發(fā)展態(tài)勢(shì)，將很有可能在2020年突破千億美金市值。但現(xiàn)在看來，疫情是最大的不確定因素。

對(duì)于中國的互聯(lián)網(wǎng)而言，美團(tuán)是一個(gè)挑戰(zhàn)者。它挑戰(zhàn)的，不僅是千億營收、千億美金市值，還有BAT的地位和格局。舊的勢(shì)力會(huì)衰落，新的力量會(huì)崛起。就像人類終將會(huì)戰(zhàn)勝病毒一樣，新的互聯(lián)網(wǎng)格局，終究會(huì)到來。