歌爾股份分拆歌爾微上市，“獨立性”問題能逃得了監管“法眼”嗎？

近日，MEMS聲學傳感器領域的佼佼者歌爾微電子股份有限公司（“歌爾微”）提交了招股說明書，擬創業板上市，中信建投為其獨家保薦人。

資料來源：歌爾微招股說明書。

歌爾微？沒聽說過。不少人的直觀反應。但你一定知道他的股東——歌爾股份（002241.SZ），國內聲學行業龍頭。

據招股說明書顯示，歌爾股份直接持有歌爾微85.9%股份，無疑是其控股股東。

資料來源：歌爾微招股說明書。

談及歌爾微上市歷程，真可謂坎坷。

去年12月，歌爾微遞交了招股說明書，并獲上市受理。然而令人萬萬沒有想到的是，今年3月歌爾微自行申請中止上市，給出的理由是“疫情對歌爾微IPO資料整理造成了不利影響，為了不影響后續進程，因此決定中止上市，并盡快適時申請繼續IPO發行上市審核程序。”

和筆者感覺的一樣，這個理由并不能讓市場信服。業內普遍認為，獨立性不足和毛利率低于同行或為根源。

如今再次遞交招股說明書，首先便迎來了深交所的第一輪問詢，深交所著重對歌爾股份分拆歌爾微上市是否符合分拆條件、業務獨立性等問題進行問詢。

還有一點值得注意的是，為追求審核高效，目前創業板走“3+3”流程，這也就意味著，自受理之日起，審核和中國證監會注冊的時間總計不超過3個月，審核問詢的時間總計不超過3個月。

對此，多數分析師認為，“在創業板新的機制下，報送材料里面的信息披露需要盡可能全，這是上市成功的關鍵，而一旦發生多輪問詢，大概率會出狀況”。

可以想象一下，一家主要客戶和供應商均為控股股東的公司，獨立性能好的了嗎？

事實上，歌爾微就是這樣一家公司，獨立性值得商榷，更是被指“鉆監管漏洞”、“重復上市”。

縱觀整個A股IPO審核歷程，因獨立性問題被否是“重災區”。歌爾微獨立性問題，監管自然也不會輕易“放過”，存在多輪問詢的概率或很大，這為順利上市增添了很大的不確定性。

”元宇宙“真正受益領域：MEMS

據招股說明書顯示，歌爾股份致力于服務全球科技和消費電子行業領先客戶，主營業務包括精密零組件、智能聲學整機和智能硬件業務，其中歌爾微作為歌爾股份體系內唯一從事微電子相關業務的主體。

資料來源：歌爾微招股說明書。

值得一提的是，微電子業務原屬于歌爾股份精密零組件業務之一，后2019年12月歌爾股份首先以微電子業務資產包對其全資子公司濰坊微電子進行增資，將微電子業務相關的資產、負債轉移至濰坊微電子，隨后以濰坊微電子100%股權及榮成微電子100%股權對歌爾微增資，從而完成了微電子業務重組。

這或許就可以這樣理解，此次歌爾股份分拆歌爾微上市本質上是分拆微電子業務上市。

歌爾微是一家以MEMS器件及微系統模組2研發、生產與銷售為主的半導體公司，業務涵蓋芯片設計、產品開發、封裝測試和系統應用等產業鏈關鍵環節，通過垂直整合，為客戶提供“芯片+器件+模組”的一站式產品解決方案。

而所謂MEMS，就是指微機電系統，這是一種將機械結構與電子系統同時集成制造在一顆芯片上的技術，其特征尺寸一般在微米甚至納米量級，目前廣泛應用于消費電子、汽車電子、工業、醫療等領域。

在“元宇宙”爆火的當下，MEMS成為真正受益的方向。因為現實與元宇宙的連接點就需要MEMS來實現。

受益于下游應用領域的快速發展，MEMS行業迎來良好的發展機遇。據Yole數據顯示，2020年全球MEMS行業市場規模為120.48億美元，預計2026年市場規模將達到182.56億美元，2020-2026年市場規模復合增長率為7.17%，呈現逐年穩步上升的態勢。

MEMS聲學傳感器成為了MEMS產品中市場份額較大、增速較快的細分市場之一。據Yole數據顯示，2018-2026年全球MEMS聲學傳感器市場規模從11.53億美元增長至18.71億美元，年均復合增長率為6.24%；出貨量從52.98億顆增長至111.15億顆，年均復合增長率為9.70%，均呈現穩步上升的態勢。

資料來源：Yole。

2021年，歌爾微自研芯片及搭載公司自研芯片的MEMS聲學傳感器合計出貨量達2.87億顆。據Yole數據顯示，2020年歌爾微MEMS產品銷售額在全球MEMS廠商中排名第6；MEMS聲學傳感器市場份額達32%，首次超過樓氏（KNOWLES）位居全球第一。

資料來源：Yole。

隨著物聯網、人工智能和5G等新興技術的快速發展，MEMS聲學傳感器成為了智能語音以及人工智能感知的硬件基礎，高品質語音通話、環境降噪和人機語音交互帶來MEMS聲學傳感器市場需求的快速提升；同時，人機交互、健康監測、環境監測、工業互聯、元宇宙等新應用場景不斷涌現，推動了MEMS聲學傳感器應用場景的快速拓展。

身處發展前景廣闊的MEMS聲學傳感器領域，歌爾微營收穩步增長。

據招股說明書顯示，2019年至2021年歌爾微分別實現營業收入25.66億元、31.59億元和33.45億元。

以2021年營收結構來看，歌爾微MEMS聲學傳感器、其他MEMS傳感器、微系統模組及其他業務收入分別占比86.37%、6.02%、3.84%和3.77%。可見MEMS聲學傳感器一直是歌爾微最主要收入來源。

資料來源：Wind。

研發不足拉低毛利率，低于同行平均水平

再來看一下歌爾微的盈利能力，2019年至2021年利潤總額分別為3.65億元、4.26億元和3.69億元，存在一定波動。

而這又源于毛利率波動。同期歌爾微的毛利率分別為22.85%、22.38%和22.87%，與利潤總額的波動趨勢一致。

值得一提的是，歌爾微的毛利率始終低于同行業可比公司平均值，且差距有進一步拉大的趨勢。

據招股說明書顯示，2019年至2021年歌爾微同行業可比公司毛利率的平均值分別為39.03%、38.80%和40.25%，兩者的差距分別為16.18%、16.42%和17.38%。

反觀毛利率較高的睿創微納（688002.SH），同期毛利率分別為50.42%、62.81%和58.34%，歌爾微更是望塵莫及，足足差了快1倍。

資料來源：歌爾微招股說明書。

對于毛利率低這一現象，或源于自身研發投入不足。

據招股說明書顯示，2019年至2021年歌爾微研發費用分別為1.15億元、2.04億元和2.65億元，規模雖在持續增長，但占營業收入的比例持續低于同行業可比公司。同期歌爾微同行業可比公司研發費用占營業收入比例的平均值分別為10.60%、10.02%和13.69%。

獨立性不足或為最大"攔路虎"

據了解，當前監管層對IPO企業獨立性的要求主要歸納為資產獨立、業務獨立、人員獨立等多個方面。

令人大跌眼鏡的是，歌爾微似乎均不滿足：

資產獨立性方面，歌爾微存在向控股股東歌爾股份及其子公司租賃生產、辦公及人員住宿場所的情況。2018年至2021年歌爾微采購歌爾股份定制設備發生的經常性關聯交易金額分別為2402.68萬元、4537.99萬元、13938萬元和4319.88萬元，向關聯方采購設備（非歌爾股份定制）發生的偶發性關聯交易金額分別為5789.53萬元、8051.86萬元、9957.70萬元和5829.60萬元。毫無疑問，歌爾微的設備采購依賴關聯方。

業務獨立性方面，2018年至2021年歌爾微向關聯方銷售商品的經常性關聯交易金額分別為8.44億元、13.34億元、27.65億元和2.52億元，分別占營業收入的44.40%、51.98%、87.52%、18.92%。同期向關聯方采購商品的經常性關聯交易金額分別為7.13億元、14.88億元、12.36億元和0.38億元，分別占營業成本的53.32%、75.16%、50.41%、3.72%。

對于重組前后關聯銷售占比明顯偏低現象，歌爾微解釋稱，“業務重組前微電子業務部分境外銷售通過歌爾股份子公司完成，故在財報上顯示的關聯交易金額較高”。

不僅如此，歌爾微和歌爾股份的主業重復度也異常高。

據招股說明書顯示，歌爾微主業是MEMS聲學傳感器；反觀歌爾股份，2008年上市時的主業無疑是微型麥克風，收入占比高達44%以上。

那么問題來了，MEMS聲學傳感器和微型麥克風是一個東西嗎？或者說兩者有何關聯嗎？

招股書中明確寫著，微型麥克風是聲電換能器，將聲音信號轉變為電信號。而MEMS聲學傳感器是基于MEMS技術制造的，將聲學信號轉換為電信號的傳感器。

本質上兩者是一個東西，但后者比前者更高級，畢竟兩份招股書中間已隔了近15年，技術迭代下必然越高端。

歌爾微計劃募集31.91億元，其中：11.53億元用于投建“智能傳感器微系統模組研發和擴產項目（一期）”，11.5億元用于投建“MEMS傳感器芯片及模組研發和擴產項目”，剩余資金用于投建“MEMS MIC及模組產品升級項目”。

資料來源：歌爾微招股說明書。

人員獨立性方面，歌爾微董事姜龍、姜迅、李永志和監事杜蘭貞、田立梅在2020年存在從其控股股東或實際控制人控制的其他企業領取薪酬的情況，同時歌爾股份2020年實施“家園4號”員工持股計劃中的部分人員也有歌爾微員工的身影。2018年至2021年關聯方代歌爾微支付的相關工資及費用金額分別為88.52萬元、499.1萬元、2655.5萬元、835.91萬元。

對于歌爾微而言，如何“脫離”歌爾股份是上市前必須解決的問題，否則IPO之路仍“道阻且長”。