世茂集團(tuán)：“有點(diǎn)冤”！

12月13日上午，“19世茂G3”交易出現(xiàn)異常波動(dòng)，不久后被上交所暫停交易。這突如其來(lái)的“禍”，讓世茂集團(tuán)（0813.HK）有些措手不及。

“周末有小道消息在資本市場(chǎng)發(fā)酵，引起部分投資人恐慌性?huà)伿郏瑑?nèi)部正在了解情況，積極與投資人溝通，有進(jìn)一步消息，會(huì)及時(shí)跟大家溝通。”沒(méi)錯(cuò)，從這些措辭，由世茂董事會(huì)主席許榮茂牽頭的管理層都慌了。

因?yàn)椤?9世茂G3”的跌幅僅為20.29%，同期“20世茂06”的跌幅已經(jīng)達(dá)到54.08%，其它幾支債券表現(xiàn)同樣勢(shì)若累卵。

什么是可怕？小道消息、債券齊跌、恐慌情緒……這些都發(fā)生了，其實(shí)并不可怕。最可怕的，是眼前這些問(wèn)題同時(shí)出現(xiàn)，你卻不知道它們是否存在內(nèi)在聯(lián)系。

如果命運(yùn)作弄，就是被一只“黑天鵝”咬了屁股，認(rèn)倒霉也就是了，可要趕上黑天鵝“趕集”呢？別笑，看看公司市值的波動(dòng)吧：

進(jìn)入下半年，世茂集團(tuán)的估值已經(jīng)從801.29億港元（6月2日），一路下跌至208.9億港元（截至12月28日收盤(pán)）的低位。

要命的是，這些問(wèn)題出現(xiàn)的原因究竟是什么，誰(shuí)也說(shuō)不清楚。就像染上“招黑體質(zhì)”，世茂集團(tuán)除了被看空就是被做空，成了輿論眼中中國(guó)恒大（03333.HK）、新力控股集團(tuán)（02103.HK）、花樣年控股（01777.HK）的有力接班人。

事實(shí)果真如此嗎？一點(diǎn)·地產(chǎn)組匯總近期動(dòng)態(tài)與相關(guān)信息，得到了一些新的答案。

世茂集團(tuán)勢(shì)必與其他房企相似，都在承受流動(dòng)性緊縮帶來(lái)的巨大壓力，這成為市值大幅下挫的重要原因；然而就此斷言，世茂集團(tuán)將會(huì)債務(wù)違約、項(xiàng)目爛尾，甚至破產(chǎn)重整，似乎太過(guò)武斷。

現(xiàn)在下定論還太早，讓子彈再飛一會(huì)兒。

“倒霉蛋”

進(jìn)入2022年，72歲的許榮茂迎來(lái)了本命年。迷信的說(shuō)法是，這個(gè)時(shí)候人會(huì)特別的不走運(yùn)。現(xiàn)狀來(lái)看，許榮茂這是提前犯了“太歲”。

9月27日，中國(guó)人民銀行貨幣政策委員會(huì)2021年第三季度例會(huì)召開(kāi)，明確“堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)工作總基調(diào)，穩(wěn)字當(dāng)頭”，“維護(hù)房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展，維護(hù)住房消費(fèi)者的合法權(quán)益”；

兩天后，人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)聯(lián)合召開(kāi)房地產(chǎn)金融工作會(huì)議，要求圍繞“穩(wěn)地價(jià)、穩(wěn)房?jī)r(jià)、穩(wěn)預(yù)期”的目標(biāo)，準(zhǔn)確把握和執(zhí)行好房地產(chǎn)金融審慎管理制度。

兩場(chǎng)重要會(huì)議，各方普遍視為市場(chǎng)風(fēng)向的轉(zhuǎn)折點(diǎn)：房地產(chǎn)市場(chǎng)最冷的寒潮已過(guò)，房企承受的政策和資金壓力將有所減緩。

就在此時(shí)，媒體開(kāi)始關(guān)注上海“房叔”事件：10月初，驚聞上海陸家嘴浦城小區(qū)有房東一次性出售93套房產(chǎn)，持有28年房?jī)r(jià)翻100倍套現(xiàn)4.5億元。

后經(jīng)曝光得知，所謂“房叔”不過(guò)是世茂蘇滬區(qū)域公司，多家中介包銷(xiāo)共110套房源，也算是鬧了一場(chǎng)笑話(huà)。

地產(chǎn)市場(chǎng)即將回暖、世茂鬧了一場(chǎng)賣(mài)房烏龍事件，兩件事單獨(dú)來(lái)看沒(méi)有什么，可是相互聯(lián)系，就能解讀出“拋售”的兩種新可能：一種是世茂承受資金壓力太大，已經(jīng)等不到市場(chǎng)好轉(zhuǎn)；一種是世茂并不認(rèn)為市場(chǎng)在好轉(zhuǎn)，必須盡快行動(dòng)。

要么是流動(dòng)性問(wèn)題已經(jīng)大到不能再拖下去，要么是企業(yè)對(duì)行業(yè)走勢(shì)的敏感性不強(qiáng)，無(wú)論哪個(gè)答案都是致命的，在市場(chǎng)逆風(fēng)時(shí)段難以接受。

此事鬧了一個(gè)月后（11月3日），關(guān)于“世茂與陸家嘴信托談延期”的謠言逐步傳開(kāi)，讓世茂被迫緊急召開(kāi)投資人電話(huà)會(huì)，聲稱(chēng)該30億元規(guī)模的信托不會(huì)在年內(nèi)到期，要等到2022-2023年。

為了平復(fù)投資人信心，世茂集團(tuán)還以484萬(wàn)港元回購(gòu)50萬(wàn)股公司股票，全年累計(jì)1.42億港元增持686.25萬(wàn)股。

這是好事，只是出手不大器。對(duì)比11月14日，融創(chuàng)中國(guó)（01918.HK）董事會(huì)主席孫宏斌出手4.5億美元，以無(wú)息貸款形式支持企業(yè)發(fā)展的個(gè)人壯舉，許榮茂的格局顯然沒(méi)有打開(kāi)。

連續(xù)兩個(gè)月，世茂集團(tuán)一直停留在猜疑和辯白中，這種狀態(tài)延續(xù)到12月。

從110套浦城小區(qū)房源全部作退房安排，到澄清國(guó)通信托展期兌付謠言，再到抵押總部上海世貿(mào)大廈，一切合理、常規(guī)，甚至有所犧牲的決策，最終都被視為即將違約的信號(hào)，世茂實(shí)在太難了。

匯總這些煩心事，是許榮茂有意為之嗎？或許都不是；所有的問(wèn)題，各方的質(zhì)疑，都被事實(shí)實(shí)錘了嗎？其實(shí)都沒(méi)有。

將每個(gè)事件分開(kāi)來(lái)看，或者換一家企業(yè)主體，下半年這些操作都能被理解和接受；奈何它們一股腦兒發(fā)生，最后還要落到世茂頭上，在投資人心里埋下一顆懷疑的種子，直到它成長(zhǎng)為參天大樹(shù)，制造了眼前的麻煩。

能怪誰(shuí)呢？或許這只能怪倒了霉。

“竇娥冤”？

世茂真的要收下恒大、花樣年、新力的接力棒嗎？匯總下相關(guān)信息，或許結(jié)果還沒(méi)有那么糟。

先來(lái)看一組數(shù)據(jù)：2018年中指研究院曾匯總20家代表房企公開(kāi)數(shù)據(jù)，2017年房企新增土儲(chǔ)平均溢價(jià)率36.6%，2018年該數(shù)據(jù)降到15.7%。這兩年中，世茂集團(tuán)表現(xiàn)均低于行業(yè)均值。

為了提升規(guī)模效應(yīng)，2019年世茂新增土儲(chǔ)規(guī)模曾有大幅提升到3092萬(wàn)平方米。不過(guò)從成本均價(jià)波動(dòng)情況來(lái)看，世茂集團(tuán)沒(méi)有急于集中資金大舉攻取熱門(mén)城市核心地塊，以高成本壓力負(fù)重前行，相比禹洲集團(tuán)（01628.HK）這樣2018年動(dòng)輒超過(guò)100%溢價(jià)率拿地的房企，世茂有了輕裝上陣的基礎(chǔ)。

按照地產(chǎn)行業(yè)三年的開(kāi)發(fā)周期，世茂集團(tuán)正在消化這些土地。

參考財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，2021年下半年，世茂集團(tuán)有條件供應(yīng)約1151萬(wàn)平方米的可售面積，連同上半年底約853萬(wàn)平方米的可售面積，口袋揣著約2004 萬(wàn)平方米的可售面積，往后的日子應(yīng)該過(guò)得下去。

在2021年中報(bào)業(yè)績(jī)會(huì)上世茂集團(tuán)助理總裁兼營(yíng)銷(xiāo)管理中心負(fù)責(zé)人邵亮表示：其一、二線(xiàn)及強(qiáng)三四線(xiàn)城市的占比約95%，還是有不錯(cuò)的土儲(chǔ)價(jià)值。

到了2021年，全國(guó)“兩集中”供地開(kāi)始后，熱門(mén)地區(qū)曾出現(xiàn)階段性快速增長(zhǎng)，被世茂集團(tuán)重倉(cāng)的粵港澳大灣區(qū)與長(zhǎng)三角地區(qū)尤甚。好在管理層還算冷靜，沒(méi)去湊高溢價(jià)的熱鬧，半年新增土儲(chǔ)301萬(wàn)平方米，遠(yuǎn)低于過(guò)去幾年的表現(xiàn)。

如今看來(lái)，如此決策至少?zèng)]給風(fēng)浪中的大船繼續(xù)增重。而運(yùn)營(yíng)方面，世茂集團(tuán)同樣沒(méi)有明顯偏航。

2020年2月，世茂集團(tuán)董事局副主席、總裁許世壇在《上下同欲者勝、風(fēng)雨同舟者興》中明確，2020與2021年是“利潤(rùn)之戰(zhàn)”轉(zhuǎn)型期，營(yíng)收與歸母凈利潤(rùn)表現(xiàn)很穩(wěn)定。

雖然經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)谶M(jìn)入2021年下半年后，合約銷(xiāo)售額與合約銷(xiāo)售面積都在下滑，風(fēng)雨飄搖的11月兩項(xiàng)數(shù)據(jù)分別下滑49.1%與47%，但銷(xiāo)售均價(jià)僅下滑4%，并沒(méi)有出現(xiàn)太大波動(dòng)，這還是建立在“金九銀十”期間自有平臺(tái)與電商渠道均推出購(gòu)房?jī)?yōu)惠的基礎(chǔ)上。

身前能賣(mài)貨，背后倉(cāng)廩實(shí)，年初“三條紅線(xiàn)”已全部轉(zhuǎn)綠（剔除預(yù)收款后資產(chǎn)負(fù)債率68.1%，凈負(fù)債率50.3%，現(xiàn)金短債比1.16），年末還有獲得一眾券商“優(yōu)于大市”的點(diǎn)評(píng)，結(jié)果市值才208.9億港元。

這是什么概念？橫向比較就知道了：短期內(nèi)無(wú)力償還債務(wù)，業(yè)已影響正常經(jīng)營(yíng)，廣東省政府工作組已經(jīng)入駐的恒大，市值為213.9億港元（截至12月28日收盤(pán)）；

“三條紅線(xiàn)”踩中一條（剔除預(yù)收款后資產(chǎn)負(fù)債率75.5%，凈負(fù)債率60.5%，現(xiàn)金短債比1.44），截至11月操盤(pán)金額少了世茂集團(tuán)397.6億元（克而瑞數(shù)據(jù)，世茂集團(tuán)2080.6億元，新城控股1683億元）的新城控股（601155.SH），市值達(dá)到665億元人民幣（截至12月28日收盤(pán)）。

只因?yàn)橐恍┠氂械淖锞捅欢?jí)市場(chǎng)拋棄，世茂有點(diǎn)冤。

命硬否？

都說(shuō)否極泰來(lái)，啥時(shí)候能輪到世茂集團(tuán)呢？

之前沒(méi)有實(shí)錘的謠言影響力尚在，惠譽(yù)和標(biāo)普又來(lái)添亂，各自下調(diào)世對(duì)茂集團(tuán)的資信評(píng)級(jí)。如此，關(guān)于這家公司的負(fù)面信息，可能要填滿(mǎn)整個(gè)12月了。

命運(yùn)的安排，似乎只要將消極輿論戰(zhàn)線(xiàn)拉長(zhǎng)，就一定能將世茂集團(tuán)打倒。就好像萬(wàn)達(dá)和復(fù)星，不用間隔太久，江湖上總會(huì)有些小道消息或負(fù)面新聞。

不過(guò)很多時(shí)候，要么謠言被證偽，要么新聞尚未負(fù)面到可以打到它們。成敗的關(guān)鍵，在于企業(yè)的背包里，是否有支撐長(zhǎng)期發(fā)展的資源。

如果這么看，世茂集團(tuán)反而值得期待。

公開(kāi)信息顯示，早期許榮茂推動(dòng)世茂集團(tuán)多元化發(fā)展，在穩(wěn)定住宅型物業(yè)板塊基礎(chǔ)上，開(kāi)始平衡商業(yè)地產(chǎn)和酒店地產(chǎn)業(yè)務(wù)。根據(jù)2017年年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，酒店業(yè)務(wù)的收入達(dá)到14.66億元，投資型物業(yè)租金收入為6.8億元。

彼時(shí)，世茂集團(tuán)確定了“一體兩翼”的戰(zhàn)略布局。

此后兩年，這家公司一路順風(fēng)順?biāo)瑯I(yè)務(wù)不斷做大，曾經(jīng)柔韌的“兩翼”也在慢慢變大。鑒于物業(yè)服務(wù)和文化娛樂(lè)業(yè)務(wù)也在快速成長(zhǎng)，許榮茂將“一體兩翼”布局升級(jí)為“大飛機(jī)戰(zhàn)略”，囊括了地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、酒店管理、物業(yè)服務(wù)、商業(yè)辦公、文化娛樂(lè)等多個(gè)門(mén)類(lèi)。

客觀上，許榮茂治下的世茂集團(tuán)，業(yè)務(wù)板塊正在形成多個(gè)“豆腐塊”。一旦遇到流動(dòng)性危機(jī)，隨手賣(mài)些資產(chǎn)換些錢(qián)用不是難事。

年初在線(xiàn)業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，許世壇曾表示，世茂集團(tuán)已經(jīng)重倉(cāng)的大灣區(qū)，整體貨值接近4000億元。不像某些房企，頂著“大灣區(qū)”的幌子，在周邊偏遠(yuǎn)地區(qū)拿地蓋房，世茂集團(tuán)的資產(chǎn)挺值錢(qián)，僅香港就有500億-600億元資產(chǎn)。

為了提升流動(dòng)性，許榮茂割肉的一刀切到了商業(yè)地產(chǎn)的頭上：12月17日，香港維港匯項(xiàng)目22.5%的股權(quán)和對(duì)應(yīng)銷(xiāo)售貸款一出手，就換了20.86億港元的現(xiàn)金流。

雖然這會(huì)給世茂集團(tuán)的2021年財(cái)年帶來(lái)7.7億港元的虧損，但事實(shí)證明這些優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)擺上貨架時(shí)有強(qiáng)大的吸引力。

問(wèn)題仍然得不到解決，還可以參考世茂股份（600823.SH）的操作，將物業(yè)資產(chǎn)出售給世茂服務(wù)（0873.HK）。畢竟在物業(yè)管理及其他收入環(huán)節(jié)，上半年的營(yíng)收也有49.61億元。

要知道，賣(mài)給碧桂園服務(wù)（06098.HK）的富力物業(yè)，2020年的營(yíng)收不過(guò)25.97億元，賣(mài)價(jià)卻高達(dá)100億元。這樣看來(lái)，世茂集團(tuán)為內(nèi)部的現(xiàn)金奶牛板塊找個(gè)好下家，賣(mài)個(gè)高價(jià)同樣不成問(wèn)題。

幸運(yùn)的是，一旦世茂集團(tuán)決定打開(kāi)超市大門(mén)，市場(chǎng)也不會(huì)“剃頭刀子一頭熱”。我們?cè)凇陡钪袊?guó)地產(chǎn)大佬的韭菜！黑石蘇世民的圍獵圖》一文中有所介紹，盯上中國(guó)成熟物業(yè)資產(chǎn)的不止黑石一家，潛在收購(gòu)項(xiàng)目也不止商業(yè)地產(chǎn)這一項(xiàng)。

這么一手好牌，就算許榮茂想輸，也得有個(gè)過(guò)程。

結(jié)語(yǔ)

不斷出臺(tái)的調(diào)控政策、快速收窄的現(xiàn)金流量、陸續(xù)出現(xiàn)的違約事件……諸多警報(bào)頻頻亮起，讓看空地產(chǎn)行業(yè)似乎成了絕對(duì)不會(huì)錯(cuò)的事情。然而正是這樣的盲目，讓一些具備潛在價(jià)值的房企被忽略，甚至背負(fù)了一些不白之冤。

眼下的世茂，就像在溫水里煮著：雖然水的溫度不低，但絕對(duì)成不了“水煮牛蛙”的食材。

你可以說(shuō)它在“嗜老本兒”，在消耗幾年前吞下的過(guò)冬糧。不過(guò)不能否認(rèn)的是，現(xiàn)在就是地產(chǎn)行業(yè)的冬天，而且對(duì)于很多房企而言，它們沒(méi)有足夠的儲(chǔ)備抵擋寒冷。只看這一點(diǎn)，世茂208.9億港元的市值確實(shí)被明顯低估。