張小泉“刀剪第一股”：資本市場不講老字號情懷

2月2日，張小泉股份有限公司（以下簡稱張小泉）將接受創業板發審委審核。如順利過會，這家企業將成為中國資本市場上的“刀剪第一股”，續寫具有400年歷史的“張小泉”品牌傳奇。

靠著一把剪刀，撐起了超4億的營收。張小泉做的是小生意，但圈定的卻是日常消費的大市場。但是，技術門檻低，行業競爭激烈，作為耐用消費品的刀剪天然具有更換頻次低的特點，庫存占比較高也不爭的事實。

需要看到的是，僅僅憑借“老字號”招牌，并不能在資本市場中無往不利。恰恰相反的是，無論是全聚德（002186.SZ）還是狗不理，都未能在資本市場延續老字號本身的品牌輝煌。這次，張小泉闖關IPO，資本市場會給出怎樣的評判？

“一把剪刀”撐起4億營收

“北有王麻子，中有曹正興，南有張小泉。”這是刀剪界流傳甚廣的一句話。

而北方王麻子早已易主南方新東家廣東陽江的民企金輝刀剪；曹正興菜刀如今早已停產，在市場上難尋蹤跡。百年歷史刀剪老字號企業發展各不相同，張小泉成為了刀剪界沖刺A股的第一家企業。

張小泉剪刀已經有400多年歷史，因其堅韌鋒利備受人們稱贊，更因其"良鋼精作"家訓世代留傳，曾在乾隆年間被列為貢品，更是在南洋勸業會、巴拿馬博覽會、首屆西湖博覽會獲得獎項。2006年，張小泉被商務部認定為第一批中華老字號。

此次沖刺上市的張小泉股份有限公司，主營聚焦于刀剪業務，主要制作剪具、刀具、套刀剪組合和其他生活家居用品。依靠不足10元的成本價，撐起了張小泉超4億的營收。

招股書數據顯示，2017年至2019年，張小泉自制產品總體的平均單位材料成本價分別為7.58元、7.59元、7.56元，其中，單把剪具在2020年上半年的單位材料成本僅為3.31元，單把刀具成本為5.99元。

張小泉于2017年至2020年上半年，分別實現營收3.14億、4.10億、4.84億和2.51億元；扣除非經常性損益后歸屬于母公司股東的凈利潤為2069.53萬、4298.31萬、6229.54萬、3202.18萬元。

此外，張小泉的生產模式除了自主生產之外，更多的來源于OEM代工生產。張小泉表示，“公司處于快速發展階段，產能無法滿足銷量持續增長的情形。通過外協加工的方式，滿足下游市場不斷增長的需求，提升市場份額和知名度。”

報告期內數據顯示，張小泉在自產產量方面，2017年至2020年上半年，產量分別為851萬、933萬、985萬、501萬，OEM產量分別為1849萬、3039萬、2981萬、1746萬。

我們經過計算得出，2017年至2019年間，張小泉OEM生產的產量為自產產量的2.17倍、3.26倍、3.02倍。2020年上半年，自產產量不足OEM產量三分之一。也就是說，張小泉至少有60%以上的產品是通過委托代工等方式進行生產的。

張小泉認為，“刀剪行業企業均采用外協加工彌補產能不足的管理，所以公司采用外協加工產品的方式提升產能，符合行業的慣例。”

一邊是代工占比逐年攀升，一邊又是存貨難以消化。

在流動資金方面，張小泉也表示，公司存貨金額較大，且占流動資產的比例較高，存貨主要為庫存商品。

招股書數據顯示，2017年至2019年，公司存貨賬面價值分別為6553萬、8152萬、1.12億元。2019年的存貨余額占其當期流動資產的37.51%，相較于2018年末上升了37.95%。

2019年，其庫存商品占比總額為7146.85萬元，同比增長了44.42%。庫存商品的余額增速既高于庫存整體的積累速度，也高于銷售收入增長的速度。

而且，張小泉的存貨周轉率在逐年降低，尤其是2019年，存貨周轉率僅為2.9，低于行業均值3.81。

相比于上升的庫存，張小泉卻要募資承諾擴產能。張小泉表示，此次上市計劃募資金額中的3.54億元用于陽江刀剪智能制造中心的產能擴張。

募資計劃與庫存量大背道而馳，是否減少代工，不得而知。

面對內部隱憂的張小泉，也需應對外患。刀剪制作行業門檻偏低，生產企業眾多，且大多數企業規模偏小。統計數據顯示，主營業務年收入在2000萬元及以上的刀剪企業僅200家左右，該細分領域絕大多數小企業依舊處于散亂階段。

投資人張南提出疑問：“市場上有那么多的刀剪品類，質量差不多，為何非要買‘張小泉’呢？”

老字號除了老，還剩什么？

在這個變幻莫測的時代，情懷和記憶都會被人格外珍惜。尤其像“中華老字號”，承載著質量、信譽和文化記憶，也曾擁有過光輝的時刻。

百年的全聚德，曾在全世界享有極高的聲譽，幾度登上國宴的餐桌，許多中外游客到北京旅游也要吃上一次全聚德。

"不到萬里長城非好漢，不吃全聚德烤鴨真遺憾。"

一路順風順水的全聚德，在2007年迎來了高光時刻，登陸資本市場。2012年更是迎來營收的頂峰，當年全聚德營收近20億元，凈利潤超1.6億元。

穿過時代的洪流，留存至今，本身就很難得。情懷、品質都是其與生俱來的光環。如果連品質都無從保證，那么連同情懷都會被粉碎一地。

達到頂峰后，全聚德業績開始連年下滑，2017年至2019年，營收分別為18.6億、17.8億、15.7億元，凈利潤分別為1.5億、7304.2萬、4718.7萬元。到2020年前三季度，全聚德的營收為5.2億元，同比下降56.7%，凈虧損2億元，同比下降484.4%。

截至最新收盤，全聚德市值為30.4億。在2018年公布的中國品牌價值500強名單中，“全聚德”三個字的品牌價值高達221億元。

另外一家餐飲界出名的老字號企業“狗不理”，也曾盛極百年。

作家梁秋實曾在《雅舍談吃》中這樣形容“狗不理”包子：“當時天津包子里面的湯汁極多,一口下去能噴到對面人臉上。要是不小心流到袖子里,能一路燙到后背。”

2000年春晚的一場相聲，“狗不理”聲譽達到頂峰，享譽全國。

“竹板這么一打呀，是別的咱不夸，夸一夸這個傳統美食狗不理包子。這包子好在哪？它是薄皮大餡十八個褶，就像一朵花。”

聲譽的浩大也迎來了資本市場的關注，2005年，天津同仁堂用1.06億元收購狗不理，將速凍包子打上“狗不理”的標簽運往全國，掛上“狗不理”牌匾的高檔酒店也快速開張。2015年成功掛牌新三板。

狗不理財報顯示，自2016年起，速凍包子成為了狗不理的業績支撐，2019年速凍包子營收占總營收的比重超四成，醬鹵肉制品營收占總營收比重約20%。狗不理更是在財報中透露，公司產品銷售額及經營成果65%均來自天津地區。掛牌近5年后，狗不理從新三板摘牌。事實上，狗不理的母公司狗不理集團曾欲登陸中小板，但于2014年7月沖刺A股IPO失敗。

2020年9月，“狗不理”王府井店因為停業整頓而被推上風口浪尖的事件，也讓狗不理在北京市場唯一的一家加盟店被收回。自此，北京所在的12家狗不理加盟店均被收回。

在張南看來，日常生活的衣食住行，不會只挑老字號重復購買。品牌優勢是建立在足夠的市場份額情況下的，如果在沒有競爭力的情況下，毫無用處。

“更何況，老字號創立之時，所面臨的競爭環境和今天面臨的競爭環境完全不一。動態的競爭變化發生得太快了。”凱珩資本CEO吳志偉感慨道。

區域化經營、依賴旅游消費，不僅是全聚德、狗不理所存在的問題，也成為了多家老字號的“通病”。餐飲界的部分老字號給人留下了一地雞毛，吳志偉認為，市場邏輯跟老字號的邏輯完全不同。

“第一，品牌需要有熱度，老字號僅有品牌沒有熱度，品質下降和品牌的投入度低，都很容易被市場邊緣化和遺忘；第二，國內老字號企業眾多，光憑老字號沒有競爭力，也沒有稀缺性；第三，線上渠道、線下專賣、運營團隊等，這三個維度都沒做好，盈利性自然很差。”

上市的老字號“鳳毛麟角”

多位投資人也對此表示，老字號未來會“死”更多，“老字號”這三個字在目前而言，并沒有充分體現其價值。

據商務部統計，在現存的1128家中華老字號中，僅10%的企業蓬勃發展，40%的老字號勉強實現盈虧平衡，近一半都是持續虧損狀態。在此背景下，老字號企業對資本尤其渴望。

但1128個中華老字號，所屬企業1114家（一個企業多個品牌）中，上市成功的僅有60家老字號企業。

有統計數據顯示，中華老字號企業的上市比例約有5.4%，也就是說10個中華老字號尚不足以誕生1家上市公司，過半省份僅有一到兩家中華老字號上市公司。

此外，醫藥、釀酒成為了老字號的熱門上市賽道，在60家中華老字號上市企業中，醫藥制造行業有17家，釀酒行業有16家，二者合起來占中華老字號上市公司的55%。

“企業所在的行業具有稀缺性，那么老字號的品牌就具有價值。不論是茅臺，還是片仔癀，東阿阿膠，他們在自身行業中都具有自身的稀缺性。”吳志偉說。

張南也向AI財經社表示，不管是老字號還是新興公司，亙古不變的是企業有沒有可持續發展性，而要保持企業的可持續性發展，必然在企業經營模式、盈利模式、護城河、團隊以及市場方面，都具有一定的優勢。

“雖然老字號已經被市場肯定，但是如果企業沒有競爭優勢，那就如同‘永久自行車’、‘回力球鞋’那樣，衰退下去。所以，重點并不在于是不是老字號，而在于企業真正值得投資的部分究竟在哪里。”張南說。

在中國食品產業分析師朱丹蓬看來，最大的問題是企業的體制和機制制約了產品創新層面的迭代升級，這也就意味著老字號企業整個組織架構是否有能力去匹配高度開放的競爭環境。

“上市只能解決資本的問題，但無法回答組織架構變革的問題，老字號的創新和復活是一個體系工程。”

更何況，所有的老字號并不乏精彩的故事，但要看這樣的故事能否在資本市場上立得住腳。刀剪界400歲的張小泉、餐飲界300多歲的德州扒雞正在準備上市，而100歲的五芳齋已經是第三次更換上市輔導機構，繼續沖刺A股市場。

吳志偉也表示，目前，張小泉在行業中的獨特性并未凸顯出來。如果上市，最好講的故事便是做大眾市場的第一品牌，做刀剪界德國雙立人除外的第二品牌，加上品牌的沉淀，創造民族品牌。放眼望去，這個市場容量非常大，未來的發展空間也非常大。

“上市之后進入新的發展階段，如何利用資本市場的平臺，如何依靠“憑借熱度，去打開其他的市場”的邏輯也很重要。而消費品最終需要將品牌植入在消費者的心智當中，需求產生的時候就會想到品牌，與企業產生連接，產生銷售。”

“我們需要一個平臺，可以滿足未來進行資本運作，吸引高端人才和鞏固品牌地位，以及與友商平行對接。那么上市是最直接的選擇。”張小泉向我們表示，未來會將新技術、新業態和新模式與傳統刀剪產業深度融合。

記憶再老，仍有溫情。若丟失了當初的靈魂，再老的字號也不過只是虛名。想要走向市場的老字號，不在于能復現多少過去的技藝，而在于行業變革來臨時，能否勇往直前。