最近，人民幣VC都在打聽湖南首富的手機(jī)號(hào)

溫州政府與愛爾眼科聯(lián)手打造了一只創(chuàng)投基金。

基金規(guī)劃規(guī)模10億元，首期3億元，依托于愛爾眼科的產(chǎn)業(yè)鏈背景，圍繞“中國眼谷”的產(chǎn)業(yè)特色主要投向眼科上下游產(chǎn)業(yè)的項(xiàng)目。

溫州和愛爾眼科，屬于是眼科健康領(lǐng)域的強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合了。溫州龍灣區(qū)早年就形成了眼科健康的產(chǎn)業(yè)園區(qū)，素有“中國眼谷”之稱，隨著2021年陸續(xù)出臺(tái)的關(guān)于招商的優(yōu)惠政策，到2023年9月中國眼谷入駐的商家 已經(jīng)接近200家。

愛爾眼科更是在產(chǎn)業(yè)鏈并購上的“老玩家”了，2014年前后愛爾眼科就開始布局并購基金，通過企業(yè)、機(jī)構(gòu)的出資與外部的募資形成專項(xiàng)的產(chǎn)業(yè)基金，這些基金主要的投資標(biāo)的就是各種外部眼科醫(yī)院，再通過愛爾眼科系統(tǒng)的培訓(xùn)之后，待醫(yī)院達(dá)到營收標(biāo)準(zhǔn)愛爾眼科再一舉收購。一套連招下來，愛爾眼科的營收、醫(yī)院數(shù)量得到指數(shù)級(jí)增長，人民幣基金也以高溢價(jià)退出。

以往，愛爾眼科并購基金的GP包括了東方資本旗下的深圳前海東方創(chuàng)業(yè)金融控股有限公司、安星資產(chǎn)、中鈺資本等。但隨著并購活動(dòng)的增加，愛爾眼科也承受了醫(yī)療技術(shù)受到爭議、商譽(yù)增幅過大的危機(jī)。本次與龍灣國投這樣的國有資本聯(lián)手成立產(chǎn)業(yè)基金，是想要把并購進(jìn)行到底嗎？

01中國眼谷

愛爾眼科，又成立一家產(chǎn)業(yè)基金。

近日，龍灣國投攜手愛爾眼科、市國金公司、湘江公益基金等共同發(fā)起設(shè)立愛爾眼谷（溫州）創(chuàng)投基金。基金規(guī)劃規(guī)模10億元，首期3億元，基金將依托于愛爾眼科這一上市龍頭企業(yè)的產(chǎn)業(yè)背景，重點(diǎn)圍繞“中國眼谷”這一產(chǎn)業(yè)集聚區(qū)特色，主要投向于眼科領(lǐng)域相關(guān)的上下游產(chǎn)業(yè)。

龍灣國投由溫州市龍灣區(qū)政府國有資產(chǎn)監(jiān)督管理辦公室100%獨(dú)資持有，作為溫州灣新區(qū)、龍灣區(qū)最主要的政府股權(quán)投資平臺(tái)，旨在貫徹區(qū)委、區(qū)政府重大戰(zhàn)略部署，發(fā)揮財(cái)政資金的杠桿作用，實(shí)現(xiàn)政府引導(dǎo)與市場化運(yùn)作的有效結(jié)合，推動(dòng)戰(zhàn)新產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。本次，龍灣國投將以愛爾眼谷（溫州）創(chuàng)投基金的成功落地為契機(jī)，充分發(fā)揮戰(zhàn)略性、政策性金融投資平臺(tái)功能，用好政府產(chǎn)業(yè)基金工具，依托溫州眼視光在行業(yè)的引領(lǐng)優(yōu)勢，助力打響中國眼谷特色品牌，為眼健康發(fā)展提供有力支撐。

溫州政府近兩年動(dòng)作頻繁，2023年年底，溫州國金（溫州市國有金融資本管理有限公司）發(fā)布了溫州市重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金擬合作基金管理機(jī)構(gòu)財(cái)務(wù)盡職調(diào)查中介機(jī)構(gòu)備選庫項(xiàng)目的招標(biāo)公告，以及重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)發(fā)展基金擬合作基金管理機(jī)構(gòu)法律盡職調(diào)查中介機(jī)構(gòu)備選庫項(xiàng)目的招標(biāo)公告，還發(fā)布了市科創(chuàng)基金擬合作子基金管理機(jī)構(gòu)財(cái)務(wù)盡職調(diào)查中介機(jī)構(gòu)備選庫項(xiàng)目的招標(biāo)公告等。

溫州市重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)基金也在2023年11月發(fā)布了2024年度擬參股子基金申報(bào)指南的公告。在子基金的投資領(lǐng)域上，要求為溫州市“5+5+N”產(chǎn)業(yè)，重點(diǎn)投資數(shù)字經(jīng)濟(jì)、智能裝備、生命健康、新能源、新材料等五大戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，并聚焦新能源、眼腦健康等細(xì)分優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)。

為什么眼部健康產(chǎn)業(yè)會(huì)作為溫州政府基金布局的主要投向單獨(dú)強(qiáng)調(diào)呢？

溫州一直是我國重要的眼鏡生產(chǎn)基地，并且素有“國家外貿(mào)轉(zhuǎn)型升級(jí)眼鏡示范基地”的美稱。目前溫州已經(jīng)形成了甌海經(jīng)濟(jì)開發(fā)區(qū)、鹿城特色工業(yè)園、婁橋眼鏡工業(yè)園區(qū)、馬嶼眼鏡工業(yè)園區(qū)四大眼鏡產(chǎn)業(yè)集聚區(qū)。龍灣明嘉視光、溫州新意光學(xué)等眼鏡制造企業(yè)也先后在溫州的產(chǎn)業(yè)園區(qū)誕生；同時(shí)作為我國重要的眼鏡生產(chǎn)基地，溫州眼鏡2022年出口額達(dá)101.88億元，同比增長21%。

得益于厚重的產(chǎn)業(yè)積淀，由溫州醫(yī)科大學(xué)附屬眼視光醫(yī)院與龍灣區(qū)人民政府共同建設(shè)的全球首個(gè)眼健康科創(chuàng)、產(chǎn)業(yè)綜合體和科技、人才集聚地的中國眼谷就誕生了。

2021年后，龍灣區(qū)政府也先后發(fā)布了《關(guān)于加快“中國眼谷”產(chǎn)業(yè)發(fā)展的若干意見》等對(duì)于中國眼谷的多項(xiàng)政策支持，對(duì)于在中國眼谷注冊(cè)的企業(yè)頒發(fā)了一系列的獎(jiǎng)勵(lì)、補(bǔ)貼政策。據(jù)溫州新聞網(wǎng)2023年9月報(bào)道，中國眼谷已經(jīng)成功入駐商家189家，共建企業(yè)聯(lián)合研究院32家等。而內(nèi)省外察下，現(xiàn)階段溫州眼谷面臨轉(zhuǎn)型：厘革“顏值經(jīng)濟(jì)”，助推溫州眼谷健康產(chǎn)業(yè)再攀高。為此，我們提出“政府引領(lǐng) 兩翼驅(qū)動(dòng) 持續(xù)發(fā)展”的溫州眼谷產(chǎn)業(yè)發(fā)展建議。

此次參與專項(xiàng)產(chǎn)業(yè)基金設(shè)立的另一個(gè)主體大多數(shù)人并不陌生，它就是愛爾眼科。

2009年在A股上市后，愛爾眼科一路用并購產(chǎn)業(yè)基金進(jìn)行對(duì)外部醫(yī)院的并購、收購來實(shí)現(xiàn)自己營收和醫(yī)院數(shù)量的雙增長。2023年，從疫情影響中逐漸恢復(fù)的愛爾眼科的營收恢復(fù)了增速，2023年前三季度分別實(shí)現(xiàn)營收50.21億、52.31億以及57.95億元，同比增幅均達(dá)到20%以上的速度。

02“并購之王”

把實(shí)體店快速擴(kuò)張有什么辦法？傳統(tǒng)的回答是直營和加盟，創(chuàng)新的回答是并購，愛爾眼科選擇了后者。

2014年，愛爾眼科開啟了并購+合伙人的模式。一方面布局并購基金，通過成立產(chǎn)業(yè)并購基金來對(duì)企業(yè)進(jìn)行并購，主要的運(yùn)行模式就是愛爾眼科拿一部分錢，PE機(jī)構(gòu)再拿一部分錢，投給產(chǎn)業(yè)鏈上的企業(yè)（基本也都是眼科醫(yī)院），等到時(shí)機(jī)成熟再通過并購、收購的方式把項(xiàng)目直接合并到上市公司中，資產(chǎn)、利潤、店鋪數(shù)量全部搞定，一石三鳥。

愛爾眼科在做并購這件事情上完全是“拿小錢、干大事”，從愛爾眼科合作設(shè)立的幾個(gè)產(chǎn)業(yè)并購基金來看，每一個(gè)產(chǎn)業(yè)基金愛爾眼科出資比例基本不會(huì)超過20%。

比如，對(duì)深圳前海東方愛爾醫(yī)療產(chǎn)業(yè)并購合伙企業(yè)注資2億元，占比10%；通過100%持股的山南智聯(lián)醫(yī)療信息科技有限公司入資南京愛爾安星眼科醫(yī)療產(chǎn)業(yè)投資中心，占比20%；通過100%持股的拉薩亮視創(chuàng)業(yè)投資有限公司入資湖南亮視視界醫(yī)療產(chǎn)業(yè)管理合伙企業(yè)，持有其19.5%的股份...

愛爾眼科并購的模式是，通過這些并購基金先對(duì)標(biāo)的醫(yī)院進(jìn)行一次并購，據(jù)公開信息整理，并購基金對(duì)標(biāo)的醫(yī)院的持股大概在70-80%，這既能對(duì)標(biāo)的醫(yī)院實(shí)現(xiàn)控股，方便愛爾眼科對(duì)標(biāo)的醫(yī)院日后實(shí)施資源的整合和業(yè)務(wù)改革，也能一方面加大愛爾眼科整個(gè)收購環(huán)節(jié)的杠桿。

一次并購后，愛爾眼科的“合伙人計(jì)劃”就有用武之地了。利用標(biāo)準(zhǔn)化管理體系和合伙人計(jì)劃，愛爾眼科對(duì)旗下醫(yī)院進(jìn)行整合，在開業(yè)前對(duì)旗下醫(yī)院進(jìn)行培訓(xùn)與日常指導(dǎo)，及時(shí)針對(duì)不足分析原因并且進(jìn)行整改，形成統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)化管理體系。由于醫(yī)院的特殊屬性，核心的醫(yī)生是醫(yī)院最重要的資源之一，因此愛爾眼科也推出了“合伙人計(jì)劃”，統(tǒng)一了參與合伙人計(jì)劃的核心醫(yī)生的利益，使得醫(yī)院盈利周期縮短，推動(dòng)了并購醫(yī)院價(jià)值創(chuàng)造的實(shí)現(xiàn)。

3-5年的賦育階段后，愛爾眼科會(huì)在標(biāo)的醫(yī)院業(yè)績達(dá)標(biāo)后進(jìn)行二次收購，據(jù)廣證恒生統(tǒng)計(jì)，在愛爾眼科以并購基金+二次收購的方式擴(kuò)張策略開始的前期時(shí)間，2017年愛爾眼科的9個(gè)收購事件杠桿都很高，其中東莞愛爾、泰安愛爾、太原愛爾康明的第一次收購金額分別為2175萬元、1350萬元和2475萬元，二次收購金額則分別達(dá)到9847.5萬元、3013.66萬元以及5830.2萬元，杠桿率達(dá)到了4.53、2.23以及2.36倍。

愛爾眼科的并購“戲法”不斷上演，就在2023年9月和11月，愛爾眼科分別發(fā)布了兩個(gè)收購聲明，9月20日，愛爾眼科發(fā)布關(guān)于收購海南愛爾、棗莊愛爾等19家醫(yī)療機(jī)構(gòu)部分股權(quán)的公告，其中海南愛爾 60.00%股權(quán)交易價(jià)格為 9470.40 萬元、棗莊愛爾 57.00%股權(quán)交易價(jià)格 為 3791.64 萬元、邢臺(tái)愛爾 80.00%股權(quán)交易價(jià)格為 5493.60 萬元等等；11月30日，愛爾眼科再發(fā)公告稱收購唐山愛爾、衡東愛爾等7家醫(yī)院部分股權(quán)。

靠著并購，愛爾眼科保持了極高的營收增速和擴(kuò)張速度。根據(jù)其2023年半年報(bào)，截至 2023 年 6 月 30 日，公司境內(nèi)醫(yī)院 229 家，門診部 168 家。據(jù)融中財(cái)經(jīng)統(tǒng)計(jì)，2019年至今，愛爾眼科境內(nèi)醫(yī)院數(shù)量同比連續(xù)增長，即使在疫情發(fā)生的2020-2022年，境內(nèi)醫(yī)院數(shù)量仍有39.05%、19.19%以及23.56%的同比增長。

不過，并購擴(kuò)張也有負(fù)面影響。2018年，愛爾眼科的商譽(yù)是20.62億元，到了2023年第三季度商譽(yù)已經(jīng)飆升至59億元，將近五年時(shí)間商譽(yù)翻了3倍，但是營收增速漸漸追不上商譽(yù)增速，2018年愛爾眼科實(shí)現(xiàn)營收80億元，2023年第三季度營收161億元，翻了兩倍。這也側(cè)面說明，通過并購基金，愛爾眼科高溢價(jià)收購了外部醫(yī)院，但外部醫(yī)院給上市主體帶來的邊際增收效應(yīng)是有限的。

03眼科醫(yī)院的并購潮

很多眼科企業(yè)學(xué)會(huì)了愛爾眼科的并購策略。

2009年愛爾眼科上市后，眼科醫(yī)院的上市就迎來了長達(dá)十余年的沉寂，直到2022年后，隨著何氏眼科、普瑞眼科、華廈眼科的相繼上市，資本市場的眼科企業(yè)才逐漸有了你追我趕的模樣。

愛爾眼科的并購基金操作方式的成功也讓其他眼科看到了并購擴(kuò)張的可能性。普瑞眼科就在2023年的半年報(bào)中指出“穩(wěn)步推進(jìn)擴(kuò)張計(jì)劃確保收入增長潛力”，公司按照“全國連鎖化＋同城一體化”的整體布局戰(zhàn)略，繼續(xù)在全國各地推進(jìn)擴(kuò)張計(jì)劃，上海奉賢普瑞、湖北普瑞和東莞光明眼科等三家新院在 2023 年相繼開診或并購加入普瑞眼科旗下。截至2023年上半年，公司已設(shè)立 27 家連鎖眼科專科醫(yī)院。

這家被并購進(jìn)來的東莞光明眼科醫(yī)院在2023年第二季度實(shí)現(xiàn)的營收為1.01億元，凈利潤0.28億元，而普瑞眼科2023年上半年歸屬母公司的凈利潤總額為2.35億元，較2022年同期總增長1.84億元，也就是說東灣光明這一家收購的意愿就給普瑞眼科的凈利潤增長貢獻(xiàn)了15%的份額。

華廈眼科也在2023年9月發(fā)公告表示公司與中電數(shù)字（北京）私募基金管理有限公司、廈門市西海創(chuàng)業(yè)投資有限公司、中信信托有限責(zé)任公司、廈門躍慷投 資合伙企業(yè)（有限合伙）共同參與了廈門華廈聚信壹號(hào)投資合伙企業(yè)（有限合伙）的投資設(shè)立，并且簽署了《廈門 華廈聚信壹號(hào)投資合伙企業(yè)（有限合伙）合伙協(xié)議》。根據(jù)合伙協(xié)議約定，華廈壹號(hào)已收購四川源聚愛迪眼科醫(yī) 院管理有限公司 51%股權(quán)，該公司控股成都愛迪眼科醫(yī)院（三甲）、恩施慧宜眼科醫(yī)院、微山醫(yī)大眼科醫(yī)院及睢寧復(fù)興眼科醫(yī)院。

何氏眼科在擴(kuò)張能力上稍顯薄弱，由于扎根于遼寧，目前何氏眼科的主要營收來源仍以遼寧為主，據(jù)其2022年年度報(bào)告數(shù)據(jù)，遼寧省內(nèi)營收為9.14億元，占總營收的95.71%，不過遼寧地區(qū)的營收在2022年也呈現(xiàn)出2.67%的同比下降。何氏眼科也表示要在遼寧省外的其他地域做市場擴(kuò)張，并且在2022年遼寧省外營收也實(shí)現(xiàn)了78.19%的同比增長。

由于眼科醫(yī)院的特殊屬性，消費(fèi)者（患者）對(duì)醫(yī)生的依賴度極高，如果全部采用直營、從集團(tuán)醫(yī)院統(tǒng)一培訓(xùn)醫(yī)生，費(fèi)用極高而且成熟醫(yī)生的孵化周期也很長；如果采用加盟，就不確定醫(yī)生的技術(shù)和整個(gè)分院的營收情況，所以通過并購基金來收購的方式就非常合理。并購基金的設(shè)立能夠在前期加大企業(yè)的金融杠桿，讓企業(yè)用更少的錢來觸達(dá)標(biāo)的醫(yī)院，在時(shí)機(jī)成熟的時(shí)候再并購或者收購也能夠讓GP以較高的收益退出。

當(dāng)然，并購背后，眼科企業(yè)也必須承受愛爾眼科類似的問題——關(guān)于醫(yī)療技術(shù)的質(zhì)疑、關(guān)于商譽(yù)增速過大的風(fēng)險(xiǎn)，等等。

有速度，還有質(zhì)量的擴(kuò)張，并非易事，此次愛爾眼科與國資的聯(lián)手，是不是可以玩出新花樣，拭目以待。