頭部乳企的紅利越來(lái)越大，伊利、蒙牛壓迫感十足，雙寡頭市場(chǎng)穩(wěn)固并且逆勢(shì)增長(zhǎng)，其他區(qū)域性中小玩家整合加速，生存變得愈發(fā)艱難，多家乳企利潤(rùn)下跌。

在這其中，以“鮮”為核心主題，將低溫鮮奶和低溫酸奶作為核心重點(diǎn)品類的新希望乳業(yè)（下簡(jiǎn)稱新乳業(yè)），在巨頭圍獵之下，近年來(lái)卻還在持續(xù)增長(zhǎng)。

財(cái)報(bào)看，2023年前三季度，新乳業(yè)實(shí)現(xiàn)總營(yíng)收81.9億元，同增9.5%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.8億元，同增22.8%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利3.9億元，同增58.1%。

財(cái)報(bào)營(yíng)收利潤(rùn)很好看，但吊詭的是，其股價(jià)與業(yè)績(jī)卻呈現(xiàn)冰火兩重天的態(tài)勢(shì)。

近一年以來(lái)，新乳業(yè)股價(jià)從最高點(diǎn)的17.89元/股，一路下跌，截止4月18日發(fā)稿前，股價(jià)為9.97元/股，下跌幅度高達(dá)45%。

來(lái)源：百度股市通

為何不受資本市場(chǎng)認(rèn)可？企業(yè)經(jīng)營(yíng)是否存在硬傷？

01

成也并購(gòu)，敗也并購(gòu)

不夸張地講，新乳業(yè)的發(fā)展史，就是一部并購(gòu)史。

新乳業(yè)的前身，是新希望集團(tuán)旗下的乳業(yè)板塊，在進(jìn)入乳業(yè)之初，新希望乳業(yè)就制定了一條清晰的發(fā)展規(guī)劃：收購(gòu)、整合、聯(lián)動(dòng)、全國(guó)化。相較于內(nèi)生式經(jīng)營(yíng)增長(zhǎng)地緩慢，新乳業(yè)選擇了外延式并購(gòu)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。

在2019年登陸深交所上市之前，新乳業(yè)就憑借母公司的資本優(yōu)勢(shì)，先后收購(gòu)四川陽(yáng)平乳業(yè)、河北新天香、杭州雙峰、重慶天友等11家乳企。

上市之后，為加速產(chǎn)業(yè)鏈戰(zhàn)略協(xié)同，2019年7月，新乳業(yè)出資7.09億元成為現(xiàn)代牧業(yè)的第二大股東，僅次于蒙牛。現(xiàn)代牧業(yè)是國(guó)內(nèi)最大的養(yǎng)牛養(yǎng)殖和原奶生產(chǎn)企業(yè)，在四川、安徽、河北、山東等全國(guó)7個(gè)省市運(yùn)營(yíng)26個(gè)萬(wàn)頭規(guī)模牧場(chǎng)。

2020年5月，新乳業(yè)以17.11億元收購(gòu)夏進(jìn)乳業(yè)母公司寰美乳業(yè)100%的股權(quán)。彼時(shí)，作為西北區(qū)域龍頭乳企，夏進(jìn)有400多家穩(wěn)定經(jīng)銷商，在寧夏的市占率超過(guò)50%，年收入達(dá)15億。

2021年1月，新乳業(yè)又花了2.31億元收購(gòu)了“一只酸奶牛”60%的股權(quán)。

毋庸置疑的是，持續(xù)不斷地大規(guī)模并購(gòu)，用資本換規(guī)模，讓新乳業(yè)快速步入了百億營(yíng)收的陣營(yíng)。當(dāng)然，并購(gòu)模式的后遺癥也漸漸顯現(xiàn)。

2023年11月，新希望乳業(yè)宣布轉(zhuǎn)讓“一只酸牛奶”45%的股權(quán)。雖然新希望乳業(yè)轉(zhuǎn)讓股權(quán)的理由是與公司戰(zhàn)略規(guī)劃調(diào)整有關(guān)，但背后或許更多的是因?yàn)椤耙恢凰崤Ｄ獭边B續(xù)三年虧損，新乳業(yè)頂不住了。

在2021年并購(gòu)之前，一只酸奶牛2019年-2020年?duì)I收分別為2.40億元、2020億元，凈利潤(rùn)分別為3500萬(wàn)元、3160萬(wàn)元。

而在收購(gòu)之后，2023-2023年前三季度，一只酸奶牛營(yíng)收分別為2.08億元、2.35億元，實(shí)現(xiàn)凈虧損991.78萬(wàn)、416.29萬(wàn)。

如果說(shuō)新乳業(yè)此前的并購(gòu)是將乳企產(chǎn)業(yè)鏈融入自身體系，以增強(qiáng)奶源、物流和渠道等硬件實(shí)力，那么對(duì)“一只酸奶牛”的并購(gòu)則更傾向于提升流量、渠道和用戶等軟件實(shí)力，以增強(qiáng)自身產(chǎn)品、營(yíng)銷和市場(chǎng)能力。

然而，并購(gòu)終究是把雙刃劍，標(biāo)的成色及企業(yè)賦能力、業(yè)務(wù)協(xié)同力是成敗關(guān)鍵，兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)最終反拖累業(yè)績(jī)產(chǎn)生新的問(wèn)題，新乳業(yè)正在為曾經(jīng)的并購(gòu)后遺癥買單。

02

負(fù)債高企，財(cái)務(wù)危機(jī)

除了經(jīng)營(yíng)端拖累業(yè)績(jī)，并購(gòu)高杠桿之路導(dǎo)致的負(fù)債高企的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)更加值得關(guān)注。

當(dāng)年，新乳業(yè)在申請(qǐng)IPO之際，高達(dá)76%的資產(chǎn)負(fù)債率就引人注目。上市以后，2019-2023年第三季度，新乳業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率分別為61.66%、66.65%、69.81%、71.91%、70.48%，遠(yuǎn)高于45.08%的行業(yè)平均水平。

連年增長(zhǎng)，很顯然，一直以來(lái)新乳業(yè)依舊沒(méi)有走出高負(fù)債的陰影。

于是，在新的5年戰(zhàn)略規(guī)劃里，除了并購(gòu)轉(zhuǎn)內(nèi)生的策略調(diào)整，努力將負(fù)債率降低10個(gè)百分點(diǎn)也成為戰(zhàn)略的重要一環(huán)。

除了負(fù)債高企，多次并購(gòu)也給新乳業(yè)帶來(lái)了過(guò)高的商譽(yù)值。截至2023年底，新乳業(yè)商譽(yù)有11.9億人民幣,占總資產(chǎn)的12.5%。

乳業(yè)分析師宋亮表示：“在新乳業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表上存在更多因?yàn)槭召?gòu)溢價(jià)形成的商譽(yù)，如果被收購(gòu)標(biāo)的的業(yè)績(jī)表現(xiàn)不如預(yù)期,不排除會(huì)出現(xiàn)商譽(yù)減值的問(wèn)題。”

據(jù)芝士財(cái)富數(shù)據(jù)顯示，截至目前，新乳業(yè)商譽(yù)占凈資產(chǎn)43%，商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)很高。帶息債務(wù)占全部投入資本59%，償債壓力也很大。

此外，持續(xù)的收購(gòu)雖然擴(kuò)增了規(guī)模，但新乳業(yè)盈利水平?jīng)]有大的提升。

2019年至2022年，新乳業(yè)銷售凈利率分別為4.43%、4.29%、3.81%、3.62%，不僅呈逐年下滑趨勢(shì)，還遠(yuǎn)低于6.36%的行業(yè)平均值。同時(shí)，在2022年新乳業(yè)毛利率創(chuàng)近9年新低，為24.04%。

造血能力堪憂、負(fù)債高企、商譽(yù)暴雷風(fēng)險(xiǎn)，面對(duì)多重風(fēng)險(xiǎn)疊加，新乳業(yè)不得不調(diào)整戰(zhàn)略放緩節(jié)奏，開始修煉內(nèi)功。

2023年5月，新乳業(yè)就發(fā)布全新5年戰(zhàn)略規(guī)劃，表示以內(nèi)生增長(zhǎng)為主，并購(gòu)為輔。

從戰(zhàn)略調(diào)整來(lái)看，彼時(shí)，新乳業(yè)顯然已經(jīng)意識(shí)到并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)過(guò)大，為了提高發(fā)展可持續(xù)性和穩(wěn)定性，希望通過(guò)自身發(fā)展和運(yùn)營(yíng)提升業(yè)績(jī)和市場(chǎng)份額。

03

低溫鮮奶天花板有多高？

2010年，新乳業(yè)總裁席剛就確立了“鮮戰(zhàn)略”，重點(diǎn)打造低溫鮮奶和低溫酸奶的雙強(qiáng)”產(chǎn)品，形成“鮮品類”創(chuàng)新產(chǎn)品矩陣。

深究背后的原因，彼時(shí)，無(wú)論是品牌影響力還是市場(chǎng)份額，對(duì)比伊利、蒙牛常溫奶，新乳業(yè)沒(méi)有任何競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

因此，為了避開巨頭在常溫奶市場(chǎng)正面交鋒，新乳業(yè)選擇“差異性”發(fā)展。

目前，新乳業(yè)在低溫鮮奶領(lǐng)域已經(jīng)推出了24小時(shí)鉑金全優(yōu)乳、今日鮮奶鋪、唯品”有機(jī)牛乳、“唯品”娟姍牛乳、純正“A2”鮮牛乳等產(chǎn)品；在低溫酸奶領(lǐng)域，新乳業(yè)推出了冰激凌酸奶、布丁酸奶、活潤(rùn)代餐（大杯）酸奶、奶啤等多個(gè)產(chǎn)品。

數(shù)據(jù)顯示，2022年新乳業(yè)來(lái)自低溫產(chǎn)品的營(yíng)收收入占比超過(guò)50%，其中低溫鮮奶同比實(shí)現(xiàn)超15%的增長(zhǎng)，全國(guó)市占率超過(guò)10%。

可以看到的是，經(jīng)過(guò)多年積累沉淀，新乳業(yè)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)讓其具備了一定的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，但是，低溫鮮奶目前在國(guó)內(nèi)仍然屬于契合消費(fèi)需求變化，但尚未迎來(lái)大規(guī)模快速增長(zhǎng)的階段。席剛表示，主要原因在于設(shè)施沒(méi)有建好，奶源和冷鏈?zhǔn)峭苿?dòng)優(yōu)質(zhì)巴氏奶的關(guān)鍵。

此前鮮奶消毒技術(shù)主要是巴氏滅菌法，其用72-85℃的溫度滅菌15s，可以幾乎在不破壞牛奶營(yíng)養(yǎng)的前提下，消滅生牛乳中有害的病原，但巴氏奶的保質(zhì)期為5-7天，銷售半徑有限，只能在奶源地約300公里范圍進(jìn)行快速配送，成本相對(duì)合理，如果遠(yuǎn)離奶源地，成本將大幅增加。

因此，低溫鮮奶的競(jìng)爭(zhēng)，最終又回到奶源、冷鏈運(yùn)輸?shù)确矫娴妮^量，而新乳業(yè)在綜合實(shí)力層面顯然與伊利、蒙牛等第一梯隊(duì)的行業(yè)巨頭有不小差距。

近年來(lái)，眾多乳業(yè)細(xì)分賽道都觸碰天花板，越來(lái)越多的乳企們堅(jiān)定地認(rèn)為，低溫奶將成為乳企新賽道以及第二增長(zhǎng)曲線，品牌加速涌入，行業(yè)變得愈發(fā)擁擠，企查查數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)現(xiàn)存鮮奶相關(guān)企業(yè)6.85萬(wàn)家。

蒙牛鮮奶事業(yè)部推出“每日鮮語(yǔ)”和“現(xiàn)代牧場(chǎng)”，2022年銷售規(guī)模達(dá)到30億元。伊利推出“伊利”“金典”“牧場(chǎng)清晨”鮮牛奶，2022年銷售額超過(guò)10億元。

與此同時(shí)，北京的三元乳業(yè)、上海的光明乳業(yè)、廣州的燕塘牛奶、東北的完達(dá)山、地方乳企都在自己趨于稱霸，形成了群雄割據(jù)的競(jìng)爭(zhēng)格局。

在這樣的混戰(zhàn)背景下，一方面，此前的差異化戰(zhàn)略失效，新乳業(yè)的生存空間必然被大幅擠壓，

在目前新乳業(yè)占比比較高的西南區(qū)域，50%左右的市場(chǎng)份額被伊利、蒙牛兩大龍頭占領(lǐng)，華東被光明乳業(yè)占領(lǐng)。

另一方面，行業(yè)亂象橫生，據(jù)新消費(fèi)財(cái)研社報(bào)道，低溫乳制品保質(zhì)期短，經(jīng)銷商為了完成銷售任務(wù)，很多產(chǎn)品被電商平臺(tái)竄貨至奶站或者牛奶便利店，造成價(jià)格體系混亂。而且，低溫奶產(chǎn)品并不容易下沉到低線城市，市場(chǎng)潛力也易受到“天花板”的限制，這對(duì)于將低溫奶產(chǎn)品作為公司發(fā)展核心的新乳業(yè)而言，未來(lái)不確定性加劇。

面對(duì)混亂的鮮奶市場(chǎng)，未來(lái)新乳業(yè)要憑什么在這場(chǎng)鏖戰(zhàn)中勝出？

End

聚焦低溫市場(chǎng)差異化入場(chǎng)，憑借并購(gòu)策略成長(zhǎng)為百億黑馬，但隨著時(shí)間的推進(jìn)，乳制品行業(yè)集中度不斷提高，低溫賽道競(jìng)爭(zhēng)加劇，以并購(gòu)為核心競(jìng)爭(zhēng)力的新乳業(yè)，逐漸失去競(jìng)爭(zhēng)力，如果未來(lái)講不出更多的故事，最終將難逃被邊緣化的厄運(yùn)。