作為開(kāi)資本市場(chǎng)先河的案例，大智慧案有其特殊之處。

首先，據(jù)婁霄云介紹，如果上市公司具備履約能力，證券索賠律師一般為了訴訟方便，會(huì)先選擇上市公司主體起訴。“并不是不能起訴主要責(zé)任人，相關(guān)司法解釋強(qiáng)調(diào)追首惡，但是現(xiàn)在的實(shí)際情況是首惡很多都是失信人員，導(dǎo)致起訴沒(méi)有現(xiàn)實(shí)意義。”這就導(dǎo)致在其他案例中，董監(jiān)高親自賠償投資者的案例并不多見(jiàn)。

其次，中小股東提起訴訟也并不是個(gè)常見(jiàn)的情況。一方面，《公司法》要求提起訴訟的股東需連續(xù)180天以上單獨(dú)或合計(jì)持有1%股份；另一方面，所謂派生訴訟，雖然名義上是由符合法定條件的股東發(fā)起，但所得的賠償會(huì)歸于公司，跟原告無(wú)任何關(guān)系。兩項(xiàng)疊加，符合條件且愿意無(wú)償為公司打官司的股東少之又少。

這才衍生出投服中心這種具備公益性質(zhì)的機(jī)構(gòu)。其幾乎在所有A股上市公司都持有一手股票，并且擁有提起訴訟的權(quán)利。去年年末，投服中心也曾代表ST摩登（002656.SH）起訴實(shí)控人歸還占款。

但上海海匯律師事務(wù)所律師吳立駿指出，投保機(jī)構(gòu)也有成本，是國(guó)家承擔(dān)，因此全部由其處理此類(lèi)事宜也頗有難度。

更何況，即使在投服中心的推動(dòng)下，想讓上市公司“自己告自己”，在公司股東并不高度分散，權(quán)利較為集中的情況下也基本無(wú)法實(shí)現(xiàn)。婁霄云認(rèn)為，此案中控股股東讓公司起訴自己，本質(zhì)上已經(jīng)默許退賠給公司了。

一個(gè)事實(shí)是，大智慧起訴和追債的對(duì)象是張長(zhǎng)虹等5人，而張長(zhǎng)虹愿意一人全額支付公司賠償款，且為此給出了在未來(lái)6個(gè)多月的時(shí)間里，通過(guò)減持公司股份置換賠償款的方案。

來(lái)源：大智慧公告

基于此，婁霄云認(rèn)為，大智慧的例子并不具備普遍操作的現(xiàn)實(shí)意義。

值得注意的是，按照當(dāng)前大智慧股價(jià)計(jì)算，張長(zhǎng)虹減持股份累計(jì)價(jià)值超8.5億元，遠(yuǎn)超賠償款數(shù)額。對(duì)此公司董秘表示，6%只是預(yù)計(jì)情況，不一定會(huì)減持這么多，更何況如果股價(jià)下跌，該部分股份價(jià)值還會(huì)縮水。

業(yè)績(jī)掉隊(duì)，只能靠“財(cái)技”彌補(bǔ)？

既然現(xiàn)在有心賠款，為何當(dāng)初走上歧路？

時(shí)間撥回到2011年大智慧上市之初。彼時(shí)公司無(wú)論營(yíng)收、凈利潤(rùn)還是市值都是業(yè)界翹楚，遙遙領(lǐng)先東方財(cái)富和同花順。

頂著“金融信息行業(yè)領(lǐng)軍者”的光環(huán)，張長(zhǎng)虹將公司上市轉(zhuǎn)化為了一場(chǎng)家族的造富盛宴。發(fā)行前，張長(zhǎng)虹持股比例66.03%，其妹張婷持股6.87%，其弟張志宏持股3.06%，合計(jì)持有公司75.96%的股份。上市首日，張氏家族持股市值超百億元。

與此同時(shí)，作為公司二股東的新湖中寶也獲益頗豐，其背后則是黃偉和他麾下的民營(yíng)企業(yè)。

但好景不長(zhǎng)，上市后不久公司就遇到了一波大熊市。從上證指數(shù)的表現(xiàn)來(lái)看，2011年4月中旬尚停留在3000點(diǎn)左右，此后便震蕩下行，至2012年11月底一度降至2000點(diǎn)以下。在此基礎(chǔ)上，2011年A股成交量同比減少了22.8%，創(chuàng)近3年新低。

來(lái)源：Wind數(shù)據(jù)

證券市場(chǎng)大環(huán)境不利的情況下，大智慧利潤(rùn)出現(xiàn)下滑，但公司仍癡迷于收購(gòu)擴(kuò)張。

上市不到一周，大智慧就宣布擬以1.08億元收購(gòu)金融數(shù)據(jù)供應(yīng)商財(cái)匯資訊；緊接著，公司又分別斥資2730萬(wàn)元、2570.7萬(wàn)元收購(gòu)上海龍軟信息技術(shù)有限公司70%股權(quán)及日本一家提供專(zhuān)業(yè)化投資信息咨詢(xún)服務(wù)的公司。

至2013年，主業(yè)似乎已經(jīng)不能完全滿足大智慧的胃口。公司又斥資合計(jì)超1億元并購(gòu)了一家做貴金屬經(jīng)營(yíng)的公司和一家做互聯(lián)網(wǎng)彩票銷(xiāo)售的公司。

大智慧甚至一度寄希望于獲得金融牌照。2014年，其公告了通過(guò)重組收購(gòu)湘財(cái)證券的意向，該交易擬斥資85億元，曾獲證監(jiān)會(huì)并購(gòu)重組委的審核通過(guò)。然而就在大智慧釋放重組利好，并以此刺激股價(jià)漲近5倍之際，公司卻遭證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查，不僅導(dǎo)致重組計(jì)劃擱淺，還拔出蘿卜帶出泥，引出了其2013年財(cái)務(wù)造假的驚天內(nèi)幕。

不斷收購(gòu)的同時(shí)，大智慧的募投項(xiàng)目卻進(jìn)展緩慢，同時(shí)公司的管理費(fèi)用也高得出奇。

2010年-2012年，大智慧管理費(fèi)用分別為1.12億元、1.71億元、4.13億元，其中2012年公司管理費(fèi)占營(yíng)收比例高達(dá)87%，同期東方財(cái)富僅有不足30%。公司稱(chēng)，系招聘人員較多，加大研發(fā)投入導(dǎo)致房租、技術(shù)開(kāi)發(fā)費(fèi)用及職工薪酬大幅增加所致。2010年，大智慧僅有451名員工，至2013年已增至3800人。

這也能解釋?zhuān)瑸楹喂驹诔Ｄ昃S持毛利率60%甚至70%以上的情況下，扣非凈利潤(rùn)仍然自2012年開(kāi)始了連續(xù)7年的虧損。

來(lái)源：Wind數(shù)據(jù)

那個(gè)時(shí)候，凈利潤(rùn)連續(xù)兩年虧損就會(huì)被“ST”，三年虧損則會(huì)被暫停上市。于是就出現(xiàn)了大智慧鋌而走險(xiǎn)，虛增利潤(rùn)的一幕。

值得一提的是，就在大智慧虛構(gòu)業(yè)績(jī)的2013年12月，二股東新湖中寶一個(gè)月內(nèi)連續(xù)減持4.78%股份。至2014年年中，新湖中寶已清倉(cāng)大智慧，實(shí)現(xiàn)投資收益4.43億元。

2015年，又一輪牛市來(lái)襲，上證指數(shù)一度突破4000點(diǎn)。借此機(jī)會(huì)，東方財(cái)富和同花順靠著基金代銷(xiāo)、券商開(kāi)戶導(dǎo)流等新業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)爆發(fā)，而大智慧卻只能吞下轉(zhuǎn)型失利的苦果，不僅貴金屬、彩票業(yè)務(wù)折戟，互聯(lián)網(wǎng)券商夢(mèng)也最終告破，再加上萬(wàn)得以及其他券商機(jī)構(gòu)對(duì)市場(chǎng)份額的分食，這家昔日的領(lǐng)頭羊已經(jīng)逐漸掉隊(duì)。

張長(zhǎng)虹的跌宕人生

在媒體的筆下，本次案件的主角張長(zhǎng)虹曾是中國(guó)資本市場(chǎng)的推動(dòng)者、建設(shè)者。

張長(zhǎng)虹出生于1959年，畢業(yè)于西北工業(yè)大學(xué)，曾任南京航空學(xué)校教師、北京萬(wàn)國(guó)企業(yè)服務(wù)公司上海浦東公司總經(jīng)理、上海萬(wàn)國(guó)股市測(cè)評(píng)咨詢(xún)董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理、中國(guó)證券協(xié)會(huì)副會(huì)長(zhǎng)等職位。

2000年，中國(guó)股市正處于高速發(fā)展期，證券公司都希望股民不要跑到營(yíng)業(yè)廳，而是通過(guò)網(wǎng)上行情交易系統(tǒng)進(jìn)行交易。41歲的張長(zhǎng)虹看到金融信息服務(wù)巨大的機(jī)會(huì)，便創(chuàng)立大智慧，做起了網(wǎng)上行情系統(tǒng)的開(kāi)發(fā)。

做大智慧的同時(shí)，張長(zhǎng)虹也在頻繁參與股票市場(chǎng)的熱點(diǎn)問(wèn)題討論。前《新京報(bào)》記者曾撰文寫(xiě)道，張長(zhǎng)虹一直想為中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展貢獻(xiàn)一分力量。

彼時(shí)，A股市場(chǎng)的上市公司股份還分為流通股和非流通股，其中非流通股大多為國(guó)有股和法人股。由于持股成本的差異，兩類(lèi)股東之間存在不公，容易使中小股東合法權(quán)益受擠壓，也會(huì)對(duì)企業(yè)治理的民主化、科學(xué)化等造成障礙。

隨著資本市場(chǎng)發(fā)展，解決股權(quán)分置問(wèn)題，也就是把非流通股變?yōu)榱魍ü砷_(kāi)始被提上議程。

來(lái)源：罐頭圖庫(kù)

為此，全國(guó)各地都對(duì)全流通方案進(jìn)行了討論，張長(zhǎng)虹也不例外。2003年12月，《新京報(bào)》經(jīng)濟(jì)新聞版面曾拿出8個(gè)版做“全流通特刊”，其基準(zhǔn)模型便是來(lái)自張長(zhǎng)虹的“全流通方案”。

雖然無(wú)法評(píng)估張長(zhǎng)虹的方案在多大程度上影響到了證監(jiān)會(huì)，但不可否認(rèn)的是，其對(duì)資本市場(chǎng)的發(fā)展也盡了自己的一份綿薄之力。后續(xù)在改革過(guò)程中，張長(zhǎng)虹又提出“讓占絕大部分市值的滬深300指數(shù)成份股公司及早股改”等建議。

北京科技大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院金融工程系博士生導(dǎo)師劉澄表示，股權(quán)分置改革對(duì)資本市場(chǎng)意義很大，實(shí)現(xiàn)了同股同權(quán)，是我國(guó)股市發(fā)展的一個(gè)重要轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

2007年，經(jīng)歷變革后的A股創(chuàng)造了6124.04點(diǎn)的歷史高點(diǎn)，迄今未被超越。而張長(zhǎng)虹和他的大智慧，也一時(shí)聲名鵲起。2012年500富人榜信息傳媒行業(yè)排行榜中，張長(zhǎng)虹家族以48.4億元排在第17，僅次于50億元的劉強(qiáng)東。江南春、張朝陽(yáng)、周鴻祎等一眾大佬均在張長(zhǎng)虹身后。

然而在財(cái)務(wù)造假事件被曝出后，張長(zhǎng)虹不僅辭去了上市公司的董事長(zhǎng)席位，其在中國(guó)證券協(xié)會(huì)的職務(wù)也被免去。2019年，張長(zhǎng)虹甚至遭公安機(jī)關(guān)拘留，不過(guò)，檢察機(jī)關(guān)對(duì)其的調(diào)查已于2020年11月終結(jié)。

如果不是幾次對(duì)投資者的賠付，張長(zhǎng)虹近幾年在整個(gè)資本市場(chǎng)幾乎銷(xiāo)聲匿跡。工商資料顯示，目前張長(zhǎng)虹旗下僅剩大智慧一家公司。而在投資大智慧4年之后，新湖中寶也于2014年退出套現(xiàn)。

2017年，新湖集團(tuán)又斥資17.2億受讓張長(zhǎng)虹20.12%股份，成為大智慧二股東。2018年大智慧股價(jià)底部時(shí)，新湖集團(tuán)實(shí)施增持，至2019年大智慧股價(jià)抬升，又反手減持。再疊加新湖集團(tuán)此后轉(zhuǎn)讓給湘財(cái)證券15%股份獲利的部分，新湖集團(tuán)獲利超36億元，遠(yuǎn)高于成本價(jià)。

湘財(cái)股份也是黃偉麾下的金融機(jī)構(gòu)之一。其坐上大智慧二股東之位后，開(kāi)始頻頻質(zhì)押股份，至2月21日所持大智慧股份仍有81.34%被質(zhì)押。今年1月，湘財(cái)股份還計(jì)劃減持大智慧約2%股份。

截至2月22日，大智慧股價(jià)較巔峰時(shí)期已下降超75%。公司想回歸市場(chǎng)第一梯隊(duì)已非常困難。現(xiàn)在的問(wèn)題是，隨著5年禁入期已過(guò)，張長(zhǎng)虹還會(huì)回歸市場(chǎng)嗎？