三晶電氣的IPO之路，還在第一步徘徊不前。

圖源：上交所

2022年7月1日，光伏逆變器企業(yè)三晶電氣向上交所提交《招股書》，擬在上交所主板上市。如今據(jù)三晶電氣提交《招股書》已近四個月時間，其依然在等待上市委的回復(fù)。

雖然整體業(yè)績不俗，但等待上市委回復(fù)期間，但三晶電氣或許還是難以擺脫焦慮。這不光是因為A股已經(jīng)有日出東方、芯能科技、海優(yōu)新材等光伏龍頭珠玉在前，更源自于三晶電氣“重海外、輕國內(nèi)”的業(yè)務(wù)特征。

01

與中國光伏紅利相伴相生

《招股書》顯示，自2011年起，三晶電氣就專注于分布式光伏發(fā)電領(lǐng)域，致力于成為一家全球領(lǐng)先的綠色建筑數(shù)字能源管理服務(wù)商。

三晶電氣聚焦分布式光伏發(fā)電領(lǐng)域的時間，其實暗暗契合了2010年后，在中國政府大力補貼下，歐洲光伏產(chǎn)業(yè)衰退，中國光伏產(chǎn)業(yè)迅速崛起的時代紅利。

比如，2010年，中國政府將光伏產(chǎn)業(yè)確定為戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，為中國本土光伏產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，奠定了制度保障；“十二五規(guī)劃”還針對太陽能產(chǎn)業(yè)，制定了以降低太陽能發(fā)電價格、擴大光伏系統(tǒng)生產(chǎn)為宗旨的發(fā)展策略。

圖源：招股說明書

統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2012-2017年，中國光伏新增裝機量年復(fù)合增速為57%。作為對比，同期中國外的相關(guān)市場復(fù)合增速只有9%。

在此背景下，三晶電氣很難不收獲亮眼的業(yè)績。《招股書》顯示，2019年-2021年，三晶電氣的營收分別為3.62億、4.26億以及7.16億，分別同比增長17.68%以及68.08%；凈利潤為2389萬元、5550萬元以及9869萬元，分別同比增長132.31%以及77.82%。

橫向?qū)Ρ瓤梢园l(fā)現(xiàn)，過去兩年，三晶電氣的營收和凈利潤均保持雙位數(shù)的增速。如果2022年上述增長勢頭不減，三晶電氣的凈利潤或?qū)⑼黄苾|元。

三晶電氣亮眼的營收增速，一方面固然源自于時代的紅利，另一方面，或許也得益于其積累的可觀技術(shù)成果。

《招股書》顯示，截止簽署日，三晶電氣及子公司公司及子公司擁有141項專利， 其中發(fā)明專利30項、實用新型專利61項、外觀專利50項，“在能源轉(zhuǎn)換、能源存儲、能源管理以及能源消費四大能源鏈環(huán)節(jié)的核心技術(shù)體系，累計掌握20項核心技術(shù)”。

02

中國市場前景廣闊，但為何聚焦海外？

近幾年，在地緣政治、石油能源價格飆升、溫室效應(yīng)等壓力下，世界各國都在追求“碳中和”目標(biāo)，力求清潔能源轉(zhuǎn)型。這也意味著光伏產(chǎn)業(yè)的發(fā)展遠(yuǎn)未達(dá)到終點。

SolarPower Europe數(shù)據(jù)顯示，預(yù)計2026年，全球新增光伏裝機容量為 458.8GW，較2021年的167.8GW增長173.42%。

圖源：SolarPower Europe

分區(qū)域來看， 2021年，中國光伏發(fā)電總裝機容量占據(jù)全球光伏發(fā)電總裝機容量的 33%，位列全球首位。中國光伏行業(yè)協(xié)會名譽理事長王勃華曾透露，預(yù)計2022年-2025年，中國年均新增光伏裝機量將為83GW-99GW。

圖源：三晶電氣

不過，三晶電氣的營收卻并不倚重正在飛速成長的中國本土光伏市場。《招股書》顯示，2019年-2021年，三晶電氣境外營收分別為1.27億元、2億元以及4.83億元，分別占各期總營收的35.38%、47.38%以及68.03%。

可以發(fā)現(xiàn)，三晶電氣來自境外的收入呈高速增長態(tài)勢。2021年，三晶電氣有近七成的營收，來自境外。

在《招股書》中，針對境外收入占比過高的現(xiàn)象，三晶電氣表示，這主要是因為“公司積極開展全球化業(yè)務(wù)布局”。事實上，三晶電氣舍近求遠(yuǎn)，“重倉”海外市場，或許是為了規(guī)避中國光伏龍頭的鋒芒。

HIS Markit數(shù)據(jù)顯示，過去五年，中國光伏逆變器市場中，華為和陽光能源的合計市場份額從30%提升到42%，后三名的合計份額僅從10%提升到14%。

以陽光能源為例，財報顯示，2021年，其境內(nèi)營業(yè)收入為149.59億元，同比增長17.94%，占總營收的61.98%。對比來看，2019年-2021年，三晶電氣境內(nèi)營收分別為2.32億元、2.23億元以及2.27億元，已多年沒有明顯進(jìn)步。

雖然目前來看，三晶電氣靠境外渠道亮眼的增速，平衡了境內(nèi)市場止步不前的業(yè)績，但是跨境貿(mào)易的特點，也決定了三晶電氣的海外渠道并不會如境內(nèi)渠道般穩(wěn)定。

《招股書》顯示，三晶電氣境外業(yè)務(wù)主要以歐元、美元結(jié)算。2020年以及2021年，匯率變動對三晶電氣現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物的影響分別為-150.78萬元以及-487.38 萬元，逐年走高。

對此，三晶電氣也坦率地表示，“外銷收入逐年增長，匯率波動對公司業(yè)績存在一定影響。如果國家的外匯政策發(fā)生變化，或人民幣匯率水平發(fā)生較大波動，將可能對公司的產(chǎn)品出口和經(jīng)營業(yè)績帶來不利影響。”

03

募資擴產(chǎn)易，但進(jìn)一步成長難

在“重海外、輕國內(nèi)”的業(yè)務(wù)困局下，三晶電氣希望借資本的力量更上一層樓。

圖源：三晶電氣

《招股書》顯示，三晶電氣擬募資12.04億，其中6.77億元用于三晶新能源年產(chǎn)約47萬臺數(shù)字能源產(chǎn)品與系統(tǒng)智能制造建設(shè)項目（簡稱為“三晶新能源項目”），占總募資額的56.23%。

據(jù)悉，三晶新能源項目建成達(dá)產(chǎn)后，可實現(xiàn)年產(chǎn)47.72萬臺光儲逆變器和電機驅(qū)動與控制產(chǎn)品的生產(chǎn)能力，其中光伏并網(wǎng)逆變器13.01萬臺，儲能逆變器及系統(tǒng)11.74萬臺，電機驅(qū)動與控制產(chǎn)品22.97萬臺，“有助于滿足分布式光伏發(fā)電領(lǐng)域、分布式光伏儲能領(lǐng)域以及電機設(shè)備行業(yè)的市場需求”。

圖源：三晶電氣

事實上，目前三晶電氣在產(chǎn)能以及產(chǎn)銷方面確實遇到了一定的瓶頸。《招股書》顯示，2021年，三晶電氣新能源產(chǎn)品和驅(qū)動產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率分別為86.79%以及100.21%，產(chǎn)銷率分別為105.69%以及104.19%。

在現(xiàn)有產(chǎn)能觸頂?shù)谋尘跋拢щ姎饽假Y擴大產(chǎn)能，進(jìn)而謀求擴大市場影響力，確實有一定的合理性。

圖源：三晶電氣

但值得注意的是，三晶電氣的研發(fā)投入力度正逐步放緩。《招股書》顯示，2019年-2021年，三晶電氣的研發(fā)費用率分別為7.42%、6.59%以及5.24%。

在招股書中，三晶電氣表示，“隨著行業(yè)技術(shù)水平不斷提高，對產(chǎn)品的要求也不斷提升，需要不斷推出新產(chǎn)品以滿足市場要求”。研發(fā)費用率不斷下降，也變相削弱了三晶電氣產(chǎn)能擴張的核心競爭力。

此外，隨著中國光伏產(chǎn)業(yè)競爭加劇，三晶電氣還需在境外市場直面國內(nèi)一線玩家的同臺競技。以前文提到的陽光電源為例，2021年，其境外市場營收為91.77億元，同比增長39.02%，占總營收的38.02%。

在財報中，陽光電源表示，“面向海外市場日益升級的需求，公司有針對性推出多款新品，覆蓋戶用、工商業(yè)、大型地面電站等市場……公司已在海外建設(shè)了20+分子公司，全球五大服務(wù)區(qū)域，240+服務(wù)網(wǎng)點。成功突破多個大客戶，簽約數(shù)個GW級逆變器訂單，在海外光伏投資巨頭中占有率遙遙領(lǐng)先。”

《第一財經(jīng)》曾援引業(yè)內(nèi)人士觀點稱，逆變器行業(yè)中，各企業(yè)的技術(shù)壁壘其實并不高，核心競爭力主要體現(xiàn)在價格、品牌和渠道之上。

過去幾年，三晶電氣曾靠競爭相對較小的海外市場創(chuàng)造不俗的業(yè)績，但隨著公司固有產(chǎn)能的觸頂，其不可避免地遇到了發(fā)展的天花板。

募資固然可以擴大產(chǎn)能，但是在研發(fā)投入相對收窄以及越來越多的中國本土光伏逆變器企業(yè)揚帆出海的大背景下，品牌、渠道等實力均不占優(yōu)的三晶電氣還能否復(fù)刻此前的高增速業(yè)績，還留有一個大大的問號。