美柚股份長達近一年的創業板IPO沖刺之路終于還是畫上了休止符。

早在去年7月底，美柚的IPO計劃就已獲得受理，一個月后就已進入問詢狀態，在此之后便再無任何消息傳出，直到6月21日，美柚主動撤回了發行上市申請文件，并在三日后獲批。

這已經是美柚第三次沖擊IPO失敗了。2016年，美柚曾有赴美IPO的打算，計劃落空后，美柚又在2019年底嘗試在科創板掛牌上市，卻因科創屬性不明顯等原因受到質疑，而后美柚轉戰創業板。

成立8年，穩坐女性健康管理細分賽道頭把交椅，號稱“最懂女人”的美柚，卻輾轉于多家交易所，始終無法得到公開市場的認可，這又是為何？

細分賽道No. 1，卻跑不通商業化的路

美柚的內憂藏在了招股書中。

2013年，美柚創始人陳方毅帶著10個人團隊“閉關”10天，琢磨產品。最終美柚誕生，基于陳方毅在返還網的創業經驗與用戶積累，美柚的用戶量飆升，融資更是拿到手軟。尤其是2016年，美柚宣布完成近10億元的E輪融資，一時間行業震驚。

在最初的經期管理市場，美柚還與直接競品“大姨媽”發生過極其慘烈的競爭，陳方毅曾在內部郵件中稱，美柚經歷了“帶著血的戰爭”，當時投資機構也紛紛站隊。而后，隨著美柚率先形成工具社區化，在活躍度上大幅領先對手。接近尾聲時，美柚的DAU已經是大姨媽的三倍多。

隨著美柚不斷發展壯大，形成了涵蓋美柚、柚寶寶、柚子街、羊毛省錢、返還網等應用的復雜產品矩陣，由早年用于女性經期管理的工具，轉型成為一個基于移動互聯網的女性生活服務提供商，產品功能已經延伸至孕期管理、知識科普、資訊閱覽、社區交流、線上購物等。

然而，從工具走向社區和電商的過程中，美柚并沒有形成自己的核心競爭力，營收結構單一、增長乏力、現金流吃緊、客戶集中度高……等一系列問題都困擾著它。

美柚的產品矩陣看似復雜，但實際上公司的收入幾乎全部來自于廣告業務和電商業務，2019年二者的營收占比分別為60.13%和39.65%。

招股書顯示，2017年至2019年，美柚的電商業務收入分別為2.39億元、1.56億元和2.44億元，營收波動較大。2020年1-6月，電商業務收入為7946.49萬元。

美柚也不得不承認，公司存在客戶集中度較高的風險。2017年-2019年，來自阿里巴巴旗下推廣聯盟阿里媽媽的傭金收入占公司電商服務業務收入的比例分別為89.08%、95.29%、95.41%。2020年1-6月，來自阿里媽媽的傭金收入占電商業務收入的86.72%。

美柚的廣告業務同樣堪憂，2017年-2019年，收入分別為1.83億元、3.59億元和3.70億元，2019的同比增速僅為3.18%，增長乏力。2020年1-6月，廣告業務收入為1.23億元。有媒體分析稱，增長乏力的原因在于美柚的主要廣告投放渠道美柚App及柚寶寶的點擊量下滑。

美柚也意識到了廣告業務收入占比居高不下所帶來的風險。美柚指出，盡管公司采用多種技術手段提高廣告內容的精準度及與用戶閱讀內容的融合度，但仍可能會影響用戶體驗而出現用戶流失，從而對廣告服務的收入產生不良影響。另外，若無法及時捕捉到用戶的偏好變化，使得廣告投放內容與用戶消費習慣或興趣不匹配，也會影響用戶對公司產品的喜愛和依賴，導致用戶使用頻率的下降，從而影響美柚的市場地位和整體的盈利能力。

不僅如此，美柚還陷入了“增收不增利”的怪圈，招股書顯示，美柚2017年-2019年的營業收入分別為4.23億元、5.16億元和6.17億元，凈利潤分別為1.12億元、1.48億元和1.24億元，其中，2019年凈利潤增速下降16.05%。2020年1-6月，美柚營業收入為2.03億元，凈利潤僅為0.4億元，美柚指出這是因為受到了疫情影響，公司業績有所下降。

與此同時，公司現金流也在逐年吃緊。招股書顯示，報告期內，公司經營活動產生的現金流凈額分別為1.34億元、1.66億元和7611.01萬元，截至2020年6月30日公司現金流凈額為-483.01萬元。看到這兒，我們或許可以理解美柚為何急于上市了。補充一點，自2018年12月獲得一輪未披露融資額的戰略融資之后，美柚便再沒有獲得新的融資了。

事實上，據媒體報道，在美柚申請創業板上市時就有業內人士指出，“目前美柚內部出現了嚴重的后續乏力，因此恐不是最好的上市時機，即便上市成功短時間內也很難做出成績。”此時看來，也確實如此。

強敵分食蛋糕，美柚還啃得動嗎？

美柚的外患則更加顯而易見，近年來電商、社交領域的競爭異常激烈，并不斷有新的玩家涌現。

2018年以來，以拼多多、淘集集、淘寶特價版等主打低價商品的電商平臺持續發力，美柚旗下的柚子街和媽媽囤主攻的低價電商的市場份額正在被瓜分。部分平臺的大額補貼，也吸引了不少消費者，相比之下“小而美”的美柚就顯得力不從心了。

美柚很快轉變思路，在2019年擴大返利導購業務的營收，在當時確實取得了200%+的同比增長，但由于返利App亂象叢生，且已經有了頭部玩家，美柚這塊業務的可持續性也有待驗證。

再來看社交，美柚背靠2.7億用戶，穩坐細分賽道的頭把交椅，主要App（美柚App、柚寶寶、柚子街、返還網、羊毛省錢）合計月活躍用戶超過3500萬，日活躍用戶超850萬。但不可否認的是，美柚已經觸及用戶增長天花板，且部分產品的用戶月活出現大幅下降。艾瑞數據顯示，2019年美柚APP月度獨立設備數基本呈負增長，也就是說，美柚的用戶已逐漸趨向飽和。

作為同樣專注女性經濟的小紅書，小紅書的崛起進一步壓縮了美柚的市場份額。截至2019年7月，小紅書用戶數已超過3億，截至到2019年10月，小紅書月活躍用戶數已經過億，每日社區筆記曝光次數逾30億次，其中70%的曝光為UGC（用戶生產內容），90后、95后已經成為社區的主流用戶。此外，小紅書也早已在布局內容電商賽道。

焦慮在所難免，美柚招股書中還提到了“創新風險”： 鑒于影響互聯網行業發展的相關技術處于快速發展的階段，美柚業務開展所需的技術也不可避免地需要進行變革和創新。如果公司對行業理解偏差，進行的科技創新和業務模式創新無法獲得市場認可，將對公司未來的持續經營能力、市場競爭力及成長性構成負面影響。

八年來，隨著小而美的美柚拓展出各項業務，漸漸變得大而全，部分業務甚至成了一種負累。動輒數億的研發投入也凸顯了美柚缺乏創新的焦慮。2017年-2019年美柚的研發投入占總營收的12%左右，其中2019年研發投入為8156萬。此前遞交的創業板IPO招股書中計劃募資18.7億，融資用途中提到，5.8億用于技術研發平臺升級，3億用于女性產品研發。

而美柚能否創造出新的增長點呢？我們不得而知，只是市場上已經許久沒有它的消息。面對強敵環伺，美柚的處境可謂尷尬。

但屢戰屢敗的美柚似乎并沒有放棄上市的想法。近日，外界又傳出了美柚可能考慮美國或香港上市的消息。

業內人士稱，美柚放棄A股有些遺憾，但就目前的情況看，美柚如果選擇境外上市，說不定IPO速度或許會更快。如果選擇去美國上市，可能下半年就可實現IPO，如果選擇去香港，下半年可以遞表，也有機會年內上市。

接下來，內憂外患的美柚還沖的動嗎？