2025年，中國創新藥出海交易呈現爆發式增長，1-7月License-out交易總金額近800億美元，多個項目創下首付款紀錄，反映出中國創新藥企全球化商業能力的提升。

與此同時，恒生創新藥ETF（159316，聯接A/C：024328/024329）跟蹤的恒生港股通創新藥指數修訂近日正式生效，明確剔除醫藥外包公司，聚焦創新藥企，能夠更好地反映本輪中國創新藥產業趨勢。

創新藥產業鏈是一個高度專業化分工的價值網絡，不同類型的企業基于自身資源稟賦和能力積累，選擇差異化的價值獲取路徑。那么，創新藥企和醫藥外包公司在創新藥產業鏈中扮演的是什么角色？恒生港股通創新藥指數剔除醫藥外包企業后，又有怎樣的變化？

由于本輪創新藥行情的重要驅動因素之一，恰恰來自創新藥企自主專利批量出海交易實現的收益，醫藥外包企業并不是其中的主要受益方。因此，在中國創新藥資產價值重估帶動行情迅猛發展之下，不少投資者都在尋找更加純粹、能夠聚焦創新藥企業的指數工具，便捷布局細分賽道。

恒生港股通創新藥指數日前宣布修訂編制方案，明確剔醫藥外包公司，相關修訂于8月11日實施生效，恒生港股通創新藥指數也成為目前ETF跟蹤的指數中首批“純度”達100%的創新藥指數，完全聚焦以對外專利授權為主要商業模式的創新藥企業，從而更好反映本輪創新藥產業發展趨勢。

表：不同創新藥指數的編制規則

資料來源：恒生指數公司、國證指數公司、中證指數公司。數據統計截至2025年8月12日。

這種“純度”的提升，也給指數帶來了更好的歷史業績表現。根據剔除醫藥外包企業后的指數成份股進行回測，2023年指數發布日以來、2024年、2025年初至今，指數業績表現均更好，且具有更高的夏普比率。

按修訂后方案測算的指數歷史業績

數據來源：Wind，數據截至2025年7月31日，其中修訂后方案為按照樣本池進行模擬測算得到的結果，指數修訂不對歷史點位進行覆蓋

       產業鏈全景：價值分布與核心環節 

       我們再來拆解一下創新藥的產業鏈，主要可分為研發、生產和銷售三大環節，這種精細分工的產業鏈結構形成了完整的價值創造鏈條，每個環節都有其獨特的貢獻與利潤分配機制。

研發環節作為創新藥產業鏈的價值源泉，占據了整個產業鏈價值的60%-70%。這一環節以“高風險、高投入、長周期”為典型特征，一款創新藥從靶點發現到最終上市平均需要10-15年時間，投入高達10-20億美元，而成功率不足10%，但研發成功后的收益也常常是巨大的。

研發環節又可細分為基礎研究、靶點發現、藥物設計、臨床前研究和臨床試驗五個階段。其中，靶點發現和藥物設計決定了藥物的創新性，而臨床試驗則是驗證藥物安全性與有效性的必經之路。近年來，人工智能等新技術的引入正改變傳統研發模式，如AI輔助藥物發現平臺可顯著提高靶點識別和分子設計的效率，將臨床前研究階段從傳統的4-5年縮短至1-2年。

生產環節約占產業鏈價值的20%-25%，是創新藥從實驗室走向市場的關鍵一步。創新藥生產不同于普通藥品制造，對生產工藝、質量控制和產能規模都有極高要求。生產環節包括原料藥生產、制劑加工和包裝等步驟，其中高壁壘原料藥和高端制劑的技術門檻最高，利潤空間也最大。隨著連續流生產、基因編輯等先進技術的應用，創新藥生產效率顯著提升，生產成本得以優化。特別是在生物藥領域，一次性生產技術、高表達細胞株開發等創新大幅提高了生產效率和產品質量。

銷售環節雖然僅占產業鏈價值的10%-15%，但卻是價值實現的關鍵。創新藥的銷售具有明顯的專業化學術推廣特征，需要建立專業的醫學事務團隊和營銷網絡。銷售環節的價值主要體現在市場準入（如醫保談判、招標采購）、渠道建設和品牌塑造三個方面。隨著全球化的不斷深入，國際化銷售能力變得愈發重要。

不同角色的創新藥參與者：傳統藥企、生物科技公司、醫藥外包公司

在創新藥產業鏈中，不同類型的企業基于自身資源稟賦和能力積累，選擇了差異化的價值獲取路徑。

傳統大型制藥企業憑借其資金實力和商業化能力，逐漸從規模化生產者轉型為全產業鏈整合者；而生物科技公司則專注于前沿技術和突破性創新，在研發環節扮演關鍵角色；醫藥外包企業（CXO）主要為前兩者的工作提供項目外包服務。

具體來看，傳統制藥巨頭通過持續加大研發投入、拓展國際化合作等形式，進行全產業鏈布局，并形成自身的競爭壁壘。傳統藥企的生產優勢是其核心競爭力所在，例如成熟的藥品生產質量管理規范、規模化生產能力和成本控制經驗，這些優勢在創新藥產業化階段尤為關鍵。目前，中國的傳統藥企正在完成從"仿制藥為主"向"創新驅動"的戰略轉型，開始從跟隨創新走向源頭創新，涉足前沿技術領域。

生物科技公司通常采取"輕資產"模式運營，聚焦于特定技術平臺或疾病領域，通過高風險、高回報的研發活動創造核心價值。其技術優勢主要體現在創新靶點的發現與驗證、藥物設計的技術平臺、以及臨床開發的策略能力三個方面。近年來，我國生物科技公司迅速崛起，從靶點發現到獲批上市的時間與海外差距已從2010年的10年縮短至2024年的3.7年。這一類型的公司通常采取"對外授權"策略實現價值變現，通過將研發成果授權給大型制藥公司，獲取首付款、里程碑付款及銷售分成，形成"研發-授權-再研發"的良性循環。

醫藥外包企業則為上述這兩類公司提供從藥物發現到商業化生產的全流程外包服務，此類企業不直接獲取創新藥的核心知識產權，一般不承擔新藥研發風險，也不參與創新藥專利研發和商業化成功后獲取的專利授權收益，其核心價值在于專業化分工帶來的效率提升、規模效應導致的成本降低以及經驗積累形成的質量保障。

隨著中國創新藥從“跟隨創新”邁向“全球領跑”，產業鏈的角色劃分愈加清晰。在此背景下，修訂后的恒生港股通創新藥指數為投資者提供了更加精準的投資工具，讓市場更高效地共享創新藥產業的成長紅利。

目前，恒生創新藥ETF（159316，聯接A/C：024328/024329）是市場上唯一跟蹤恒生港股通創新藥指數的產品，最新規模超12億元，較一月前實現翻倍，或許也在一定程度上反映了投資者對這類純粹投資工具的需求。