英偉達(dá)概念下的工業(yè)富聯(lián)，能華麗轉(zhuǎn)身嗎？

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受到質(zhì)疑的“AI第一股”

2023年以來(lái)，隨著ChatGPT的持續(xù)火爆，各大云服務(wù)商不斷加碼對(duì)AI的投入力度，這讓“賣鏟人”英偉達(dá)在美股大殺四方，市值一度超過(guò)微軟、蘋果等巨頭成為全球最高市值公司。在英偉達(dá)的帶動(dòng)下，A股中人工智能、算力等概念個(gè)股受到了各路資金的追捧。這其中，有著英偉達(dá)“影子股”之稱的工業(yè)富聯(lián)也受益匪淺，累計(jì)漲幅超過(guò)300%。

作為英偉達(dá)的重要合作伙伴，工業(yè)富聯(lián)自2023年開(kāi)始為客戶開(kāi)發(fā)并量產(chǎn)英偉達(dá)的H100及H800等高性能AI服務(wù)器，同時(shí)也在搭載Blackwell芯片的下一代AI服務(wù)器新品GB200的出貨中占據(jù)重要份額。2024年以來(lái)，北美云服務(wù)廠商大模型爭(zhēng)相發(fā)布，進(jìn)一步增加了對(duì)AI服務(wù)器的需求，這也讓工業(yè)富聯(lián)來(lái)自微軟、亞馬遜等海外云服務(wù)商的訂單暴增。

不過(guò)，隨著資金的持續(xù)炒作，不少投資者開(kāi)始對(duì)AI板塊的泡沫化感到不安。尤其是進(jìn)入到下半年以來(lái)，AI大模型的商業(yè)化落地似乎并沒(méi)有預(yù)期般樂(lè)觀，引起了部分投資者對(duì)AI前景的質(zhì)疑。在此背景下，英偉達(dá)、超微電腦等AI明星公司股價(jià)明顯顯露出“高處不勝寒”的疲態(tài)。其中，超威電腦最近半年累計(jì)跌幅一度接近70%，進(jìn)一步引起了AI的恐慌拋售。

城門失火，殃及池魚(yú)。自2024年7月創(chuàng)出歷史新高以來(lái)，工業(yè)富聯(lián)股價(jià)便持續(xù)下行，累計(jì)跌幅一度超過(guò)30%，超過(guò)2000億元市值慘遭蒸發(fā)，“AI概念第一股”似乎瞬間就不香了。只是在最近的股市整體大漲中，其才又重新迎來(lái)一波股價(jià)反彈。

事實(shí)上，如果從拉長(zhǎng)周期來(lái)看，過(guò)去一年半的時(shí)間里，工業(yè)富聯(lián)股價(jià)經(jīng)歷了先翻倍再腰斬再次翻倍的過(guò)山車行情，堪比一部跌宕起伏的電視劇。趕上AI浪潮的工業(yè)富聯(lián)，猶如一頭風(fēng)口上的大象，實(shí)現(xiàn)了從無(wú)人問(wèn)津到門庭若市，從“血汗工廠”到“科技之光”的華麗轉(zhuǎn)身，亦或是夢(mèng)幻泡影。

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踩中風(fēng)口的大象

2015年，不甘心只做代工的郭臺(tái)銘，將鴻海精密旗下物聯(lián)網(wǎng)、機(jī)器人、人工智能相關(guān)業(yè)務(wù)拆分出來(lái)重新打包成一家新的子公司，工業(yè)富聯(lián)由此誕生。2018年，工業(yè)富聯(lián)成功在A股上市。按照郭臺(tái)銘的說(shuō)法，“富士康不再是一家代工廠，富士康要打造工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，富士康也走在包括人工智能、大數(shù)據(jù)等前沿技術(shù)之列。”

作為富士康轉(zhuǎn)型的排頭兵，工業(yè)富聯(lián)主營(yíng)業(yè)務(wù)涵蓋通信及移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備、云計(jì)算以及工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)三大板塊。2023年，工業(yè)富聯(lián)通信及移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備、云計(jì)算以及工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)三大業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收分別為2790億、1943億和16.46億，占比分別為58.57%、40.79%和0.35%。

其中，通信及移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備板塊屬于工業(yè)富聯(lián)的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，主要產(chǎn)品包括高速交換機(jī)及路由器、終端精密結(jié)構(gòu)件、網(wǎng)通設(shè)備等產(chǎn)品，下游客戶涵蓋蘋果、思科、HPE、華為、亞馬遜等巨頭公司。在公司上市之初，通信及移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備業(yè)務(wù)在工業(yè)富聯(lián)總營(yíng)收中的占比一度超過(guò)60%，屬于公司第一大收入來(lái)源。

相比通信及移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備這一傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，工業(yè)富聯(lián)的云計(jì)算業(yè)務(wù)更為外界所關(guān)注，其主要產(chǎn)品包括云服務(wù)器、高性能服務(wù)器、AI服務(wù)器、邊緣服務(wù)器及云儲(chǔ)存設(shè)備等產(chǎn)品，下游客戶包括英偉達(dá)、亞馬遜、京東、阿里等巨頭。

工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)屬于工業(yè)富聯(lián)的第三大業(yè)務(wù)板塊，主要包含卓越制造咨詢與燈塔工廠解決方案業(yè)務(wù)、一站式數(shù)字制造運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)、云與平臺(tái)服務(wù)業(yè)務(wù)三大服務(wù)。據(jù)最新年報(bào)披露，工業(yè)富聯(lián)2023年新增賦能3座世界級(jí)燈塔工廠，累計(jì)助力打造9座燈塔工廠。由于營(yíng)收占比較低，工業(yè)富聯(lián)工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)對(duì)公司整體業(yè)績(jī)的影響非常有限。

在郭臺(tái)銘的設(shè)想中，工業(yè)富聯(lián)囊括了鴻海精密內(nèi)部含金量最高的業(yè)務(wù)，承載著集團(tuán)高科技轉(zhuǎn)型的重任。然而，由于其兩大核心業(yè)務(wù)（通信及移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備業(yè)務(wù)、云計(jì)算業(yè)務(wù)）均為代工模式，工業(yè)富聯(lián)盈利能力非常有限。

數(shù)據(jù)顯示，2018年-2022年，工業(yè)富聯(lián)銷售毛利率分別為8.64%、8.38%、8.35%、8.31%和7.26%，始終維持在個(gè)位數(shù)區(qū)間且整體處于逐年下滑趨勢(shì)。對(duì)比看，富士康毛利率在6%上下，工業(yè)富聯(lián)的盈利能力雖有改觀卻又非常有限。

因此，在多數(shù)投資者的眼中，A股上市的工業(yè)富聯(lián)并沒(méi)有從根本上擺脫代工廠的商業(yè)模式，進(jìn)而導(dǎo)致公司股價(jià)長(zhǎng)期低迷不振。數(shù)據(jù)顯示，2018年6月-2022年10月，工業(yè)富聯(lián)股價(jià)從最高的24.15元最低跌至6.67元，總市值則從4670億元跌至1400億元，超過(guò)3200億元的市值在四年多的時(shí)間內(nèi)慘遭蒸發(fā)。

進(jìn)入到2023年，隨著ChatGPT的橫空出世，各國(guó)對(duì)AI的投資不斷加碼，工業(yè)富聯(lián)的股價(jià)也隨之起飛。2023年3月，工業(yè)富聯(lián)股價(jià)一個(gè)月內(nèi)暴漲90%。2023年7月，工業(yè)富聯(lián)市值漲至5200億元，實(shí)現(xiàn)了五個(gè)月內(nèi)市值翻兩倍的輝煌。

不過(guò)，進(jìn)入到2023年下半年以來(lái)，工業(yè)富聯(lián)股價(jià)便開(kāi)始觸頂回落，市值在七個(gè)月的時(shí)間內(nèi)慘遭腰斬，這讓眾多追高的投資者損失慘重。

事后來(lái)看，相比業(yè)績(jī)炸裂的英偉達(dá)，工業(yè)富聯(lián)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)明顯不及其股價(jià)表現(xiàn)兇猛，成為其股價(jià)頻頻“過(guò)山車”的一個(gè)根本原因。

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并不容易的轉(zhuǎn)身

數(shù)據(jù)顯示，2023年全年，工業(yè)富聯(lián)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4763.4億元，同比下降6.94%，這是公司自2020年以來(lái)營(yíng)收首次出現(xiàn)下滑；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)210.4億元，同比增幅約為4.82%。分業(yè)務(wù)來(lái)看，工業(yè)富聯(lián)通信及移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備、云計(jì)算和工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)三大業(yè)務(wù)營(yíng)收均陷入同比下滑的境地，尤其是其核心業(yè)務(wù)通信及移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備營(yíng)收縮水近200億元。

在工業(yè)富聯(lián)通信及移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備之中，高端精密結(jié)構(gòu)件屬于最為核心的業(yè)務(wù)，主要包括手機(jī)外殼、手機(jī)中框等智能手機(jī)配件產(chǎn)品，蘋果為其第一大客戶。2018年-2021年，受全年智能手機(jī)出貨量下滑影響，工業(yè)富聯(lián)高端精密結(jié)構(gòu)件業(yè)務(wù)連續(xù)四年停滯不前。2022年該業(yè)務(wù)雖有提升，2023年再度陷入負(fù)增長(zhǎng)。

不難看出，盡管有著AI概念的加持，2023年工業(yè)富聯(lián)并沒(méi)有交出令投資者滿意的成績(jī)單，這也導(dǎo)致其陷入到“戴維斯雙殺”的局面。

進(jìn)入到2024年，大型語(yǔ)言模型（LLM）和生成式AI的迅猛發(fā)展帶動(dòng)了下游AI服務(wù)器需求的強(qiáng)勁增長(zhǎng)，工業(yè)富聯(lián)股價(jià)又迎來(lái)一波較大的反彈。7月11日，工業(yè)富聯(lián)市值一度創(chuàng)出5600億元的歷史新高，比2024年年初低點(diǎn)（2400億元）再次成功翻倍。

盡管大象再一次迎風(fēng)而上，工業(yè)富聯(lián)的半年報(bào)業(yè)績(jī)并不出眾。根據(jù)最新財(cái)報(bào)，2024年上半年，工業(yè)富聯(lián)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2660.91億元，同比增長(zhǎng)28.69%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)87.39億元，同比增長(zhǎng)22.04%。其中，2024年第二季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1474.03億元，同比增長(zhǎng)46.11%，歸母凈利潤(rùn)為45.54億元，同比增長(zhǎng)12.93%，扣非凈利潤(rùn)為42.61億元，同比下滑1.58%。

從半年度業(yè)績(jī)來(lái)看，工業(yè)富聯(lián)上半年?duì)I收、凈利潤(rùn)均創(chuàng)公司上市以來(lái)同期新高，主要受益于AI服務(wù)器需求的爆發(fā)。2024年上半年，工業(yè)富聯(lián)云計(jì)算收入同比增長(zhǎng)60%，其中云服務(wù)商收入占比47%，較去年同期提升5個(gè)百分點(diǎn)；AI服務(wù)器占整體服務(wù)器營(yíng)收比重提升至43%，收入同比增長(zhǎng)超230%。

相比高速增長(zhǎng)的云計(jì)算業(yè)務(wù)，工業(yè)富聯(lián)通信及移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備業(yè)務(wù)上半年僅實(shí)現(xiàn)個(gè)位數(shù)的增長(zhǎng)，其中，整體400/800G高速率交換機(jī)營(yíng)收同比增長(zhǎng)30%，800G交換機(jī)已于2024年開(kāi)始出貨，產(chǎn)品覆蓋以太網(wǎng)、IB網(wǎng)及NVlinkSwitch的復(fù)合結(jié)構(gòu)。

一直以來(lái)，通信及移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備業(yè)務(wù)就是工業(yè)富聯(lián)的第一大營(yíng)收來(lái)源。但隨著AI服務(wù)器需求的爆發(fā)，工業(yè)富聯(lián)的收入結(jié)構(gòu)出現(xiàn)了明顯的變化。尤其是2024年第二季度，工業(yè)富聯(lián)云計(jì)算收入占總體收入的比重達(dá)到了55%，一躍成為公司第一大收入來(lái)源。

不過(guò)，從第二季度扣非凈利潤(rùn)數(shù)據(jù)來(lái)看，工業(yè)富聯(lián)似乎遇到了增收不增利的問(wèn)題，主要是受到了匯兌損益的影響。此外，從毛利率來(lái)看，上半年工業(yè)富聯(lián)銷售毛利率為6.73%，較2023年全年水平（8.06%）下滑明顯，也是其利潤(rùn)端承壓的一個(gè)重要原因。

事實(shí)上，盡管AI服務(wù)器的名頭看似高大上，工業(yè)富聯(lián)的服務(wù)器業(yè)務(wù)本質(zhì)上只是一個(gè)兩頭在外的組裝生意。一方面，工業(yè)富聯(lián)需要向英偉達(dá)、AMD等上游企業(yè)購(gòu)買CPU和GPU等核心組件。另一方面，公司下游客戶主要以谷歌等全球云計(jì)算巨頭企業(yè)為主，工業(yè)富聯(lián)同樣缺少議價(jià)權(quán)。

不難看出，工業(yè)富聯(lián)在產(chǎn)業(yè)鏈中只是扮演著代工廠的角色，這也導(dǎo)致其毛利率十分微薄。數(shù)據(jù)顯示，2023年，工業(yè)富聯(lián)云計(jì)算業(yè)務(wù)毛利率約為5%左右，遠(yuǎn)低于其通信及移動(dòng)網(wǎng)絡(luò)設(shè)備業(yè)務(wù)毛利率（9.8%）。因此，云計(jì)算收入的快速增長(zhǎng)以及占比的提升反而拉低了工業(yè)富聯(lián)整體的毛利率水平。

一直以來(lái)，工業(yè)富聯(lián)在A股中被視為英偉達(dá)的“影子股”，但其盈利能力卻與后者有著天壤之別。根據(jù)最新財(cái)報(bào)，英偉達(dá)第二財(cái)季共實(shí)現(xiàn)營(yíng)收300億美元，同比增長(zhǎng)122%；凈利潤(rùn)為166.0億美元，同比增長(zhǎng)168%；整體毛利率為75.7%，其中GPU業(yè)務(wù)毛利率高達(dá)90%。

就在近日，面對(duì)外界對(duì)人工智能前景的質(zhì)疑，英偉達(dá)CEO黃仁勛在高盛組織的一場(chǎng)科技對(duì)談中表示，市場(chǎng)對(duì)于AI芯片的需求正處于前所未有的高峰，公司最新推出的“最強(qiáng)AI芯片”Blackwell深受客戶歡迎，目前處于供不應(yīng)求的狀態(tài)。

受黃仁勛講話刺激，英偉達(dá)股價(jià)于9月12日大漲超過(guò)8%。截止最近一個(gè)交易日收盤，英偉達(dá)市值已經(jīng)重回3萬(wàn)億美元上方。

伴隨著英偉達(dá)股價(jià)的再度走強(qiáng)，工業(yè)富聯(lián)的股價(jià)也開(kāi)始回升。但事實(shí)上，盡管一再標(biāo)榜自己是一個(gè)“高科技”公司，工業(yè)富聯(lián)本質(zhì)上還很難名副其實(shí)，其賺的只是組裝流水線上的一份辛苦錢。想要真正實(shí)現(xiàn)高端智能制造及工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)解決方案服務(wù)商這一戰(zhàn)略定位，工業(yè)富聯(lián)還有很長(zhǎng)的一段路要走。