美元基金，中國“渡劫”

今年以來，市場波詭云譎。在美國持續打擊中概股，全球資本市場動蕩不斷，以及地緣政治沖突持續不斷的背景下，國內美元基金募資正在變得越來越難，一二季度，整個資本市場投資節奏放緩，美元基金遭遇周期性困難，退出收益可謂損失慘重。這無疑讓美元LP在國內投資時候更加謹慎，甚至許多出資人已經明確停止對中國的投資承諾。

比如哈佛大學捐贈基金就在考慮縮減其在中國的投資；賓夕法尼亞州的一個養老基金在過去12月里沒有向中國私募股權基金注入新的資金；佛羅里達州的養老金系統國家行政管理局(State Board of Administration)也已暫停為在華新投資項目提供資金，同時繼續對相關風險進行評估。

悲觀者往往正確，樂觀者往往成功。

“盡管美國大型LP對中國市場的疑慮仍在，但作為亞洲第一大經濟體，他們無法忽略中國的吸引力。中國是巨大的消費市場，增量趨勢具備確定性。”

今年6月，貝恩剛剛完成特殊機會亞洲基金II募集, 獲得來自全球養老金、主權財富基金等大力支持。恩資本私募股權業務副總裁Elsa Sit稱，在亞洲地區2960億美元的私募股權投資價值中，中國占了40%。同時，一些大學捐贈基金和家族辦公室也仍想保持對中國的投資，且重點尋找專注于醫療保健領域的風投基金。比如密歇根州立大學就沒有改變在華投資策略。該基金資產規模約為40億美元，其中2%投資于中國，并且2021年底向中國的一只多空對沖基金投資了5000萬美元。

實際上，各大PE仍然在這個窗口期大舉擴張業務版圖。于此相對應的是，在過去一年激進者依然得到了獎勵。

2021年，四季度和全年業績的黑石、KKR和凱雷表現均遠超市場預期。黑石集團在2021年四季度的可分配收益為23億美元，同比增長35%。KKR在2021年四季度的可分配收益增至14億美元，同比增長158%，凱雷四季度的可分配收益達9.03億美元，與去年相比增長了近四倍。

而逆勢增長的一個重要原因就是大舉募資。KKR在2021年籌集了創紀錄的1210億美元，包括其旗艦并購基金、基礎設施池和醫療保健工具。截至2021年末，KKR的AUM達到4710億美元，同比增長87%。凱雷集團在2021年募集了513億美元，接近上一年度的兩倍，將總AUM提升至3010億美元，同比增長22%。而在2022年募資的勢頭將會更猛。黑石預計在2022年之內就會將管理規模提升至1萬億美元。

走入2022年，中概股跌出基本面，美股大幅回調。想要穿越周期，PE巨頭似乎給出了統一的答案：持續募資。

在一大堆做多中國的主權財富基金、大型保險公司、互聯網巨頭和一線母基金（FoF）的lp 支持下，于是募資競賽開啟。

今年年初，KKR宣布預計將于2022年在亞洲募集一支成長型基金，正式進軍中國私募股權領域。也就在最近，黑石集團成立303億美元房地產基金；6月，凱輝基金成立了規模為1億歐元早期風險基金，該支基金是與其長期投資人法國國家投資銀行（Bpifrance）及凱輝被投企業——加密安全平臺Ledger共同設立。這已經是凱輝基金近兩周公布成立的第三支基金，另外兩支基金還包括：30億規模人民幣二期成長基金和5億歐元全球醫療基金。7月，凱輝基金再度官宣兩支基金，新一期十億歐元的創新基金三期及凱輝非洲創新基金。僅今年上半年官宣的募集規模就已經達到150億。7月25日，BAI 資本宣布完成首期 7 億美元基金募集。

過去幾個月，國內多家美元基金相繼宣布完成了美元募資或首次關賬。

2021年年底，光速中國完成了9.2億美元的基金募資。真格基金在今年年初完成了第七期美元基金的融資。7月11日，啟明創投宣布新一期基金已募資32億美元。其中第八期美元基金已完成超額募資，總額25億美元；同時，啟明創投亦宣布第七期人民幣基金完成首輪關閉，規模為人民幣47億元(約合7億美元)。而在更早一些時候，源碼資本宣布完成五期人民幣基金，募資規模超70億元。而早在2021年4月和2020年10月，源碼資本還分別完成了10億美元和38億人民幣基金的募集。

對于頭部中的頭部，高瓴，紅杉自不必說。

最近，紅杉中國已完成新一期約90億美元基金的募集，不僅得到了包括主權基金、慈善基金、大學捐贈基金等在內的一批長期合作的國際知名LP的支持，還吸引了不少新LP的參與。

以高瓴紅杉中國為代表的頭部機構逆勢募資，表明國際長期資金仍堅定看好中國創新經濟的發展前景，看多中國經濟改革和發展帶來的結構性機會，相信中國創業者和企業家穿越周期和創造長期價值的能力。

投資策略方面，對于純美元基金來說，lp并不打算改變在中國的投資邏輯，大型機構LP更青睞“私募股權+私募信貸特殊機會”配置策略，主要關注的還是專注于科技、消費和醫療健康領域的投資風投基金。

在投資偏好上，在投資方面，過去20年中，互聯網及教育行業是美元基金投資的最主要領域和賽道。但是隨著國內相關政策的急劇調整，美元基金在國內的投資領域和投資范式正在發生巨大變化。不少擅長TMT、消費投資的美元基金不得不轉戰賽道，更喜歡增長型的行業。現在，美元基金除了科技、消費升級、工業現代化（高端制造）、醫療服務領域之外，他們的基金將堅持多元組合，著重關注中國產業的國際化拓展，推動面向全球市場的中國企業和創業者在零售消費、金融科技、內容和媒介創新、Web3 及元宇宙探索等方向的突破性進展。

從投資風格看，大多美元基金還是偏保守、穩健的投資風格，并不追求激進的快打策略，反而是采取精挑細選的方法論。

在投資階段，大部分美元基金機構開始關注早期至成長期階段的創新企業。例如高瓴成立專注早期的高瓴創投，紅杉的早期種子基金，源碼的源碼一粟等等。

高瓴創投的成立是大型pe財務化到產業化的一個轉型。2020年，高瓴正式推出其獨立VC品牌高瓴創投。一年后，高瓴創投（GL Ventures）已完成了美元和人民幣合計規模超過100億元的獨立募資。

不可否認，美元基金在投資上會有一些限制，但是這個限制隨著雙幣基金的成立，以及去美元化的思維，而顯得的不是那么重要。

對于被投企業來說并不是說所有企業都不接受外資，而是還是要看企業性質。但其中安全類、軍工類確實比較注意外資比例。對于一般企業來說，從2018年資管新規以來企業在融資難的背景下，如果企業接受雙幣，融資壓力會小很多，同時還能得到更高的估值。而對于美元基金來說，從業經驗、與境外機構間的互動以及引入先進的管理理念，對于企業來說更為有利。

得益于美元基金強大的募資能力，以及優秀的投資基因，美元基金在中國的投資大有可為，無論從短期還是中長期來看，外國資本都不會放棄中國市場。

其一，中國擁有巨大的消費市場，具備相對較高的增長率。即使今年以來，受到地緣政治和疫情的影響，導致美元出資人越發敏感和謹慎，（募資）有些波折，但這都是短期的。而且，一些歐洲資本、東南亞資本都還在很積極地看多中國，關注中國機會。

其二，未來不是一蹴而就的。未來美元基金與人民幣基金的差異會越來越小，越來越多的國際玩家會通過美元直接進入中國市場。要堅持開放的決心，建立相對公正的秩序。從長期戰略角度來看，中國一級市場股權投資市場一定會越來越健康，越來越市場化。

其三，如果越來越多外資能夠直接進入中國，確實是對外匯的有益補充。相關人士表示，“我們對美元或對外資還是很有信心的。短期肯定會顛簸，但是這條道路肯定是暢通的。”

前途光明，道路曲折。

不可否認的是，中國創投行業面臨前所未有的困難和挑戰。在去年美元基金大規模募資之后，進入2020年下半年之后，有關美元基金募資的消息就很鮮見。美元基金處于轉換、調整的階段，業內人士指出，圍繞企業未來退出渠道的不確定性是當前國內美元基金募資陷入困境的重要原因。

而且，相較而言，中國企業正從過往依賴境外資本轉向以境內人民幣基金為主導。如此背景下，美元基金究竟該如何在中國資本市場實現突圍？如何利用自身優勢，從財務投資向產業投資轉變？