開年遇冷，邁瑞醫療是否還值得“期待”？

2022年第一周，邁瑞醫療4個交易日下挫超14%。截至1月17日收盤，邁瑞醫療收于339元，相較2021年7月2日高點502元已有大幅下降。

圖：邁瑞醫療股價走勢

一方面，邁瑞醫療的股價曾跑出3年10倍的好成績，市值超越 “醫藥一哥“恒瑞醫藥；另一方面，新年伊始便遇大跌，甚至跌幅居A股醫藥板塊榜首，這波反轉讓不少股民對此心生疑惑：邁瑞醫療怎么了？

放大業績表現，尋找問題

股價漲跌，往往與業績表現有關。筆者翻閱邁瑞的財報后發現，作為“好學生”的邁瑞，業績似乎并不令人擔心。攤開2018到2020年的三張年報，邁瑞的營收增長從未低于20%。

2021年10月19日，邁瑞發布的三季度財報顯示，公司主營收入193.92億元，同比上升20.72%；歸母凈利潤66.63億元，同比上升24.23%；扣非凈利潤65.44億元，同比上升24.3%，增速表現一如既往地優秀。

與此同時，邁瑞醫療近年的現金流量表顯示，來自銷售商品、提供勞務收到的現金逐年上漲，漲勢與主營業務收入相符（下圖），表明公司主業的“造血”能力極強。

圖：邁瑞醫療近年營業收入情況

圖：邁瑞醫療近年銷售商品、提供勞務收到的現金

雖然最新的財報數據尚未出爐，但就目前來看，邁瑞醫療的主營業務沒有出問題，這也能側面印證邁瑞醫療方面的回應所言非虛——

市場有傳聞稱邁瑞醫療業績不達預期，多家分公司業績完成度不及50%，公司銷售人員大批量離職。

邁瑞醫療回應稱，公司暫未披露2021年年報，因此無法透露與業績相關的信息。不過邁瑞醫療尚未發布任何影響業績走勢的消息，也沒有發生業績不達預期、銷售人員離職的事件。另外，銷售人員離職是公司經營中的正常現象，而銷售人員大量離職且對公司造成巨大影響的非正常性事件未有發生。

那么，既然業績基本面表現優秀，股價為何遇冷呢？筆者進一步放大財務數據，找到了一些蛛絲馬跡。

從營收構成來看，邁瑞的產品主要分生命信息與支持、體外診斷和醫學影像三大板塊。其中生命信息與支持業務板塊是邁瑞營收占比最高，也是產品技術最強的板塊。該板塊包括監護儀、除顫儀、麻醉機、呼吸機、心電圖機、手術床、手術燈、吊塔吊橋、輸注泵、手術室/重癥監護室（OR/ICU）整體解決方案等一系列用于生命信息監測與支持的儀器和解決方案的組合，以及包括外科腔鏡攝像系統、冷光源、氣腹機、光學內窺鏡、微創手術器械和手術耗材等產品在內的微創外科系列產品。

2014-2019期間， 公司各項業務營收占比較為穩定，2019 年生命信息與支持類產品、體外診斷類產品、醫學影像類產品分別占營業收入比例約38%、35%、24%；2020H1，生命信息與支持類產品占比大幅提升至50%，主要是因為抗疫產品需求量大增。

圖：2020H1主營業務構成，生命信息與支持類產品比重加重。西南證券

2021年新冠肺炎疫情雖有一定反復，但其影響明顯弱于2020年，對呼吸機等產品的需求大幅下滑，導致生命信息與支持類的增長承壓。2020年H1，公司生命信息與支持業務實現營業收入534,343.39萬元，同比增長62.26%，2020年年報中，該業務實現營業收入1,000,595.63萬元，同比增長54.18%。而2021年H1，公司生命信息與支持業務實現營業收入602,096.02萬元，同比增長12.68%，增速趨緩明顯。

2021半年報中，邁瑞醫療也清楚地表示，上一年公司生命信息與支持業務的監護儀、呼吸機、輸注泵和醫學影像業務的便攜彩超、移動DR等與抗疫強相關的醫療設備需求量大幅增長，若未來公司業績無法在高基數的情況下保持持續增長，將給公司帶來經營業績波動風險。

此外，邁瑞醫療的收入同比增速從2020年的接近30%，到2021年下滑到20.96%，可以明顯看出下降了一檔。歸母凈利潤的同比增速更是從2020年的45.78%，到2021年直接降到了25.79%，幾近腰斬，業績增長的壓力清晰可見。

所以對于后疫情時代營收主力的業績增長空間存有擔憂，或許是邁瑞醫療股價走低的一個原因。

醫療集采對邁瑞醫療的影響

就2021H1的財報數據來看，邁瑞醫療業績表現其實不少可喜之處。

醫學影像方面，實現了超預期增長。2021年H1時醫學影像的收入同比達到了26.87%，要知道上一年末該業務的收入同比增速才3.88%。根據2021三季度業績交流會披露，若剔除掉抗疫相關DR產品的影響，影像業務在前三季度的增長則超過了35%。

對于體外診斷，外界給予了厚望，因為這部分收入可謂年年創新高。當前體外診斷業務主要包括血液細胞分析儀、生化分析儀、化學發光免疫分析儀、凝血分析儀、尿液分析儀、微生物診斷系統等及相關試劑。2006~2019 年，體外診斷業務收入從4.4 億元增長到58.1 億元，年復合增速22%，尤其2016~2019 年隨著化學發光業務高增長，邁瑞醫療的IVD（體外診斷業務）板塊收入增速有加快的趨勢。醫療新基建與疫后需求修復則直接大幅拉動了其收入增長，2021年H1時該業務的同比增速高達30.76%。

除了主力收入業務可能遭遇業績承壓，還有一個因素或許也影響了外界對邁瑞醫療的預期——醫療行業集采。

2021年7-9 月，醫療器械行業相關集采政策頻出，特別是安徽省IVD 集采引發市場的擔憂，一度導致申萬醫療器械指數快速下行。

2021年8月，安徽省醫藥集中采購服務中心公布了該省公立醫療機構臨床檢驗試劑集中帶量采購談判議價結果，邁瑞醫療在此次集中談判中成功入圍了包括乙肝5項、甲功5項等在內的14 個化學發光檢測項目。這一次安徽試點共涉及145個產品，入圍企業產品價格平均降幅達47.02%。受此消息影響，邁瑞醫療當天曾股價出現暴跌。

同年9月29日，南京地區醫療機構聯盟與邁瑞開展整體性價格談判，其中包括了體外診斷試劑和部分骨科耗材這兩大類產品，整體降價幅度 35.51%。南京市醫療保障局在2021年12月28日下發文件，通知各相關定點醫院從2022年1月1日開始正式執行邁瑞醫用耗材價格談判結果。因此市場上不少人據此不看好邁瑞醫療的股價走勢。

集采對企業業績的影響，主要體現在產品價格上。入圍集采名單，意味著企業的產品要降價，可能會犧牲掉一部分利潤。當然各企業愿意入圍競爭，圖的是產品能打入公立醫院，擴大市場份額銷售量。對企業業績究竟是利多還是利空，還需要根據一段時間后的實際銷量來決定。

結語

關于集采帶來的影響，筆者認為，通過集采來進入國外產品仍占據主導地位的三級醫院，對邁瑞醫療來說不見得是件壞事，不必因為入圍集采就“蒙眼殺低”邁瑞醫療。作為該公司主營業務的“三駕馬車”中分量最重的生命信息與支持業務，后疫情時代下增速趨緩需要留意；另外邁瑞醫療營收的其他兩架“馬車”未來將有怎樣的表現，更值得投資者關注。