在都市麗人(2298.HK)、匯潔股份(002763.SZ)、安莉芳控股(1388.HK)之后，愛慕股份即將成為國內第四家上市的內衣品牌。

4月22日，愛慕股份公告顯示，擬發行股票4001萬股，占此次發行后公司股本總額的比例不低于10%，每股發行價格20.99元，預計募集資金凈額約為7.61億。此次募資擬用于營銷網絡建設項目、信息化系統建設項目和在越南投資建設生產基地項目。

作為國內“鋼圈內衣”始祖的愛慕內衣，一向以高端產品定位聞名，成為貼身服飾市場的龍頭企業之一。但當海外的維密內衣破產、內衣市場不再主打“性感化”，愛慕股份也在應對盈利能力下滑的現狀。

內衣行業暴利不再，愛慕股份未來的發展空間又有多大？

從研發金屬到打造內衣帝國

20世紀80年代末，生于蘇州吳江的張榮明從北京科技大學畢業，之后又在首鋼大學教了四年書。1993年，他創立了“愛慕”這一品牌，正式進軍女性胸部服飾市場。

一個有趣的事實是，在國內內衣行業里的幾家頭部企業，創始人都是男性。除了愛慕內衣外，安莉芳內衣于1987年由鄭敏泰創辦；1996年，林升智、林升江兄弟成立的曼妮芬服裝有限公司，后來發展成為匯潔股份，旗下擁有曼妮芬和伊維斯兩大品牌；都市麗人在1998年，由來自福建、保安出身的鄭耀南創辦；婷美的創始人周楓，早期從事的是汽車用品行業。

“男人比女人更懂女人”，或許從中得到了驗證。但實際上，在時尚領域，更多的男性對目標消費人群為女性的市場，展示了他們的敏銳商業嗅覺和對女性消費心理的精準把握。譬如，法國時裝設計師克里斯汀·迪奧（Christian Dior）就是在1947年創下迪奧這一法國著名時尚消費品牌，主要經營男女手袋、女裝、首飾、香水、化妝品等。

但張榮明進入這個行業，更多地和“科技”研發相關。張榮明研究生讀的是涂層項目，開始接觸的生意也與涂層刀片有關。但在1991年，張榮明研制出了一款超彈性記憶合金文胸底托。他拿著一批鋼圈產品向北京一家內衣廠推銷，雖然受到了熱情接待，但他的產品卻吃了閉門羹，對方不要這些“張氏鋼圈”。

據張榮明后來透露，那時候的自己雖然轉向研發女性貼身內衣，但他對胸罩的概念一無所知。盡管已經結婚，但自己卻“從沒留意太太穿什么樣的內衣”。

張榮明腦筋靈活。他索性托人買了兩個樣品胸罩，把這批“沒人要”的裸鋼圈制成內衣成品，并起名為“彈性記憶合金胸罩”，讓用戶可以根據胸型對內衣松緊度進行微調。當這款產品開始賣出去時，給他加工產品的時裝廠廠長辭職，于是，在1992年，張榮明接管了北京華美時裝廠，正式開始批量生產內衣。

因為有了記憶合金胸罩產品，張榮明決心開發自己的品牌。在1993年，“愛慕”品牌正式推出。隨后，愛慕開始股份制改造，前后共計改制三次，直至今天發展成為有近萬名員工的集團公司。

在90年代之前，中國女性內衣普遍沒有加裝“鋼圈”結構。愛慕內衣填補了當時國內鋼圈內衣市場的空白，愛慕內衣帝國的畫卷也逐步打開。

目前，愛慕的主力品牌已經包括愛慕、愛慕先生、愛美麗、愛慕兒童、慕瀾和蘭卡文等。到了2019年，根據中國商業聯合會和中華全國商業信息中心的數據，愛慕股份旗下品牌愛慕以7.34%的占有率位居內衣市場第一。

盈利能力下滑的“隱憂”

2015年，維密品牌悄然入華。2017年，維密大秀首次入華舉辦，名模奚夢瑤的T臺一摔更是讓世人矚目。隨后，維密的品牌店在國內落地。維密內衣動輒數千元的價格，將“高端內衣”市場和“性感”潮流，推向了新的高度。

愛慕內衣也加緊了擴張。從2017年到2019年，愛慕的門店數量從2322家增加到2414家。

但是，內衣市場的消費風向卻在近年來發生了變化。隨著女性消費需求的不斷提升，內衣市場的蛋糕在做大，但是女性內衣的品類更加細化，對健康方面的要求也在提高。根據醫學研究，長期穿戴鋼圈內衣，會對女性乳腺造成壓迫，增加患病風險，內衣開始從“有鋼圈”向“無鋼圈”方向轉變。

內衣的“性感營銷”也逐漸成為過去式。2020年疫情期間，在6月，維密英國公司宣布破產，全英25家門店關閉。內衣市場迎來了洗牌。

全球共此冷暖。不僅是維密破產，國內愛慕股份的盈利能力也出現了下滑。從2018年至2019年，愛慕股份的營收仍在增長，分別為31.19億元和33.18億元，扣非凈利潤卻出現下滑，分別為4.06億元、3.22億元。愛慕股份解釋稱，凈利潤下滑主要是因為2018年起，公司對旗下品牌進行了變革升級，品牌形象和終端形象全面更新，加大了在品牌推廣、渠道建設、產品研發等方面的投入，公司期間費用水平上升，導致凈利潤水平逐期下滑。

除了業績下滑，愛慕股份的現金流在2017-2019年，分別為6.14億元、3.28億元、2.44億元。在2018年和2019年，愛慕的現金流已低于同期凈利潤。此外，愛慕股份的毛利率也有逐年下滑趨勢。

在2020年，愛慕股份業績情況迎來好轉。當年營收達33.62億元，同比增長1.33%；扣非凈利潤3.82億元，同比增長18.58%。盡管去年營收凈利雙增，愛慕仍預警，若公司未來營收增長不能抵消期間的費用增長對業績帶來的影響，公司經營業績會有進一步下滑的風險。

對2021年1-3月業績的預計，愛慕態度樂觀，預計期內營收約為9億-11億元，同比增長14.24%至39.63%；凈利潤約為0.96億-1.4億元，同比增長19.35%至74.97%；扣非凈利潤約為1.05億-1.50億元，同比增長19.49%至70.70%。但對于愛慕的業績預計，有市場觀點認為，愛慕財務表現不算理想，營收利潤都缺乏亮點。

天眼查顯示，愛慕股份的融資歷程僅有兩筆，分別是2016年3月1日由晨暉資本作為投資方的融資，以及2017年4月22日由加華資本、眾海投資、十月資產、深圳中民資本作為投資方的戰略融資，兩次融資額度均未披露。

新品牌競逐的“外患”

世易時移，愛慕所面對的外界市場早已不再是張榮明青年時馳騁的那片江湖，眾多新品牌如雨后春筍般出現，競爭激烈程度遠超當年，“野蠻人”已經站在了門外。

2016年5月成立的Ubras隸屬于彼悅（北京）科技有限公司旗下品牌，在2018年8月獲得5000萬元的A輪融資，投資方為今日資本。目前其已獲得數億元B+輪融資，投資方為紅杉資本中國、今日資本。

此外，包括蕉內、內外等一批新內衣品牌也不斷出現。內外目前已完成C輪融資，估值超10億元；蕉內在去年11月完成由元生資本投資的數億元A輪融資，估值達到25億元。

這些迎合新消費傾向的內衣新生代品牌打破傳統，紛紛尋找個性化定位以打動消費者。像Ubras就擯棄了傳統內衣的鋼圈、厚海綿，宣稱“無痕無鋼圈”，推出了可拆卸式專利水滴杯墊，號稱采用日本點狀膠技術來代替傳統膠骨和車縫。蕉內隸屬的三立人（深圳）科技有限公司就定位于“無感標簽內衣”，強調內衣科技感。女性內衣消費市場，也在向著更加自由、舒適的方向進化。

互聯網經濟下，內衣品牌營銷也與傳統大為不同，一般通過信息流營銷、電商直播、明星背書等方式，或利用文化跨界、潮流玩法、社群營銷等方式維系用戶。Ubras就邀請了明星歐陽娜娜、脫口秀節目主持人李誕代言，雖然由于文案失當一度“翻車”，但也吸睛無數。

現在的內衣市場，對企業運營的考驗是全方位的，不僅包括產品的材質、設計、渠道，還有營銷概念、品牌建設等，如果沒有更多的外部資金的加持，愛慕是否還能堅持扛住？

而與新興內衣品牌相比，一直以直營店為主的愛慕股份，目前并未爭奪到電商渠道的話語權。AI財經社在天貓的愛慕官方旗艦店看到，一款定價449.1元的文胸，月銷僅127，一款銷量較好的售價125.1元的文胸，月銷亦僅有1931。愛慕內衣在天貓店鋪的粉絲只有315.2萬。而在天貓平臺上，店鋪粉絲數達到338萬的新興品牌Ubars，一款售價104.2元的“歐陽娜娜同款”文胸，月銷量高達20萬。

資深產業經濟觀察家梁振鵬告訴AI財經社，愛慕股份近幾年增長放緩，也與公司比較重視線下實體門店有一定關系，實體店銷售渠道成本較高，愛慕如要實現未來業績加快增長，還需要加大線上銷售的份額，提高電商的出貨量比例。

愛慕股份也清楚公司目前正面臨著激烈的市場競爭。招股書中，愛慕股份也表示，內衣互聯網品牌近年來的崛起，加劇了貼身服飾行業的競爭壓力，若公司在未來不能比競爭對手們投入更多資金和資源在產品開發、品牌推廣、渠道建設方面，不能維持或進一步提升市場占有率，則公司的業務、經營業績及財務狀況可能受到不利影響。

梁振鵬分析稱，愛慕未來在加快電商拓展方面，需要注意如何讓消費者更易接受產品，通過線上渠道購買時，能有更好的消費體驗，比如可以通過視頻、VR等方式進行推廣。“愛慕的產品定位于中高端，如何讓線上渠道盡快提高認可度，是很重要的。”他說。

愛慕目前營收主要來自于六大自有品牌，它們收入合計占愛慕主營業務收入的比重超過了80%。愛慕也表示，若主力品牌的聲譽度和影響力下降、主力品牌的定位及相應產品未能及時引領或適應消費者喜好變化、且其他品牌未能及時形成足夠的銷售規模，則公司的業務、經營業績及財務狀況會受到不利影響。

對于愛慕遭新品牌圍攻以及目前對自有品牌倚重過高的狀況，梁振鵬分析稱，愛慕也在遇到品牌老化的問題，無論是產品的包裝、設計、推廣，還是新興營銷渠道的挖掘方面，愛慕都應考慮，如何讓更多年輕消費者接受、讓品牌定位更加年輕化。此外，他認為，大眾對愛慕的認知一直局限于女性消費領域，對于如何打開男性消費者內衣市場，愛慕也應該給予更多考慮。