出品 |子彈財經

作者| 尹太白

責編 | 林中

扣非凈利潤連虧13年之后，“牙膏第一股”兩面針最終還是決定斷臂求生。

2019年11月16日，兩面針發布了一則重大資產出售公告，擬以11.74億元的交易總價，向控股股東廣西柳州市產業投資發展集團有限公司出售其持有的房地產公司、紙品公司的相關股權及債權，交易方式為現金支付。

交易完成后，兩面針將專注于發展日化、醫藥等核心優勢業務，不再從事房地產及紙業相關業務。

類似的劇情曾上演過一次。2017年11月6日，兩面針發布公告稱，已將所持有的鹽城捷康三氯蔗糖制造有限公司35%的股權全部轉讓。轉讓完成后，兩面針五大業務板塊之一的精細化工板塊被徹底剝離出去，只剩日化板塊、醫藥板塊、紙業板塊和房地產板塊。

精細化工板塊被剝離，在當時的投資市場上引起了不小的轟動，而兩面針給出的解釋是：有利于優化資產結構，集中資源聚焦日化主業。

時隔兩年，兩面針故伎重施，出售公告一經披露很快就引來了上交所的關注。11月22日，上交所就剝離紙業和房地產業務是否合理等11個問題向兩面針下發問詢函，并要求其在5日內予以回應。

同時剝離房地產公司和紙業公司，兩面針一度被上交所質疑為“借處理資產避免虧損”。事實上，這種質疑并非毫無依據。

根據兩面針歷年的財報顯示，2017年、2018年和2019年上半年，房地產公司的凈利潤分別為人民幣-205.31萬元、-169.64萬元和-160.41萬元，而紙品公司的凈利潤分別為人民幣-1.36億元、-5269.53萬元和-5341.45萬元。

2019年第三季度，房地產公司和紙品公司依舊未能在虧損的道路上止步，凈利潤分別為人民幣-150萬元和-2201.21萬元。

12月9日晚間，也就是在超出上交所給出的回復期限半個月后，兩面針以一份長達48頁的回復函，正式回復了上交所關于出售11.74億資產的“靈魂拷問”。

兩面針在回復函中否認了借處理資產避免虧損，“公司本次交易的目的是減少公司虧損，降低公司負擔，為公司業務轉型提供資金支持，致力于聚焦主業，發展日化產業。”

上市即巔峰

這已經不是兩面針第一次受到質疑了。扣非凈利潤連續虧損13年，兩面針用實力詮釋了什么是“上市即巔峰”。

根據三季度財報顯示，兩面針的總營收為人民幣為8.82億元，同比減少1.44%，而歸屬于上市公司股東的凈利潤為779.86萬元，同比增加263.51%，扣非凈利潤為-4343萬元，相比去年同期的-1517.52萬元，虧損仍在不斷擴大。

如果不是手中持有中信證券、交通銀行等上市企業的股票和多家非上市企業的股權，遇到入不敷出的“旱年”就賣出一些股票換取生機，恐怕兩面針早已退市。根據粗略統計，從2006年到2018年，兩面針六度出售中信證券股票，累計套現超過10億元。

與如今靠賣賣股票規避退市的落魄不同，在2004年1月30日A股上市時，兩面針頭頂“牙膏第一股”的光環，一時之間風光無限。

兩面針確實對得起這個光環，自1996年起，兩面針牙膏的產量和銷量就長期位居全國牙膏行業前三名。

2003年上市前夕是兩面針的巔峰時期。這一年，兩面針的總營收為人民幣5.86億元，扣非凈利潤更是高達2800萬元。其中，僅僅是日化板塊中的牙膏業務就為兩面針創收4.43億元，占總營收的76%。

不過，兩面針的巔峰時期的持續時間著實短得可憐。2004年和2005年，兩面針的總營收雖然仍能維持5億元之上，扣非凈利潤卻出現了大幅下滑，分別為700萬元和400萬元。

2006年是兩面針業績上的分水嶺。這一年，兩面針的扣非凈利潤由正轉負，虧損1.08億元，從2006年一直到2019年三季度，兩面針的扣非凈利潤始終沒能扭虧為盈。13年間，兩面針的扣非凈利潤虧損累計超過13.5億元。

究竟是什么原因讓兩面針如此迅速地從巔峰跌落谷底呢？或許從兩面針的招股書中可以窺得一絲端倪。

兩面針在2004年上市時曾在招股書中指出，近年來隨著外資企業大量涌入，比如世界知名品牌佳潔士和高露潔等均已進入中國市場，導致國內牙膏行業競爭加劇，毛利率也在不斷下降。

主打中草藥牙膏的兩面針首當其沖，沖擊主要來自于三個方面：一方面是牙膏市場被大規模掠奪，另一方面是激烈的競爭導致毛利不斷變薄，還有一個方面則是中草藥原材料的價格不斷上漲。

面對巨大的競爭壓力，兩面針是怎么應對的呢？

根據招股書顯示，兩面針列出了十項募集資金的用途，其中包括房地產業、旅游用品業、藥業、糖業等多個領域。大力擴展業務邊界，通過多元化業務創收，是兩面針面對牙膏行業競爭給出的解決方案。

不過這個解決方案最終沒能經得住時間的檢驗，也沒能給兩面針帶來預期中的業績增長。根據歷年財報顯示，兩面針2007年參股的7家公司中有5家虧損；2008年參股的8家公司中有6家虧損；2009年參股的9家公司中有5家虧損。

多元化業務幾乎全部陣亡，大力擴展業務邊界最終沒能為兩面針開拓出新的安全區。

救命稻草難救命

多元化業務帶來的虧損，導致主業被拖累，業績一蹶不振，使得凈利潤被反噬，兩面針徹底被拽入到深淵之中。

一組數據從側面反映出了兩面針的主業已經嚴重萎縮。根據AC尼爾森、中國口腔清潔護理用品工業協會的統計數據顯示，2016年，國內牙膏市場占有率前十名的品牌分別是黑人（20.6%）、云南白藥（17.8%）、佳潔士（11.1%）、高露潔（9.8%）、冷酸靈（5.8%）、中華（5.6%）、舒客（4.8%）、納愛斯（3.2%）、舒適達（2.6%）、六必治（1.4%）。而曾經的市場占有率超過17%的兩面針，如今已不足1%。

在TOP10中，外資品牌占比49.70%，本土品牌占比33%，其他占比17.7%。外資品牌占了半壁江山。

雖然被排擠出主流市場，不過令兩面針沒有想到的是，此前原本是作為增量而布局的旅游牙膏市場，反倒成了一根救命稻草。

2000年前后，兩面針開始拓展牙膏市場細分之下的旅游牙膏市場。與家用牙膏的坎坷不同，兩面針在旅游牙膏上的發展可謂一帆風順。從2000年到2002年，兩面針旅游牙膏銷量分別為7331萬支、1.55億支和2.39億支。

到了2016年，兩面針已發展成為錦江之星、如家、漢庭、和格林豪泰等連鎖酒店的牙膏供應商，并且牢牢占據了錦江之星80%的份額、如家53%的份額、漢庭35%的份額、格林豪泰50%的份額，儼然是旅游牙膏市場中名副其實的霸主。

2017年，兩面針總共賣出了15.4億支牙膏。在這15.4億支牙膏中，有15億支為旅游牙膏，家用牙膏的銷量僅為4000萬支，只占了個零頭。

令人稍感安慰的是，兩面針的旅游牙膏銷量還在不斷地增長。根據2019年三季度財報顯示，兩面針家用牙膏銷量為668.83萬支，旅游牙膏銷量則為27.94億支。然而尷尬的是，668.83萬支家用牙膏的收入為3753.12萬元，而近28億只旅游牙膏的收入卻只有2243.21萬元。

如果按照這兩組數據計算，那么兩面針的家用牙膏平均每支售價為5.6元，而旅游牙膏平均每支售價僅8分錢。

8分錢一支的旅游牙膏，幾乎已經成了兩面針現在唯一的市場優勢。雖然擁有接近50%的市場占有率，但稀薄的利潤實在難以支撐兩面針的增長，艱難求生的兩面針也徹底淪為“低端牙膏”的代名詞。

回歸主業為時已晚

事實上，兩面針在很早之前就意識到多元化這條路難以走通。兜兜轉轉，兩面針決定懸崖勒馬。

2013年，兩面針重回牙膏主業，并希望在中高端市場重塑品牌形象。同年，兩面針發布全新升級新品“兩面針中藥消痛系列牙膏”，最高售價為每支59.9元。

為了幫助新產品立足中高端市場，2014年和2015年，即便是在扣非凈利潤分別為-1.77億元和-1.69億元的前提下，兩面針每年的廣告費用依舊高達6000萬元，可以說是不惜重金。相比之下，這項費用在2012年的時候還不足3000萬元。

然而重金投放廣告并沒有為兩面針換回相應的回報。2016年和2017年，兩面針家用牙膏銷量分別為4360萬支和4053萬支，同比下降分別為14.24%和7.06%。

多元化業務失敗、主業也丟棄了，兩面被扎的兩面針還有戲嗎？

一位對牙膏行業研究頗深的連鎖日化店負責人表示不太看好兩面針。他告訴「子彈財經」，如今的牙膏行業，黑人、佳潔士和云南白藥搶占了大部分高端市場，中低端牙膏則被冷酸靈、中華占據，兩面針的身影幾乎見不到了。

“就拿和兩面針類似的云南白藥來說吧，云南白藥的牙膏目前已經能夠和國際品牌進行抗爭了。消費者的需求在變化，市場的競爭環境也在變化，兩面針跟不上形勢，想要回歸主業很難，”該負責人說，“如果兩面針能真的把賣房地產公司和紙業公司所得的收益用在主業投入上，或許還有一線生機。”

實際上，兩面針也在給上交所的回復函中表示，股權轉讓完成后，公司將利用這筆資金，發展日化、醫藥等核心主業。

需要指出的是，兩面針的現狀其實并不樂觀：牙膏主業已離開主流市場太久，要想再度占領超市貨架絕非易事；醫藥板塊也缺少具有核心競爭力的產品，藥品銷售收入每年僅有億元左右，最近幾年甚至還止步不前。

重新復盤來看，如果當時占盡天時地利人和的兩面針沒有選擇發展多元化業務，而是放手一搏，正面硬剛佳潔士和高露潔并形成差異化競爭，結局會不會全然不同？

可惜世間沒有如果。

文中題圖來自：圖蟲創意，已授權；配圖來自：攝圖網，基于VRF授權。