停牌半月有余，5月12日晚，陽光諾和（688621.SH）并購昔日控股股東江蘇朗研生命科技控股有限公司（下稱：朗研生命）的重組預案終于出爐。

但對于這樁實現“研發服務+醫藥制造”一體化的重大重組，二級市場的投資者第一反應并不買賬。

復牌首日的5月13日，陽光諾和盤中一度跌逾8%，最終收跌3.63%。此后，連續兩日收盤分別下跌0.47%、2.45%，后呈現上漲。

截至5月16日收盤，陽光諾和股價45.3元/股，上漲5.32%， 總市值51億元。

朗研生命和陽光諾和擁有同一實控人——“80后”利虔。朗研生命還曾是陽光諾和的控股股東，后來陽光諾和被從朗研生命分拆出來，獨立登陸科創板。2022年，陽光諾和就曾對朗研生命發起過并購，但歷時10個月，以失敗告終。

此次陽光諾和重啟并購朗研生命，也是利虔推動旗下醫療資產證券化的關鍵一步。從分拆陽光諾和獨立上市，到多次嘗試注入朗研生命，利虔的資本運作始終圍繞“研發服務+醫藥制造”敘事展開。

然而，近兩年標的業績均不及2022年、監管問詢風險、行業政策沖擊等等多重挑戰，讓這場關聯交易的最終走向變得撲朔迷離。

圖源：罐頭圖庫

“左手倒右手”，

標的作價尚未確定

重組預案顯示，陽光諾和擬通過向38名朗研生命全體股東發行股份及可轉債購買的方式，購買其所持有的朗研生命100%的股權。

同時，陽光諾和還計劃向不超過35名特定投資者發行股份募集配套資金，募集資金擬用于支付朗研生命項目建設、此次交易的中介機構費用等，以及補充流動資金等。

圖源：公司公告

朗研生命成立于2010年，主要從事高端化學藥品制劑及原料藥的研發、生產、銷售，并對外提供藥品生產服務，目前已完成心血管疾病類、抗感染類、內分泌系統疾病類、消化系統疾病類等多個重要領域用藥的研發和生產。

2023年、2024年，朗研生命營收分別為4.65億元、4.31億元，凈利潤分別為3617.07萬元、5438.64萬元。

作為藥物“臨床前+臨床”CRO（醫藥研發合同外包服務機構）綜合服務商，陽光諾和想通過此次收購向產業鏈下游拓展，實現“研發服務+醫藥制造”協同發展。

陽光諾和表示，本次收購朗研生命的交易，能夠明顯提高上市公司行業競爭力和盈利能力，完善上市公司的戰略布局。一方面，能夠促進陽光諾和研發品種落地以及朗研生命產能釋放等；另一方面，公司將增加醫藥工業板塊業務，實現一體化產業布局。

圖源：罐頭圖庫

值得注意的是，陽光諾和與朗研生命背后是同一位實控人——利虔。截至上述公告日，利虔對陽光諾和的持股比例為27.59%，對朗研生命的持股比例為32.84%。

對于“左右倒右手”的交易，市場往往尤為關注交易價格的公允性。

但此次預案顯示，朗研生命資產作價尚未確定，具體股份、可轉債支付比例將根據標的資產的最終交易價格由各方協商。

此外，值得注意的是，截至目前，作為朗研生命股東，利虔累計質押朗研生命2283.84萬元出資額，朗頤投資累計質押朗研生命1051.71萬元出資額，合計占朗研生命實收資本的36.51%。

陽光諾和表示，朗研生命股東的債務規模是考慮其自身資產狀況、資金需求、市場狀況等多種因素后的綜合安排，并已針對解除質押出具承諾。“若出現股東資信狀況及履約能力惡化、市場劇烈波動或發生其他不可控事件，朗研生命股東持有的朗研生命股權存在被處置的風險。”

首次并購朗研生命，

遭26項問詢后以失敗告終

這已經是陽光諾和對朗研生命第二次發起并購，更是利虔第三次推動朗研生命的資產證券化。

2009年，利虔等人投資創建了陽光諾和，是國內較早對外提供藥物研發服務的CRO公司之一。CRO公司是作為醫藥制造企業可借用的一種外部資源，在接受客戶委托后，可以在短時間內迅速組織起一支具有高度專業化和豐富經驗的研究隊伍，從而幫助醫藥制造企業加快藥物研發進展，降低藥物研發費用，并實現高質量的研究。

次年，利虔等人隨即成立了控股公司朗研生命。利虔又通過朗研生命，相繼收購永安制藥、百奧藥業兩家醫藥制造企業；醫藥銷售公司廣東泓森（現已注銷）等，構建起一張初具規模的醫藥版圖。

并且，2016年，陽光諾和全體股東將合計持有的陽光諾和100%股權轉讓給朗研生命，朗研生命亦成為陽光諾和的控股股東。考慮到雙方為同一實控人，自2016年起所有藥物研發服務業務由陽光諾和開展，朗研生命僅作為投資管理平臺，不再從事藥物研發服務業務。不過，2019年至2020年，朗研生命旗下兩家子公司均是陽光諾和主要客戶。

緊接著，隨著A股注冊制改革以及國家出臺對生物醫藥等新興產業的鼓勵政策，利虔決定向資本市場發起沖擊。

圖源：罐頭圖庫

最開始，利虔就想推動朗研生命和陽光諾和整體上市，但該計劃受阻，利虔便將主營醫藥研發服務的陽光諾和分拆上市。

2020年1月，朗研生命將所持陽光諾和的92%股權，按朗研生命股東對朗研生命的持股比例，轉讓給25名自身股東或其最終權益持有人，避免了陽光諾和與主要客戶共有同一控股股東的情況。2021年6月21日，陽光諾和成功登陸A股，成為第4家在科創板上市的CRO公司。

朗研生命分拆陽光諾和后，公司體內仍留有醫藥制造業務，也為此后的資產注入埋下伏筆。

2022年10月，上市僅一年的陽光諾和就啟動對朗研生命的并購。2023年5月，陽光諾和宣布通過發行股份及支付現金方式購買其所持有的朗研生命100%股權，交易作價為16.11億元。同時，擬募集10.07億元，用于交易的現金對價、擴建相關生產項目等。

陽光諾和給出了高估值，16.11億元較朗研生命5.66億元的凈資產賬面值，評估增值10.45億元，增幅達184.49%。

據醫藥垂直自媒體“醫藥投資俱樂部”分析，收購的對價并不離譜，僅僅從賬面數據去推算，甚至價格還算有點便宜。按照2022年的業績來算，估值大概是17倍PE左右；應該說，這個估值略低于當時A股二級市場同類企業估值。

圖源：罐頭圖庫

并且，在交易報告書中，朗研生命還做出了業績承諾。利虔、朗頤投資為該次交易業績承諾方，業績承諾方承諾朗研生命2023年、2024年和2025年經審計的凈利潤將分別不低于0.95億元、1.25億元和1.58億元，合計不低于3.78億元。

然而，在此之后，陽光諾和收到了來自上交所的問詢函。監管部門針對陽光諾和重組事項的問詢函共有26項問題，涉及業績補償和業績獎勵、交易目的及協同效應、銷售模式等。

按照監管規定，公司回復審核問詢的時間，總計不得超過1個月；如難以在1個月時間內回復的，可以按照《重組審核規則》的規定，申請延期一次，但是延期時間不得超過1個月。

直至當年8月，用掉1次延期的機會后，陽光諾和最終放棄回復，歷經10個月的收購朗研生命的計劃就此終止。

“80后富豪”能否玩轉

“左手倒右手”

近些年，資本市場不斷涌現新秀，利虔就是其中之一。

公開資料顯示，利虔，1981年11月出生于江西，北京醫科大學（現北京大學醫學部）大專肄業，原因不明。

2002年7月至2005年6月，利虔歷任北京德眾萬全藥物技術開發有限公司合成部實驗員、項目經理、項目立項組組長；2005年6月至2014年6月，任北京聚德陽光醫藥科技有限公司執行董事、總經理。

2009年，創立陽光諾和時，利虔28歲；2021年，陽光諾和上市時，利虔40歲。陽光諾和上市當年，利虔隨即入選《2021胡潤U40青年企業家榜》，以30億元人民幣財富位列第55名。

此后，利虔便圍繞“研發服務+醫藥制造”敘事，不斷推動旗下醫療資產的證券化。如果順利，利虔的財富勢必還會水漲船高，但現實是，這個過程仍然充滿不確定性。

與上次陽光諾和并購朗研生命的時候相比，從外部環境到陽光諾和、朗研生命自身，都發生了諸多變化。

2021年-2023年，陽光諾和營收和凈利潤始終保持正向增長——該年度實現的營業收入分別約為4.94億元、6.77億元、9.32億元；對應實現的凈利潤分別約為1.09億元、1.58億元、1.83億元。

2024年，陽光諾和實現營業收入10.78億元，同比增長15.7%；公司凈利潤和扣非凈利潤分別為1.69億元、1.65億元，同比下降分別為7.59%、8.31%。

圖源：Wind金融終端

陽光諾和表示，受宏觀經濟及行業政策變化等影響，2024年度公司收入增幅放緩，盡管公司采取了降本增效等管理控制措施提升公司經濟效益，但由于人員、設備等固定成本的存在以及積極推進研發戰略轉型，研發投入增大，導致2024年度凈利潤較上年同期下降。

2024年，陽光諾和營收增速為歷年最低，凈利潤為首次出現年度下滑。進入2025年，陽光諾和業績依然難言輕松。

截至2025年一季度，陽光諾和實現營業收入2.31億元，同比減少8.49%；凈利潤0.27億元，同比減少60.21%。

針對業績下降，陽光諾和表示，主要系報告期內公司仿制藥業務受集采、MAH制度等政策的影響，營業收入下降、成本率上升所致。

此外，通過對比兩次交易披露的財務數據，朗研生命2023年、2024年的營業收入、凈利潤均不及2022年。

陽光諾和在本次交易預案公告中也指出，近年來，隨著國家醫保目錄調整、國家集中帶量采購等政策的實施，部分藥品競爭日益激烈，終端招標采購價格逐漸下降，朗研生命產品未來可能面臨銷售價格下降的風險，從而對朗研生命產品銷售和盈利水平產生不利影響。

新智派新質生產力會客廳聯合創始發起人袁帥表示，外部方面，醫藥行業政策環境發生了深刻變化。國家對醫藥行業的監管力度不斷加強，藥品審批、醫保控費、帶量采購等政策持續推進，對醫藥企業的研發、生產和銷售都提出了更高要求。同時，行業競爭也愈發激烈，新的競爭對手不斷涌現，市場份額爭奪更加白熱化。資本市場環境也有所不同，投資者對醫藥企業的估值更加理性，更加注重企業的核心競爭力和盈利能力。

袁帥表示，朗研生命面臨的業績增長壓力和市場競爭加劇，增加了并購后的整合風險。如果陽光諾和不能有效解決朗研生命產品價格下降、市場份額下滑等問題，可能導致并購后的業績不達預期，影響公司的整體財務狀況和股價表現。此外，行業政策的持續變化和市場競爭的不確定性，也給并購后的戰略規劃和運營管理帶來了挑戰。