50億，兩家“老炮兒”抱團自救

AI制藥領域，近期最引人注目的事件莫過于Recursion與Exscientia的合并。

兩家同為納斯達克上市公司，且皆是行業“老炮兒”存在——幾乎是全球最早一批AI+藥物研發公司，兩者聯手締造了近來AI制藥領域最大一筆并購。

盡管兩家公司未正式披露交易金額，但路透社報道稱交易金額為 6.88 億美元（49.32億元人民幣）。此次合并以股票交易的形式進行，Exscientia股東每持有一股普通股，將獲得0.7729股Recursion A類普通股，部分股份將以現金支付。

合并后的公司將保留Recursion的名稱，并繼續在納斯達克交易。根據固定匯率，Recursion股東將擁有合并后公司約74%的股份，Exscientia股東將擁有約26%的股份。

從官宣的基礎信息來看，該筆交易似乎有望達到1+1>2的效果：

其一，管線層面，合并后的公司將創建一個多樣化的臨床和近臨床項目組合，預計在未來18個月內公布約10項臨床試驗結果，若大多數項目成功，可能每年將產生超過10億美元的峰值銷售額。

其二，現有合作伙伴關系有望在未來2年內支付約2億美元的里程碑式付款，以及超過200億美元的凈銷售額特許權使用費。

其三，合并后有望通過協同效應節約1億美元運營成本，兩家公司共計約8.5億美元的現金儲備將支撐到2027年。

不過，對于Exscientia的股東而言，因絕大部分以股權支付，面臨無法直接退出局面。但長遠去看，或許有望從合并后的實體的未來增長中受益。

AI制藥“老炮兒”的滑落，巔峰時市值32億美元

Recursion和Exscientia在AI制藥領域各有所長，Recursion以其能工業化、規模化發現藥物的平臺而聞名，而Exscientia則以其快速的自動化藥物設計能力著稱。

兩者的合并，更像是老牌AI制藥公司的一場“自救”。兩者常被同時提起，命運軌跡也有諸多相似之處，也為今日“抱團取暖”埋下伏筆。

Exscientia典型AI制藥“老炮兒”，2012年創立于英國牛津，是全球第一個將AI設計的藥物帶入臨床試驗的公司。第一個吃螃蟹，有喜亦有憂：經歷過被投資者熱捧、巔峰時期上市股價大漲，后因業務進展不順、股價一瀉千里，今年又剛剛經歷高層震蕩和裁員難關。

追溯其融資歷程，消息不斷，2017至2021年間尤為突出，在這四年間完成了A、B、C和D輪融資，累計籌集資金6.3億美元，折合人民幣45.17億元（未考慮匯率波動）。

背后主要投資者涉及軟銀、Novo Holdings、貝萊德、穆巴達拉投資公司、Farallon、Casdin、Evotec、BMS和醫療投資機構GT Healthcare等。

在這期間，Exscientia與多家公司建立了合作關系，包括GSK、賽諾菲、BMS（百時美施貴寶）等。通過多輪融資和與大型制藥公司的合作，Exscientia不斷推進其藥物發現和開發項目。

2021年4月，Exscientia宣布世界首款基于AI設計的創新藥物進入臨床試驗階段。隨后，當年10月成功登陸納斯，IPO首日表現良好，市值增長至32億美元，并成功募資5.104億美元，顯示出當時市場對AI制藥平臺的高度信心。

繁榮之下，隱藏了一個根本問題，要知道Exscientia依然沒有一款藥物成功獲批上市，而進入臨床試驗的藥物遠沒有下文。后來，Exscientia在管線上的接連失誤，以及停止了針對A2A靶點的癌癥候選藥物EXS-21546的I/II期研究，進一步打擊了市場信心。

二級市場很快用錢投票，隨之而來的是，Exscientia股價一瀉千里，距離最高點曾一度跌達90%。

上市時，軟銀、諾和諾德是公司大股東，而根據智藥局數據，目前，機構投資人約占Exscientia股權的23.3%，公司最大股東是軟銀，持股比例約4.99%，相較于上市時已經大幅減持。若按6.88億美元收購價計，軟銀所持賬面價值僅剩0.34億美元。

要知道，Exscientia的D輪融資由軟銀領投，Novo Holdings和貝萊德等也參與了投資，融資額5.25億美元包括2.25億美元的投資和3億美元的股權承諾。由于可查信息不多，很難計算軟銀具體回報。

英偉達投資，美國AI制藥獨角獸的并購選擇

Exscientia帶動了AI制藥在全球萌芽，一個例證是，Exscientia上市同期，歐美十余家AI制藥企業也成功IPO，這其中就包括Recursion。

Recursion比Exscientia晚一年入局，2013年在美國猶他州鹽湖城成立，后迅速成長為一家跨國公司，并在加拿大和美國其他地區設有辦事處。

站在 AI 制藥風口之上，Recursion也曾完成多輪融資，累計獲近 5 億美元融資，估值 30 億美元，躋身美國 AI 制藥獨角獸，投資方陣容集結了 Felicis Ventures、Leaps by Bayer 等知名投資機構。

與Exscientia上市命運相似，Recursion也經歷了大漲大跌。2021年4月，成功在納斯達克掛牌上市，上市當日公司股票一路飆升，最高漲幅高達 73%，市值更是一度突破 50 億美元大關。

尤其在2023年，獲英偉達5000萬美元投資和合作后，公司股價立刻大漲115%，此后股價也顯現出彈性，曾一度是AI制藥市值最高公司。

因在管線上沒有重大的更新，仍集中在罕見病和腫瘤學領域，其中4款藥物進入臨床II期，相似的一幕再次上演，如今的市值已跌至18.81億美元。

商業化難題在前，管線又沒巨大進展，表現在財務上往往是虧損。從業績上看，Recursion不算出彩。2023年年度總收入為4460萬美元，主要源于和羅氏的合作收入，這部分2022年的收入為3980萬美元。同時，年度凈虧損為3.281億美元。

Recursion開始逐步探索新的發展方向，展現出從人工智能生物技術公司向技術生物平臺型企業轉型的跡象，并購策略成為關鍵手段。

2023年5月份，它宣布以8750萬美元的價格收購另外兩家專注于AI的公司Cyclica和Valence。這些戰略舉措已將復雜的計算方法集成到Recursion以生物學為中心的平臺中，從而優化了他們的藥物發現和開發過程。

再看Recursion與Exscientia的整合，重心同樣向平臺傾斜。Recursion擁有強大的生物學探索和轉化能力，而Exscientia則在AI驅動的精準化學設計和小分子自動化合成方面具有優勢。這種技術上的互補，使得兩家公司能夠創建一個端到端的藥物發現平臺，從而提高藥物開發的速度和效率。

除了兩者能夠實現優勢互補之外，Exscientia目前的處境，也為合并提供了合適的時機。

今年2月，Exscientia的創始人兼任首席執行官Andrew Hopkin因與兩名員工存在“不正當關系”，被逐出公司。5月22日，Exscientia宣布裁員，比例在20%~25%之間，波及約100人。伴隨著管線失利、CEO被辭退、裁員，Exscientia的行業影響力和基本面逐步惡化，目前僅有2條處于1期臨床的管線。

而自從Andrew Hopkin被董事會踢走后，首席科學官Dave Hallett一直擔任臨時首席執行官，至今沒有找到繼任者。今年4月以來，Dave Hallett還在分批次出手Exscientia的股票，累計套現近30萬美元，也為公司并購埋下伏筆。

截至2024年第一季度，Exscientia的現金儲備達到了4.588億美元，雖尚未面臨資金枯竭的危機，但與其被迫停業，不如合并自救。

不唯技術和概念，AI制藥走向務實

“Recursion和Exscientia至今都沒有亮眼的臨床數據讀出，兩家合并更像是在抱團取暖。”有投資人指出。

據稱，這是所有AI制藥賽道中首次出現兩家上市企業合并的情況，這次并購不僅展現了AI制藥行業的發展態勢，也反映了行業內的并購整合帷幕即將拉開。

初代AI制藥公司被收編，揭示了AI制藥行業的光環正在褪去，新藥研發的高風險和長周期依然是難以逾越的障礙。盡管AI制藥領域已經發展了十多年，但至今尚未有藥物成功獲批上市，這引發了一連串的問題，并不斷提醒著行業風險。

另一家AI制藥先驅BenevolentAI，今年早些時候宣布，其主導藥物在 IIa 期特應性皮炎研究中無法擊敗安慰劑，這一結果導致了該藥物的終止、股價暴跌和大規模裁員。BenevolentAI還宣布關閉了在美國的辦事處。

反映在二級市場上，據媒體統計，歐美部分AI制藥上市企業股價跌幅超過80%，部分美國上市AI制藥藥企市值已經低于1億美元，跌幅超過90%。

無論國內外，一級市場投資也逐漸趨于理性。有業內人士分析稱，“發展到今天，AI制藥早已越過那個以談技術、講概念為主的階段”，“投資人的態度變得更加務實”。

盡管美國AI制藥投資有回暖，但投資策略正趨向更加理性，投資者更加傾向于那些能夠展示實際進展和強大產品管線的公司。

獲1.7億美元D輪融資的BioAge Labs是一個典型。該公司主攻“抗衰”，其管線之一據稱能改善代謝和肌肉功能，禮來已就此與之共同啟動一項臨床II期試驗，評估重點之一即它是否能夠降低減肥造成的肌肉流失。

今年上半年拿到3.72億美元D輪融資的Formation Bio，同樣有了臨床進度較為靠前的管線，現階段已手握兩條處于臨床II期、一條處于臨床III期的管線，分別以膝骨關節炎、特應性皮炎、慢性手部濕疹為適應癥。

反觀國內，一級市場投資從2022年開始，逐漸趨于冷靜，企業融資難度加大。

綜合各方相關數據，2018年-2023年是行業融資高峰，6年間共計292起融資事件，且大多集中在早期階段，截至2023年11月，中國AI制藥公司已經超過90家，其中融資輪次在B輪以上（包括B輪）的企業占19%。

而今年上半年，中國AI制藥公司共發生22起融資事件、披露金額18.09億人民幣，投資機構為規避風險，仍傾向于選擇估值安全墊較高的早期初創公司。

在所有被投企業中，通過IPO實現退出的，寥寥無幾，目前較為出色的晶泰科技和英矽智能，兩家公司均于2023年申請IPO，今年3月27日，英矽智能再次向港交所提交了上市申請，而晶泰科技于今年6月正式登陸港交所。

只不過，晶泰科技上市后，仍面臨持續虧損和盈利模式未走通等問題，由于股價表現不佳，部分投資者可能未能及時實現收益。不過投資者仍有機會通過解禁等途徑實現退出。

鑒于當下IPO退出難度，以及企業的融資階段和時間點，未來企業求賣身、并購將不在少數。