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“增收不增利”另有隱情

5月24日，網(wǎng)易公布了2022年第一季度財報。

財報顯示，一季度網(wǎng)易凈收入235.6億元，同比增長14.8%；歸屬于公司股東的凈利潤43.94億元，上年同期凈利潤為44.39億元，同比小幅下降1.0%。

分業(yè)務(wù)來看，游戲業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入173億元，同比增長15.3%，收入占比達到73.3%；有道凈收入為12億元，較2021年度下降10.4%；云音樂凈收入為21億元，同比增長38.6%；創(chuàng)新業(yè)務(wù)及其他（網(wǎng)易嚴選、廣告）凈收入為30億元，同比增長16.1%。

不難看出，除了受到雙減政策沖擊的網(wǎng)易有道之外，網(wǎng)易游戲、音樂及創(chuàng)新業(yè)務(wù)營收均保持了正增長，尤其是基本盤游戲業(yè)務(wù)表現(xiàn)較為穩(wěn)健。對此，網(wǎng)易首席執(zhí)行官兼董事局主席丁磊也在財報中表示，網(wǎng)易的旗艦游戲和眾多游戲新品不斷激發(fā)玩家群體的熱情，正是在線游戲服務(wù)的穩(wěn)健增長，推動了網(wǎng)易一季度的健康增長。

受益于游戲業(yè)務(wù)的穩(wěn)定表現(xiàn)以及云音樂業(yè)務(wù)盈利能力的顯著提升，一季度網(wǎng)易綜合毛利率為54.49%，同比增加0.6個百分點，環(huán)比提升1.49個百分點。受此影響，網(wǎng)易一季度毛利達到128億元，同比增加16.1%。

具體來看，網(wǎng)易在線游戲服務(wù)的毛利率為65.1%，較上一年同期（64.6%）提升0.5個百分點；有道毛利率為53.1%，較去年同期（57.3%）下降4.2個百分點，但較去年第四季度（50.7%）提升2.4個百分點；云音樂毛利率為12.2%，去年同期為-3.1%，主要得益于會員訂閱和社交娛樂服務(wù)的收入增長和成本管控的整體改善；創(chuàng)新及其他業(yè)務(wù)的毛利率為23.3%，同比小幅下滑0.8個百分點。

除了毛利率保持穩(wěn)定之外，網(wǎng)易在費用控制方面的表現(xiàn)也可圈可點。一季度，網(wǎng)易營業(yè)費用為73億元，同比增加8.1%，環(huán)比下降12%；營業(yè)費用率為31.11%，同比減少2個百分點。

由于毛利率的提升及費用率的下滑，一季度網(wǎng)易營業(yè)利潤達到55億元，同比增長28.8%，經(jīng)營利潤率達到23.38%，同比增加2.5個百分點。

不過，由于投資損失和匯兌損失影響，網(wǎng)易一季度凈利潤出現(xiàn)了同比小幅下滑。具體來看，一季度網(wǎng)易投資凈收益為-5.49億元，去年同期為6.95億元；匯兌損失為0.98億元，去年同期匯兌收益為2.79億元。

不難看出，網(wǎng)易一季度業(yè)績“增收不增利”另有隱情，非經(jīng)營性收益的下滑是一個主要原因。從營業(yè)利潤同比增速上看，網(wǎng)易一季度業(yè)務(wù)表現(xiàn)明顯好于市場預期。也正是基于這一原因，網(wǎng)易股價在財報公布后連續(xù)多個交易日上漲。

不過，從營收構(gòu)成上看，游戲業(yè)務(wù)在網(wǎng)易總營收中的占比繼續(xù)呈現(xiàn)出攀升的趨勢，這也讓外界始終對網(wǎng)易過度依賴游戲業(yè)務(wù)產(chǎn)生擔憂。而分業(yè)務(wù)來看，網(wǎng)易“三駕馬車”中只有游戲業(yè)務(wù)處于盈利狀態(tài)，網(wǎng)易有道、網(wǎng)易云音樂仍處于虧損狀態(tài)，虧損金額分別為1.25億元、1.51億元。

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基本盤的內(nèi)憂與外患

1997年成立的網(wǎng)易，如今已經(jīng)走過了25年的發(fā)展歷程。經(jīng)歷了從門戶網(wǎng)站到郵箱再到游戲的主營業(yè)務(wù)變遷之后，近幾年網(wǎng)易開始向電商、音樂、信息流、廣告及教育等領(lǐng)域展開布局。

但從外界來看，“游戲”一直是網(wǎng)易最為明顯的標簽，收入占比保持在70%以上。而在2014年以前，游戲在網(wǎng)易中的占比則在80%以上。2019年以來，隨著電商、在線音樂、在線教育等新業(yè)務(wù)的增長，網(wǎng)易游戲業(yè)務(wù)占比整體處于下滑趨勢，2020年第四季度收入占比一度降至67.81%。

但隨著網(wǎng)易考拉的出售以及網(wǎng)易有道業(yè)務(wù)的遇阻，游戲業(yè)務(wù)在網(wǎng)易營收中的占比再次上升。2022年第一季度，游戲業(yè)務(wù)占比達到73.33%，創(chuàng)下2021年以來新高，這說明網(wǎng)易多元化戰(zhàn)略并未達到預期。

應(yīng)該說，在深受游戲版號停發(fā)困擾的情況下，網(wǎng)易游戲業(yè)務(wù)仍然保持了兩位數(shù)的增長著實不易，這主要受益于其熱門游戲的強勁表現(xiàn)。去年以來，網(wǎng)易《永劫無間》和《哈利波特：魔法覺醒》持續(xù)受到用戶歡迎，2021年12月上線的《絕對演繹》也在上線后登頂iOS下載榜。此外，網(wǎng)易《夢幻西游》電腦版和《大話西游2》等經(jīng)典游戲表現(xiàn)也較為穩(wěn)健。

不過，從行業(yè)整體來看，游戲行業(yè)短期的不確定性因素仍然很大。伽馬數(shù)據(jù)《2022年1-3月游戲產(chǎn)業(yè)報告》顯示，一季度中國游戲市場實際銷售收入794.74億元，同比增幅僅為3.17%；頭部企業(yè)中，騰訊一季報游戲營收同比基本持平，其中本土市場收入330億元，同比下降1%；世紀華通、完美世界和搜狐暢游等TOP10游戲公司營收均有所下滑。

目前看，網(wǎng)易游戲業(yè)務(wù)表現(xiàn)之所以好于行業(yè)平均水平，主要在于公司游戲數(shù)量龐大、產(chǎn)品生命力較強。不過，今年4月份游戲版號再度重啟之后，第一批45個版號之中并無網(wǎng)易旗下產(chǎn)品。此外，5月20日，網(wǎng)易發(fā)布會共發(fā)布了40款產(chǎn)品，數(shù)量上較去年同期60款明顯減少。

從行業(yè)競爭格局上看，作為國內(nèi)排名第二的游戲廠商，網(wǎng)易在流量渠道及研發(fā)等方面均與行業(yè)老大騰訊存在明顯差距。為此，近些年網(wǎng)易加大了對海外游戲市場的投入力度。尤其是《陰陽師》《荒野行動》等游戲相繼打開海外市場后，網(wǎng)易對游戲出海愈發(fā)重視。在一季報發(fā)布后的電話會議上，丁磊曾表示，目前網(wǎng)易80%多的研發(fā)資源都投在中國，海外占比是百分之十幾，希望未來能擴大到40%到50%。

不過，目前網(wǎng)易游戲在海外市場拓展方面明顯存在區(qū)域發(fā)展不平衡的問題。年報數(shù)據(jù)顯示，2021年，日本、美國、中國港澳臺地區(qū)三個區(qū)域合計為網(wǎng)易貢獻了超過90%的海外自主發(fā)行流水，其中日本地區(qū)貢獻度高達75.5%，其他地區(qū)總體貢獻度不到10%。

此外，在經(jīng)歷疫情高峰后，海外游戲業(yè)務(wù)消費也在回落。Sensor Tower發(fā)布了2022年Q1全球移動應(yīng)用市場報告顯示，今年一季度，全球移動游戲市場收入約為210億美元，同比下滑7%，這對重點發(fā)力海外市場的網(wǎng)易來說顯然不是個好消息。

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難覓第二增長曲線

除了游戲基本盤之外，網(wǎng)易近幾年對電商、交易、文娛等領(lǐng)域進行了重點布局。在出售網(wǎng)易考拉、網(wǎng)易嚴選日漸式微的情況下，網(wǎng)易最終確立了游戲、教育以及音樂三駕馬車共同發(fā)力的業(yè)務(wù)布局。

教育板塊一度成為網(wǎng)易的戰(zhàn)略發(fā)展重點，網(wǎng)易有道營收也由2017年的4.56億元一路增長至2020年的31.68億元。2021年以來，K12教育受到雙減政策的嚴重沖擊，網(wǎng)易有道高速增長的營收增速也戛然而止。

財報顯示，一季度網(wǎng)易有道實現(xiàn)凈收入12.01億元，上一季度和去年同期該數(shù)據(jù)分別為13.34億元和13.39億元。終止K9學科培訓業(yè)務(wù)之后，網(wǎng)易有道營收環(huán)比、同比均出現(xiàn)了10%左右的下滑。

分業(yè)務(wù)來看，有道學習服務(wù)凈收入為8.26億元，同比增長36.1%，較去年同期包含K9學科培訓口徑的凈收入下降了17.3%；智能設(shè)備凈收入為2.53億元，同比增長25.4%；在線營銷服務(wù)凈收入為1.21億元，同比下降12.7%，為部分廣告客戶的廣告預算縮減所致。

毛利率方面，一季度網(wǎng)易有道毛利率為53.5%，較去年同期（52.4%）增長1.1個百分點。其中，學習服務(wù)毛利率為63.9%；智能設(shè)備毛利率為33.7%；在線營銷服務(wù)毛利率為23.7%。

不難看出，網(wǎng)易有道營收規(guī)模雖然出現(xiàn)了10%左右的下滑，但沒有出現(xiàn)“斷崖式”的下跌，毛利率水平也較為穩(wěn)定。但由于期間費用的高企，網(wǎng)易有道一季度凈虧損金額為1.25億元，同比減虧69.7%。

從短期來看，在線教育行業(yè)前景仍不明朗，有道能否扭虧為盈仍有很大不確定性，很難支撐網(wǎng)易“第二曲線”的重任。

除了網(wǎng)易有道之外，去年成功赴港上市的網(wǎng)易云音樂也是近幾年網(wǎng)易所重點投入的業(yè)務(wù)。財報顯示，一季度網(wǎng)易云音樂凈收入為21億元，同比增長38.6%；毛利率為12.2%，較去年同期（-3.1%）大幅提升；經(jīng)調(diào)整凈虧損1.5億元，虧損同比收窄46.6%。

網(wǎng)易云音樂盈利能力的提升主要得益于會員訂閱和社交娛樂服務(wù)的收入增長和成本管控的整體改善。一季度，在線音樂服務(wù)月付費用戶數(shù)達3674萬，同比增長超51%，在線音樂服務(wù)付費率提升至20.2%；營業(yè)成本為18.15億元，同比增長17.5%，成本增幅明顯小于營收增幅。

但與網(wǎng)易有道一樣，一季度網(wǎng)易云音樂仍處于減虧而非扭虧的狀態(tài)。此外，盡管在線音樂用戶數(shù)量的增速較快，但更多是來自促銷拉新活動的吸引。從“每月每付費用戶收入”數(shù)據(jù)上看，網(wǎng)易云音樂在線音樂服務(wù)每月付費用戶收入僅為6.4元，去年同期為7.1元。由此不難看出，云音樂付費用戶的增長明顯存在“虛胖”的成分。

另一方面，網(wǎng)易社交娛樂服務(wù)及其他業(yè)務(wù)每月每付費用戶收入為329.8元，同比下降40.39%，主要受到直播打賞政策的沖擊。付費用戶ARPPU值的下滑，也就意味著網(wǎng)易云未來需要將更多精力用于挖掘用戶付費潛力上。

此外，為了彌補在音樂版權(quán)上的不足，網(wǎng)易云音樂加大采購上的投入，這又將給公司帶來成本壓力。一季報顯示，截至2022年3月底，網(wǎng)易云音樂內(nèi)容庫音樂達到9000萬首，較上市時披露的6000萬首增長近50%。受此影響，一季度網(wǎng)易云音樂內(nèi)容服務(wù)成本由14億元增加至16億元。

但與騰訊音樂相比，網(wǎng)易云音樂在曲庫量上仍存在很大的差距。在收獲獨家版權(quán)取消這一政策紅利之后，網(wǎng)易云音樂想要追趕騰訊音樂仍需要付出很大的努力和代價。如同在游戲業(yè)務(wù)一樣，騰訊在音樂領(lǐng)域仍是網(wǎng)易繞不開的一座大山。

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結(jié)語

雖然近些年外界批評網(wǎng)易佛系、不思進取、新業(yè)務(wù)進展不力、過度依賴游戲業(yè)務(wù)的聲音從未間斷，但我們不能忽視的一個事實是，網(wǎng)易在資本市場上卻頗受投資者信任。

例如，在當前大多數(shù)互聯(lián)網(wǎng)上市公司市值動輒腰斬，多則跌幅超過九成的情況下，網(wǎng)易的股價表現(xiàn)卻格外突出。截止最近一個交易日，網(wǎng)易市值依然高達683億美金，是所有互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)中最為堅挺的。

在此背后，是網(wǎng)易的商業(yè)嗅覺與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)身上少見的匠人精神。一方面它牢牢把握住網(wǎng)絡(luò)游戲這個搖錢樹行業(yè)進行深耕，另一方面通過在產(chǎn)品上的精雕細琢始終保持著強大的競爭力，這讓其穩(wěn)居中國最賺錢的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)行列。

也許在網(wǎng)易創(chuàng)始人丁磊心中，從未將規(guī)模作為企業(yè)的核心追求，盈利與財務(wù)安全才是其首要考慮的，如果不是較具確定性的機會，其不會輕易投入重金去冒險。這樣的選擇，雖然不會讓網(wǎng)易成為媲美阿里、騰訊的巨無霸，但也不至于大起大落，這對于投資者來說，也未嘗不是一種可接受的選擇。

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