近日資本市場對中概股頗不友好。

根源在于12月2日美國證券交易委員會（SEC）宣布通過了一項法規修正案，旨在要求在美國證券交易所上市的中國公司必須披露其所有權結構和審計細節，即使信息是來自相關外國司法轄區。

上述法規修正案一度被市場認為是響應了美國國會于2020年12月通過的《外國公司問責法案》，而該法案目的在于確保在美國上市的外國公司必須遵守美國法規。換句話說，這就可能導致200多家中國公司被美國交易所剔除，并可能降低一些中國公司對美國投資者的吸引力。

受上述因素影響，赴美上市的中概股出現集體大跌，其中就包括了中國第一大霧化電子煙品牌商霧芯科技（全稱霧芯科技有限公司；股票代碼：RLX），截至12月3日收盤，霧芯科技跌超16%，截至發稿前12月7日，霧芯科技收于3.91美元/股。此外，網易有道、理想汽車、愛奇藝、京東、百度等眾多明星中概股也紛紛下跌，跌幅均在7%以上。

資料來源：富途牛牛

事實上，霧芯科技股價自開盤以來就持續波動式下跌，從2021年1月25日的最高價35美元/股下跌至12月3日的最低價3.56美元/股，僅一年跌去90%，市值“蒸發”423億美元。此外，因12月3日晚間霧芯科技發布的2021年三季度財報顯示營收、利潤環比均下降超3成，股價下跌趨勢延續，截至12月6日收盤價3.3美元/股，創歷史新低。

01

三季報不及市場預期，高層紛紛“喊話”

12月3日晚間，霧芯科技發布2021年三季度財報。

財報顯示，霧芯科技實現凈營收2.6億美元（16.8億元），同比增長49.7%，但環比下降34%。兩者差距巨大主要原因是2020年同期受疫情等因素影響基數較低。

對此，霧芯科技在財報中解釋稱，因第二季度下半年以來對電子煙行業的負面宣傳，以及“3.22”政策的新規則草案在Q3尚未正式落地，同時疫情反復等影響，從而對公司銷售和渠道庫存管理產生不利影響，導致凈營收環比下降。

無獨有偶，霧芯科技盈利指標環比也均有所下滑。具體來看，當期實現毛利潤6.6億元，環比下降42.8%；毛利率為39.1%，環比6個百分點；非美國通用會計準則下，經調整凈利潤0.70億美元（4.5億元），同比增長84.0%，但環比下降30.5%。

對此，霧芯科技解釋稱，毛利率降低的主要原因為促銷活動相關成本以及存貨管理經費增加。

但值得特別關注的是，霧芯科技三大期間費用均出現大幅下降，而共同原因中均含有工資和福利的減少。

與不及市場預期相反的是，霧芯科技高層紛紛表示上述收入減少只是短暫性的，從長期來看將會實現穩定增長。

霧芯科技CFO陸超表示：“三季度以來，我們的產品組合更加多樣化，渠道庫存也更健康。我們相信三季度收入的環比減少只是階段性的，我們于三季度和之后在產品、人才、研發和合規方面的投入，都將讓我司在新的監管形勢下更具優勢地位，這些投入會很快為我們帶來更持續穩定的增長。”

霧芯科技創始人、董事長兼CEO汪瑩也表示：“隨著關于修改《中華人民共和國煙草專賣法實施條例》的決定和《電子煙》國家標準（征求意見稿）、《電子煙管理辦法（征求意見稿）》的公布，電子煙被納入法治化規范化軌道。我們相信行業將進入以提高產品安全和質量、增強社會責任和提升知識產權保護為標志的新階段，這也將為我司長期可持續發展鋪平道路。”

02

電子煙進入合法化時代，霧芯科技龍頭優勢凸顯

隨著近年來各國政府控煙減煙政策趨嚴以及全球煙民健康意識增強，全球電子煙行業快速成長。據灼識咨詢數據顯示，2019年全球煙草減害替代品市場規模631億美元，占整個煙草市場的7.4%，其中電子霧化煙市場規模352億美元，截至2023年，預計全球煙草減害替代品市場規模將達到1240億美元，將占整個煙草市場的12.2%，而電子霧化煙市場規模將達到820億美元,2019-2023年復合增速達23.5%。

資料來源：灼識咨詢

毫無疑問，中國是煙草用戶數量最大的市場，2019年約有2.87億煙民。據灼識咨詢數據顯示，2019年中國電子霧化煙市場規模15億美元，占整

個煙草市場規模的0.6%，預計2023年將達到113億美元，占煙草市場比重將達4.0%，2019-2023年復合增長率高達65.9%。其中，中國市場主流產品為封閉式電子霧化煙，2019年市場規模為11億美元，占電子霧化煙市場的73.3%，預計2023年將達到110億美元，2019-2023年復合增長率為77.5%，遠超全球平均水平。

資料來源：灼識咨詢

今年以來隨著相關政策接連推出，電子煙行業走向合法化。

11月10日，國務院批準電子煙納入煙草專賣管理條例；11月30日，電子煙國標（征求意見稿）出臺；12月2日，國家煙草局披露電子煙管理辦法（征求意見稿），標志著電子煙進入合法化、合規化時代，行業相關政策的制定明顯加速。

資料來源：國家煙草專賣局政策法規與體制改革司

而與之相對應的是，我國電子煙行業市場集中度或進一步提升。

那么問題來了，誰將成為最大受益者呢？

莫過于霧芯科技了。

要知道，身處電子煙產業鏈中游環節，霧芯科技上游為原料商和制造商，諸如思摩爾國際，下游為經銷商網絡和終端消費者，諸如愛施德。

資料來源：中泰證券

據招股說明書顯示，霧芯科技在中國電子煙品牌知名度以67.6%的分數排名第一，并于2019年和2020年前三季度在封閉式電子煙市場份額分別為48%和62.6%，是當之無愧的行業龍頭，并隨著國內電子煙政策落地后或將進一步強化市場份額。

資料來源：灼識咨詢

03

強化上下游合作，鞏固護城河

霧芯科技成立于2018年1月，由前Uber中國區負責人汪瑩一手創辦，彼時汪瑩看準了競爭者寥寥的電子煙運營市場，并與全球第一大電子霧化設備制造商思摩爾國際達成合作，霧芯科技主要負責產品設計和品牌渠道開發，而思摩爾國際則負責為霧芯科技提供霧化技術解決方案，并代工悅刻電子煙產品的生產制造。在此背景下，同年4月霧芯科技推出第一款產品悅刻經典（一代），并“獲粉”千萬，實現營收1.33億元。此后2019年9月，霧芯科技與愛施德合作，由愛施德獨家代理第四代產品悅刻無限，成為穩定線下渠道。在先后開展的近10輪融資中，霧芯科技融資金額超過4億美元，并于此后兩年投資悅刻阿爾法、悅刻幻影等多種產品系列。

屆時，由于國內掀起電子煙熱潮，柚子、小野等網紅電子煙品牌相繼成立，霧芯科技如何永葆“青春”成為擺在汪瑩面前的一大問題。

但歷史選擇了汪瑩，汪瑩收獲了成功。

這里不得不提汪瑩敏銳的洞察力，并以此帶來的先發優勢。早在2019年11月，國家煙草專賣局和國家市場監督管理總局曾發布的《關于進一步保護未成年人免受電子煙侵害的通告》顯示，禁止電子煙的線上銷售渠道，同時禁止互聯網電子煙廣告。事實上，早在禁令前兩年霧芯科技已投入了巨大的廣告費用，換來的是品牌知名度，并最終實現品牌壁壘的轉化。

可以概括而言，霧芯科技重點培養線下渠道，并配合線上直銷和線上分銷，這就“成功”避免了監管重錘。短短3年時間，霧芯科技從無到有，憑借強大的經銷渠道與產品矩陣能力，已成為消費者首選品牌，并已擁有110個線下經銷商，向全國5000多個RELX品牌合作伙伴商店和10萬多家其他零售店提供電子煙產品，覆蓋250個城市，成長為電子煙行業龍頭。

資料來源：前瞻產業研究院

近日，霧芯科技又宣布與賽賦醫藥共同建立“霧化吸入評價研究中心”，將在生命科學研究和霧化技術應用等三個維度展開更廣泛的合作。其中，在霧化吸入評價研究中心設立的無特定病原體級動物實驗房，實驗人員將對實驗動物進行生化指標檢測、組織病理檢查等，以系統評估霧芯科技產品在動物層面的減害和使用偏好。同時，霧芯科技目前正在逐步完善其“1+4”科學研究路徑：即在保證產品品質的前提下，通過理化研究、毒理研究、臨床研究和長期影響評估四大模塊，全面開展對電子霧化器的科學評估。

電子煙被納入法治化軌道后，霧芯科技是否會永葆“青春”，并交上滿意“答卷”？仍需在2021年全年財報中尋找答案，我們拭目以待。