歷史進程中的“北交所”

今天，北交所開市。

同心傳動、大地電器、志晟信息、晶賽科技等新股“你爭我奪”，漲幅最小的科達自控也翻倍有余。

中國又多了一家證券交易所，但其背后的深意卻遠不止于此，這是產業大調整浪潮下濃墨重彩的一筆。

“主要矛盾”的切換

資本市場的每一次落子，都抓住了時代的主要矛盾。

上世紀八十年代，關于“姓資還是姓社”問題的討論尚存爭議，東方是否需要華爾街也并未在高層達成一致。

但最高指示是明確的，原話是：“要堅決地試，看對了，搞一兩年，對了，放開；錯了，糾正，關了就是了。”

于是，1990年12月1日，伴隨深圳證券交易所的集中交易，中國資本市場正式起步。

需要說明的一點是，在歷史轉折的關鍵節點上，決策者起到了重要的推動作用，但并非決定性作用。建立資本市場，并非個人意志的結果，乃是時代的必然選擇。

改革開放后，中國已逐步開始探索市場經濟轉軌，資本市場作為市場化調節的配套設施，實際上在邏輯上已經成立了。

從現實出發，資金的供、需方也迫切需要一個市場完成交易。

從資金的供給方來看，到1987年，全國居民儲蓄已經超3000億元，而當年的GDP只有1.2萬億。要知道，那時并沒有今天這樣如此龐大的房地產市場和股市來吸納貨幣。

因此，龐大體量的居民儲蓄一度被視為“籠中虎”，當時經濟學界討論最熱烈的話題之一，就是這些存款一旦傾瀉而出是否會造成惡性通脹和擠兌，從而影響到金融體系的穩定。

資金需求方這邊，在商品極度短缺的時代，擴大再生產勢在必行，但資金是一個路障。

舉一個切身的例子，由于產能有限，上世紀七八十年代，青島當地居民喝啤酒都要限額配給，青島啤酒的產量在1986年達到10萬噸后就一直停滯不前。

但隨著九十年代登陸資本市場，青島啤酒開啟了大擴張時代，對內擴產，對外收購。時至今日，青啤的產品已經賣到了全球60多個國家和地區，背后時刻閃現著資本的魅影。

改革開放前四十年是做大盤子，現在來看，目的達到了。1978年，中國GDP只有3645億元，而到2020年，這一數據變成了101.6萬億元，期間翻了幾百倍。

▲數據來源：國家統計局

中國從一個物質匱乏的國家變成了全球第一大產業國，近幾年產業界更是有了一個鼓舞人心的說法：“中國擁有39個工業大類，191個中類，525個小類，是全世界唯一擁有聯合國產業分類中全部工業門類的國家。”

今天的這一切，資本市場功不可沒。

三十年來，資本市場為中國經濟注入了十幾萬億的資本金，4000多家上市公司構成了這個龐大經濟體的底座。2020年，A股上市公司的總營收為53萬億，超過同期GDP的50%。

盤子做大了不假，但大而不強也是事實，中國大多數產業依然被鎖在“微笑曲線”的底部充當“打工人”。

麥肯錫的一項研究顯示，發展中國家在汽車、計算機、電子和機械等技術密集型產業的平均出口份額僅為34%。具體到中國，盡管出口結構不斷優化，但機電、紡織服裝、化工、塑料等勞動密集型產業依然占據出口的主要部分。

▲數據來源：公開資料整理

由此帶來的直接后果是，西方國家站在技術高點大口吃肉，國內企業只能喝湯并隨時內卷。

一臺5000元的電腦，聯想只能賺100多元，而英特爾卻可以拿走上千元的利潤；蘋果一年的凈利潤相當于A股最大的前十大蘋果概念股利潤總和的幾十倍，即便是“撅著屁股撿鋼镚”，國內企業依然擠破頭的想要沖進“果鏈”。

這是一個強制進步的時代，作為后發工業化國家，當產業不能遞進式升級，后果必定是落入工業化陷阱，看一看南美和印度吧。

支線上的任務

資本市場是不是經濟發展的晴雨表或許存在爭議，但資本市場為經濟發展而服務的第一性原理是不容置疑的。

如果說先前經濟發展的主旋律是做大，那么現在則是做強。

主要矛盾變了，資本市場的主要任務和定位也就變了，最近幾年資本市場的幾次重大補充說明了一切。

設立科創板，意在全面推動科技產業向上發展，面向大而強的企業；而建立北交所，則是有組織、有規劃的單點爆破和定向突圍，聚焦小而銳的公司。

一個聚焦主線，一個解決支線任務。主線和支線，本質上就是分別突破全球產業分工遺留下的兩條隔離帶。

過去幾年，美國自上而下的打壓中國科技產業，華為、中芯國際等企業先后遭到封鎖；日本則自下而上的釜底抽薪，去年斷供了碳纖維，前不久又傳出要斷供光刻膠。

二戰之后，美蘇將世界一分為二，軍備競賽推動了科技的極速發展，后來美國互聯網產業的商業化很大程度上就得益于技術“軍轉民”。70年代后，日本、德國相繼崛起，向美國發起挑戰，隨后被“大哥”鎮壓，日本半導體產業的式微是最灰暗的縮影。

在經歷了幾十年的絞殺與妥協之后，全球產業分工形成了一個相對清晰的局面。

作為原始科技創新的主要發源地，美國以布鏈者自居，卡住核心賽道的核心環節，主動放棄勞動力密集的制造環節，同時將勞資矛盾轉移到發展中國家，最終在下游攫取巨額利益。

無論是上世紀九十年代的“Wintel”聯盟，還是后來的蘋果，亦或是今天的特斯拉，本質上都在干一件事：把最肥的那塊肉夾到自己碗里，湯留給小弟。

另一邊，上世紀八十年代，日本大企業在美國的鐵拳下自顧不暇，中小企業捆綁大企業的商業模式無法為繼，只能憑借自身在產業鏈上的技術積累分散突圍，在自身領域做到極致，通吃整個賽道的全球份額。這就有了今天日本遍地“隱形冠軍”的局面，上至半導體光刻膠，下至圓珠筆筆尖。

看清了世界格局，也就看清了自己的處境和出路。

隨時面臨西方及其盟友的圍追堵截，中國必須要保證產業鏈的戰略安全，所以既不能單純的學美國，也不能一味的學日本，而要兩條腿走路，說的再直白一點：我都要。

既要有布鏈者（標桿就是華為），也要在核心環節實現自主可控，既要解決各個產業升級的主線問題，也要在支線上有所作為。

北交所應運而生。

平移精選層，聚焦“專精特新”，相較于主板、科創板和創業板，北交所的定位和任務進一步具象化：產業鏈補短板。

那么中國能否復制當年的日本，在各個細分賽道遍地開花呢？

現在來看并不現實。

日本中小企業盡管也是在美國的打壓之下成長起來的，但日本在當時已經具備了扎實的產業基礎。就拿半導體來說，1985年，全球前十大半導體企業中有五家來自日本，日企一度占據了全球DRAM半導體70%的市場份額，一體化的發展模式讓日本擁有既大又強的縱向產業鏈。

另一方面，日本的基礎研發能力也是相當強勢，到2021年，已有27名日本人獲得諾貝爾獎，其中大部分集中在物理學和化學領域。加上日本精耕細作的國民性格，全面突圍也就并非不可能了。

但從產業鏈最低端做起的中國目前并不具備這些條件，因此我們的戰略只能是：全面掌握，重點突出。

而資本，往往是只抓重點。

關鍵領域，關鍵環節，關鍵公司

今天開盤之后，北交所新股集體狂飆，資金可謂是雨露均沾，完全按照中國資本市場的傳統習俗來的。但站在更長遠的角度，此情此景并不可持續，短暫的激情過后，還得冷靜下來考慮之后該怎么玩。

工信部三批次共認定4922家專精特新“小巨人”，其中已有370家在新三板掛牌，未來這些企業最有可能率先沖進北交所，后續還會有源源不斷的替補部隊。

可見，在北交所里精選個股并非易事，已經有券商從市值、市盈率、凈資產回報率、增長率等定量角度給出了選股模型。

但我們想說的是，對于尚未成熟的賽道和行業，定量預測似乎并不靠譜。

舉一個極端的例子，IBM創始人托馬斯?沃森（Thomas J. Watson）最初認為全球只需5臺計算機就夠了，再看看今天的局面，預測誤差大到不能用數量級形容。

因此，從宏觀視角定性把握大方向在當下更有意義，本著只抓重點的原則，我們提出三個選股原則：關鍵領域，關鍵環節，關鍵公司。

關鍵領域，有兩個含義。第一，行業身處國家未來發展的主航道且并未飽和；第二，產業要有縱深空間，天花板太低也不行。按照這一標準，半導體、泛新能源、創新藥、航空航天、高端材料、高端設備等都是好去處。

其次是關鍵環節，上文已經說了，中國的產業基礎整體還相對較弱，當務之急是先集中優勢兵力攻克關鍵環節技術，在此基礎上再延伸打通產業鏈。

選擇關鍵公司，也是基于客觀現實。很多“專精特新”企業所在的細分賽道空間有限，難以容下太多的參與者，而且市場份額的分配總是有冪律分布的特征而不是鐘形分布，也就是少數人拿走了絕大部分蛋糕。

《隱形冠軍》的作者赫爾曼西蒙的一項統計數據顯示，德國隱形冠軍企業在各自領域的全球市場份額高達33%，是第二名市占率的2.3倍，而且這一差距還在擴大。

在主板，可以買茅臺，也可以買五糧液，還可以買汾酒；可以買格力，可以買美的，也可以買海爾，都有肉吃。但在北極所，老二、老三可能就沒什么油水了，因此要堅持“擒賊擒王”的策略。

舉幾個例子吧，新能源汽車產業鏈上的貝特瑞，光伏產業鏈上的連城數控，碳纖維產業鏈上的吉林碳谷，都可以作為考慮對象。

貝特瑞已經提前預定了“北交所一哥”，作為動力電池的負極材料龍頭，自2013年以來，公司的負極材料出貨量已經連續7年位列全球第一。不管是松下、三星SDI、LG化學等頭部海外企業，還是寧德時代、比亞迪、國軒高科、億緯鋰能等國內頂級公司，貝特瑞已經統統拿下。

未來動力電池的產業空間無需贅述，而貝特瑞已經建立了從石墨礦開發到天然石墨產成品的完整產業鏈，顯著的成本優勢將成為公司強大的競爭力。

▲圖片截取自招商證券

碳纖維是“21世紀新材料之王”，航空航天、光伏、風電、軌道交通、汽車輕量化等領域都需要，但美國和日本牢牢把持著話語權，去年日本就對中國斷供了，國產化非常迫切。吉林碳谷是全國最大的碳纖維原絲生產基地，去年公司的主營業務收入近乎翻倍，未來的能見度和確定性很強。

今年以來，頂層相繼出臺各種打壓資本無序擴張的措施，致使國內一部分人對資本市場的前途和命運有所擔心。但事實上，國家說的很明白，打擊的是資本的無序擴張，而不是資本，中國不僅要繼續搞資本市場，而且還要搞好。

如果還不信，就去翻一翻“十四五”規劃，原文是這樣寫的：完善資本市場基礎制度，健全多層次資本市場體系，大力發展機構投資者，提高直接融資特別是股權融資比重。

資本和技術本就是一對孿生兄弟。

1602年，世界上第一支股票在荷蘭誕生，這才有了后來的“海上馬車夫”。

18世紀，全球資本涌入英國，“日不落帝國”拔地而起。

1792年，梧桐樹下的一場聚會埋下了金融種子，隨后美國在資本的助力下興建了鐵路、運河，打贏了內戰，工業全面騰飛。

中國現在比任何時候都需要資本市場，借助資本的力量完成產業升級，帶領14億人突圍。

只有這樣，人們才不會在生命中的某一天發出這樣的感慨：“我35歲了，未來怎么辦？”