美國紐交所近日發表聲明稱，為遵守特朗普政府禁止美國人投資“有軍方背景的中國企業”的行政令，自1月7日到11日之間，對中國電信、中國移動和中國聯通（香港）三家中國企業進行退市處理。

1月2日，中國商務部新聞發言人表示，這種濫用國家安全、動用國家力量打壓中國企業的做法不符合市場規則，違背市場邏輯，不僅損害中國企業的合法權益，也損害包括美國在內各國投資者的利益，將嚴重削弱各方對美國資本市場的信心。截至發稿前，三大運營商未有回復。

“華為、三大運營商、中芯國際等先后遭美制裁，理由雖各不相同，但遏制中國通信業發展的大方向非常明顯。”TMT分析師付亮稱。

20年前，赴美上市成為三大運營商走出電信改革的重要一步。但伴隨中國通信行業高歌猛進，中國運營商與海外國家運營商的力量對比已經扭轉。“國外運營商開始管道化，而中國運營商開始被人模仿。”Strategy Analytics無線網絡服務總監楊光告訴AI財經社。香頌資本執行董事沈萌認為，如今，三大運營商從美國退市并無大影響，但短時間集中回A股的可能性不大，這應當是一個比較全面的考慮。

退市后如何處置？

公開資料顯示，中國三大運營商在2000年左右登陸資本市場，它們在港交所發行普通股，并通過在美國發行ADR（美國存托憑證），實現了在美上市。此外，中國聯通在美股和港股以外，也在A股上市。按照登陸紐交所的先后時間，中國移動是在1997年10月，中國聯通是在2002年10月，中國電信是在2002年11月。

值得注意的是，三大運營商當初赴美上市采用的是一種發行ADR的方式，而非直接上市。而這次針對三大運營商的退市，也是停止其ADR的公開交易。

實際上，由于美國不允許境外注冊的公司直接在美上市，所以要想赴美上市，要么在美國注冊公司，將上市主體打包到美國公司旗下，要么就通過發行一種名為ADR的存托憑證在美國間接上市。

由于相比于開曼等地政府，美國政府對上市公司管制較多，導致上市時間長、成本高，因此大量公司選擇間接上市方式，目前中概股公司在美上市基本上都采取這一途徑，比如阿里巴巴、騰訊、拼多多等。

那么，此次被強制退市后，三大運營商要怎么處理這些ADR？需要向投資者回購嗎？

答案是否定的。

沈萌解釋說，這次三大運營商ADR被摘牌，只是說這些權益憑證不能在美國公開市場繼續流通了，仍然可以私下交易。但因為私下交易的成本很高，流通性降低，一些投資者選擇在下市前拋售這些ADR。這也是為什么，當特朗普政府在11月12日簽署行政命令后，猜測到了后續動作的資本市場，已經開始拋售中國移動等公司的ADR，導致其股價一直在下跌。

被要求在美退市，三大運營商不是沒有解決辦法。這些ADR可以拆成在香港交易的股票，比如一份ADR對應1股或10股，在香港聯交所繼續交易。而具備全球投資許可的投資者也可將自己手中的ADR轉換成港股。

“在美股交易的股票和港股交易的股票，就是同樣一份股票。所以只要三大運營商跟港交所達成一致，把ADR的結構取消，就能變成普通股。這個規則和機制是完整的。”沈萌稱，投資者現在也不必急于拋售這些股票。

而它跟私有化也不一樣。私有化是說財團要把流通在市場的絕大部分股票都買下來。目前，中國移動、中國聯通和中國電信在美股的流通市值分別是319億美元、34.93億美元和37.11億美元。沈萌表示，對于這種在美股的存量頗具規模的情況，三大運營商要解決交易問題，把股票都買回來肯定不是上策。因此將交易轉移到香港的可能性很大。“股票不變，只是換一個地方交易而已。”

當初為何赴美上市？

目前，三大運營商在美國業務較少，“主要是一些國際專線業務”。Strategy Analytics無線網絡服務總監楊光告訴AI財經社。

那么三大運營商當初為什么要去美國上市呢？這不是白白將增長紅利讓給了美國人嗎？

多位受訪人士對AI財經社分析，首先，美國資本市場能解決當初三大運營商所需的資金問題。2019年，原中國移動董事長王建宙在回答當時為什么選擇美國和中國香港兩地同時上市時稱，因為那時國內資本市場容量比較小。

2000年前后，A股公司市值總和只有5萬億美元，而美股正處于歷史高點。成功上市后，時任中國聯通總裁的王建宙就說：“聯通第一次融資就融了 56.5 億美元，對當時的聯通來說也是很可觀的一筆建設資金了。”

其次，中國三大運營商亟需通過赴美上市，引入現代企業制度和運營模式。

在2000年前后，正是中國電信業改制的關鍵時期。1994年中國聯通掛牌成立，1997年中國移動的前身在香港注冊，1998年中國電信從郵電系統分拆實現“政企分離”。到2008年，三大運營商的格局基本形成。

“當時，中國運營商除了錢，還需要引進國外大銀行和大運營商的管理經驗，以及技術等各方面能力。”沈萌稱，赴美上市對于提升企業內部管理很有幫助。

楊光也透露，當時中國移動引入英國大運營商沃達豐作為戰略投資方，雖然后來沃達豐退出了，但中國運營商確實學到了國外運營商的經營模式。例如中國移動的品牌戰略，怎么同時運營全球通、神州行等，都從國外運營商學到了經驗。

第三，中國運營商要放眼更大的格局。中國當時選擇銀行和電信業來表明對外開放、國際化的意愿，“否則不必選擇在美國和中國香港兩地上市，選一個就可以了。”沈萌告訴AI財經社。

由于上述三個原因，赴美上市成了三大運營商的歷史性選擇。

但經過近20年的發展，中國運營商與海外運營商的實力已經逆轉。尤其從移動互聯網崛起后，中國運營商從模仿他人，走上了被模仿的道路。根據英國評估機構公布的“2019年全球最有價值電信品牌300強”，中國移動、中國電信和中國聯通分列全球第3、第9和第16位。

一個鮮明的例子是，歐美運營商在消費者市場上，已經對移動互聯網公司舉手投降，把自己定位成一個管道提供商，在應用層面基本不做了。而中國運營商則主動跟領先的互聯網公司合作，推出應用層業務，比如中國移動的咪咕視頻，中國聯通的騰訊大王卡等等。

在云計算市場上，國外運營商也處在收縮階段，盡量裁撤數據中心，把資產做輕。而中國運營商處于擴張階段，中國電信在2021年工作計劃中特別提到了“加快云網融合基礎設施建設，賦能內外部數字化轉型”。在5G網絡的建設上，中國運營商也遙遙領先海外。楊光表示，中國運營商建設的5G基站占到全球2/3左右。

由此，沈萌認為，此時退市對于中國運營商來說影響并不大。而對曾經赴美上市的運營商來說，由于當時引入這些更先進的合作伙伴獲得了高速發展，依據規則給這些市場分紅，也無可厚非。

會回A股上市嗎？

從美國紐交所退市后，三大運營商會回A股上市嗎？這是中國投資者關心的問題。

多位人士對AI財經社表示，短時間集中回A股的可能性不大。根據公開資料，三大運營商的市值總額約為1萬億元。如果集中回A股的話，對于市場的“抽水效應”會非常明顯。如果三大運營商回A股，應當是一個比較全面的考慮，不會因為從美國摘牌就倉促決定。

此外，三大運營商的經營狀況也差別較大。根據2020年中報，中國移動的流動比率（流動資產/流動負債）是1.11，資金儲備非常大，可以說回A股的募資需求較小。中國聯動的流動比率是0.49，中國電信是0.31。相較而言，后兩家運營商資金需求較大，但又不是小數目。

而如果與貴州茅臺比較，三大運營商目前的總市值只有0.4個貴州茅臺，對資本市場的壓力似乎不大。但如果了解A股對待這些運營狀況良好的中國企業給出的市盈率通常高于美股，例如貴州茅臺的市盈率目前是55.65，而三大運營商的美股市盈率都是個位數，比如中國移動只有7左右，就知道撬動的資金數目將非常可觀。

多位人士認為，無論是否回A股上市，從美股退市對三大運營商影響已不大。三大運營商在美股已經很少募資，不會因此出現資金短缺；反而為了維護美股，要花錢請審計和律師，維護投資者關系，繳納交易所掛牌費用。“美股所占的比例、交易量以及融資能力，對三大運營商其實都是雞肋。”一位人士稱。

此前，中芯國際因為同樣的原因，也選擇在紐交所退市。畢竟一些中概股美國投資者并不熟悉，因此募集資金不多，反而要付出較重的行政負擔和較高的成本等，得不償失。

說到這次美國摘牌的真正影響，多位投資專家表示，可能后續中國企業赴美上市會有更多顧慮。

“三大運營商的主要市場都在國內，只要把中國市場做好，別的事情都是小問題。”楊光表示，影響它們股價的還是在國內市場的業績表現。