萬萬沒想到，牛年火的第一只中概股，居然是百度。

百度股價從去年12月初的140美金，一路上漲至目前的320美金，期間漲幅超過140%。這讓百度市值首次突破1000億美金的同時，在過去3個月里力壓B站，成為漲幅最高的中概股。

百度也因此成為美股投資者最關注的中國公司，過去幾周雪球上的討論熱度居高不下。就連女股神凱瑟琳·伍德也忍不住出手，從去年12月開始持續加倉百度，目前ARK持有價值13億美金的百度股票，是除特斯拉外ARK持倉比重最高的股票之一。

解釋百度暴漲的原因并不困難：還不錯的財報表現，造車和自動駕駛的雙重利好，再加上港股二次上市在即……但熟悉百度股票的投資者，還是會覺得這次的暴漲“匪夷所思”。過去3年，即使美股漲的再多，即使百度傳出再多利好，百度市值始終在500億美金徘徊，2020年中旬還有人猜測百度將被B站超越，跌出中國互聯網公司TOP 10行列。

這才過去3個月，就已經有人高喊“沖擊2000億”、“重回BAT”，幾個月內從地獄到天堂，不禁讓人好奇，百度到底發生了什么？

百度一下，為什么火了

最近一段時間，百度確實有很多利好因素。

首先是造車。1月初百度宣布造車，隨后不斷傳出新進展，包括與吉利合作、原摩拜創始人兼CTO夏一平出任CEO等。一部分投資者和研究機構認為，百度在自動駕駛積累的技術實力將與電動車制造“軟硬結合”，成為市場上頗有競爭力的新玩家。

第二是還不錯的財報表現。2月中旬百度發布未經審計的2020年四季報，顯示四季度營收達到303億元，同比增長5%，其中現金牛廣告業務基本走出疫情陰影，連續兩個季度強勢反彈；包括自動駕駛、AI在內的非廣告業務收入達到52億元，增長同比超過50%，前景樂觀。

此外還有一些其他零零散散的利好消息：例如赴港二次上市的消息傳了數月之后，不斷傳出新的進展，只待官宣；天價收購YY后的整合也進入尾聲，獲得廣告以外一個穩定流量變現渠道，也成為市場接下來幾個季度可以期待的新故事。 

還有出售愛奇藝一事。雖然受反壟斷新規的影響，愛奇藝賣給騰訊一事有了更多不確定性，但從行業里了解到的一些信息來看，雙方談判的進展還算不錯。對于百度來說，把去年虧了70億的愛奇藝丟給騰訊頭疼，收回一大筆現金投入到造車大業，實在是一筆不錯的交易。 

如果放在其他中概股身上，這么多利好湊到一起，股價暴漲也并不奇怪，但百度不太一樣。百度在2018年市值一度達到990億美元的巔峰，但在陸奇離開后一蹶不振，兩年里納斯達克指數從7000點翻了一倍，百度的市值卻一直在400億美金-600億美金之間徘徊，今年12月之前一次也沒有回到“All in AI”時代的990億美金高點。

2019年至今百度股價與納斯達克指數

期間百度也并非沒有傳出過利好：二次上市、出售愛奇藝、疫情期間流量暴漲、收購YY、新基建……但股價卻始終沒有太大起色，只能眼看著市值被京東、拼多多、貝殼、美團、小米這些賺錢能力遠不如自己的企業一個又一個超過。 

所以很多投資者和我一樣，看到這波利好的第一預感是百度不會漲。雪球上有一個美股投資者分享了一篇文章，標題叫《一樣的邏輯，一樣的估值，三年前我虧成狗》，文章中作者說自己在2018年買入百度股票，當時看好百度的邏輯與當下幾乎無二：主業穩定便宜、看好自動駕駛等新AI業務，結果200美金（約660億美金市值）的時候買入，一下就套了3年。 

實際上談到百度最近的利好，仔細一想大多“口惠而實不至”。百度造車還處于PPT階段，進度還不如FF和恒大，就連李彥宏自己都說“爭取3年后推出第一款電動車”，先不論3年后百度能否造的出來，那時的市場格局是否還容得下百度這個新玩家都是一個未知數。 

財報也是，雖然三季度和四季度基本擺脫了疫情的影響，但營收相比2019年同期只是個位數的增長，凈利潤也只是回到2018年的水平，略好于糟糕透頂的2019年。核心廣告業務陷入天花板、愛奇藝虧損不止這兩個老生常談的問題并沒能得到解決。 

還有那些零散的利好也有很多不確定性因素：出售愛奇藝將面臨反壟斷審查，收購YY后到底是騾子是馬也還沒拉出來遛遛，就連傳了小半年的赴港上市都沒有任何官宣。要知道2年前投行就運作過百度二次上市的事情，當時既然沒成，那這次也不能打包票。 

這么一看，百度這波暴漲就更加沒有道理。  

百度暴漲背后的邏輯

為了弄清楚百度這波暴漲到底和3年前有什么不同，我請教了幾位美股的分析師和投資者，他們給出了幾個不太一樣的視角。

首先要說一下百度估值的邏輯，用一個比較粗的線條可以把百度的資產分成三個大塊，第一是百度核心的廣告業務，百度通過基于搜索和信息流的產品矩陣獲取流量，向廣告主販賣銷售線索，這塊業務是百度最重要的現金牛，不算愛奇藝的情況下，百度2020年的廣告收入為663億元（約102億美元），占到百度核心營收的80%以上。 

百度一年的運營利潤約31億美金，考慮到新業務大部分還處于投入階段，大部分利潤實際都來自相對成熟的廣告業務。這里估計廣告業務的每年的利潤約為30億美金，那么按照10倍PE計算，百度廣告業務的估值約300億美金。 

再加上百度賬面持有的將近200億美金的凈現金（速動資產-速動負債）、超過50%的愛奇藝股權和10%的攜程股權，這些資產的估值已經超過600億美金。 

這其實意味著過去兩年百度市值在400-600億美金徘徊的時候，百度的創新業務（AI、自動駕駛）基本一文不值。事實上，雪球資深美股研究達人陳達就認為，相比過去幾年，以自動駕駛為核心的百度創新業務價值重估，正是百度此次股價暴漲的最重要原因。 

“股價這個事情非常微妙，市場要相信你做的事情有貨幣化的可能性，要不然你吹得再牛，市場也不買單。比如波士頓動力的機器人技術很牛，但市場不相信有貨幣化的潛力，最后只能被軟銀10億美金賤賣?！?nbsp;

百度的AI和自動駕駛之前也有同樣的困境，連續三年全球專利第一，市場并不是不相信百度的技術，而是不看好貨幣化前景。但隨著電動車行業這波爆發，市場開始認識到自動駕駛服務未來的市場價值。 

投中網此前曾經報道，包括中歐商學院劉勁教授和高精地圖公司寬凳科技創始人劉駿都曾表示，自動駕駛服務有望成為新能源汽車普及后非常有潛力的ToC消費場景。 

對于投資人來說，ToC意味著自動駕駛技術未來的出路不再是賣給車廠或者按車收取少量的授權費，而是一個面向數億消費者的千億甚至萬億級軟件服務市場，這也使得自動駕駛技術的估值水漲船高，投行給Waymo的估值從2019年的200億美金飆升至1700億美金，國內小馬智行的估值也從2020年初的30億美金漲至年底的100億美金。

“自動駕駛和AI技術炒得再火熱，如果不能有一個貨幣化的前景，很難讓市場相信?，F在百度自動駕駛的商業模式閉環了，雖然能不能走通只有天知道，但至少邏輯能自洽了，投資人就愿意去相信。” 

陳達表示，隨著自動駕駛行業貨幣化前景逐漸清晰，百度自動駕駛和云業務的估值也水漲船高。百度Q4財報發布后，共有20家投行給云業務單獨估值，平均估值達235億美金；21家投行給Apollo單獨估值，平均估值達244億美金。 

這多出來的500億美金估值，加上ARK建倉帶來的示范效應，以及百度核心業務復蘇給投資者注入的信心，百度的市值從此前的600多億美金漲到現在的1100億美金，也就是一次再正常不過的回調。 

除此之外，另一名投資人認為，與3年前相比，百度股價更加“便宜”也是重要的原因。2019年至今，納指漲了1倍，熱門中概股中京東漲了3倍，拼多多漲了7倍，B站漲了8倍，蔚來更是從最低點漲了40倍，資產價格普遍暴漲的背景下，股價幾乎沒變的百度就成了中概股中為數不多的價值洼地。 

如今市值回到1100億美金，留給投資者最后的問題是：百度能否借著這股勢頭，沖擊1500億美金、2000億美金，甚至像去年的B站、拼多多、特斯拉那樣，一年漲3、4倍？

對此，重倉百度的陳達表現出了比較樂觀的情緒：“百度的核心業務決定了他有比較高的下限?，F在市場情緒起來以后，之前核心業務給6、7倍，現在就能給20倍。如果美聯儲依然維持去年一樣寬松的貨幣政策，百度二次上市之后，我認為2000億美金沒有問題?！?