01

2009年，一張PPT擺在馬云面前，上面寫著：我們要拿諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎和諾貝爾和平獎。

當(dāng)時和馬云坐在一起的，有蔡崇信，有謝世煌，有曾鳴。盡管都是些見慣大場面的人物，他們看到PPT的時候也都沒憋住笑。還是大老板鎮(zhèn)靜得最快，馬云沉吟過后抬頭說，兩個獎一起拿，太難了，拿一個也行。

向馬云做演講的人叫胡曉明，4年前從光大銀行跳槽到阿里巴巴，在公司金融條線工作。不久前，馬云給他出了一道考題：做一家小額貸款公司，給在阿里巴巴上做生意的商家降低貸款門檻。這個項目被命名為阿里小貸，后來被整合為網(wǎng)商銀行，成為螞蟻集團(tuán)的四梁八柱之一。

圖/視覺中國（螞蟻集團(tuán)CEO胡曉明）

剛剛接了任務(wù)的胡曉明，為了找馬云要人、要錢、要資源才寫出這張PPT。

胡曉明聰明的很，他這張PPT是有典故的。1979年，孟加拉人尤努斯創(chuàng)辦格萊珉銀行，為無法在傳統(tǒng)銀行獲得貸款的窮人提供小額貸款，在貧困人口眾多的孟加拉國實現(xiàn)金融普惠，并因此在2006年獲得諾貝爾和平獎。

2009年9月，馬云宣布為尤努斯的銀行提供500萬美元，用以在中國四川和內(nèi)蒙古復(fù)制格萊珉模式。胡曉明在這個節(jié)骨眼上放出這張PPT可以說是頗有講究。

商業(yè)邏輯當(dāng)然不能簡單地歸因為誰的喜好。阿里小貸誕生的背景是，截至2008年，阿里巴巴的注冊會員已達(dá)2970萬，其中付費的“誠信通會員”已經(jīng)達(dá)到32.7萬。在阿里巴巴的信用數(shù)據(jù)庫中，商戶的信用記錄最高者長達(dá)6年。

阿里巴巴用技術(shù)在龐大的用戶群體中篩選出了一大批信用狀況優(yōu)質(zhì)、現(xiàn)金流健康卻并不寬裕的小微企業(yè)主，這讓馬云和胡曉明看到一個機(jī)會，這么多的優(yōu)質(zhì)信用數(shù)據(jù)能否去干點什么呢？阿里小貸的出現(xiàn)已是水到渠成。

中國的民營企業(yè)家，不管格局多大，都想做兩件事，一個是金融，一個是地產(chǎn)，馬云也不能免俗。一位參與阿里金融早期工作的前員工表達(dá)的十分坦誠，阿里金融的初心就是想靠金融獲利，只不過當(dāng)年的阿里人創(chuàng)業(yè)還是有情懷在的。“雖然我們是放貸的，我們也是有夢想的，可以幫助有需要的人，我們是要拿諾貝爾和平獎的。”

2010年4月，在胡曉明的主導(dǎo)下，阿里巴巴在浙江杭州以6億元注冊資本開設(shè)小貸公司，并向其平臺上的商家發(fā)放貸款。在僅僅兩個月的時間里，通過阿里小貸發(fā)放的貸款超過260億元，單日利息超過100萬元。2011年，阿里巴巴又在重慶獲得另一張小貸牌照。

重慶對于螞蟻金服來說，無疑是第二故鄉(xiāng)。由于當(dāng)時當(dāng)?shù)靥厥獾谋O(jiān)管條件，2013年重慶螞蟻小貸注冊資本直接飆至30億元，并用2倍杠桿向銀行貸款約60億元，形成了90億元的網(wǎng)上小額貸款。日后，螞蟻金服的花唄和借唄就是從這90億元中生長而來。

圖/視覺中國

許多人都記得馬云那句“如果銀行不改變，我們就去改變銀行”，這句誕生于2008年金融危機(jī)中的名言，時至今日仍不時被各界人士拿來反復(fù)咀嚼。鮮為人知的是，在做小貸之前，阿里金融內(nèi)部曾有過一個創(chuàng)造一家銀行的“一號工程”，和建設(shè)銀行合作申請一張網(wǎng)絡(luò)銀行牌照。

據(jù)曾參與過該項目的阿里巴巴前員工向AI財經(jīng)社透露，在當(dāng)年，阿里巴巴是想將阿里小貸、ToB、ToC的整個金融業(yè)務(wù)全部打包裝進(jìn)這家銀行，這可謂是一個很宏大、很超前的目標(biāo)。

但由于合作雙方的分歧越來越大，阿里巴巴與建行在2010年分手，這家銀行也就化作泡影。按照當(dāng)時的監(jiān)管，民營企業(yè)要去申請做一家銀行，它需要有一家國有銀行背書，所以阿里巴巴做銀行這條路暫時行不通。而當(dāng)時也沒有民營銀行的牌照政策紅利，被叫停也是理所當(dāng)然。

“一號工程”的失敗，無疑對阿里巴巴的金融嘗試影響深遠(yuǎn)，此后阿里巴巴開始在金融市場中單飛。正是在這一階段，馬云先是完成對支付寶的整合，邵曉峰的CEO席位由彭蕾接掌，支付寶也被從阿里巴巴體系中剝離，萬億螞蟻從這里起步，螞蟻集團(tuán)的早期投資人復(fù)星系、萬向系、銀泰系等均在這一階段開始入局。

2014年10月16日，阿里小微金融服務(wù)集團(tuán)（籌）最終定名螞蟻金融服務(wù)集團(tuán)。

并不讓人意外的是，初露崢嶸的螞蟻集團(tuán)就聚集了極大關(guān)注度。

2014年春節(jié)剛過，成立9個月的余額寶就向外界宣告，募資已超5000億元，這讓余額寶的管理公司天弘基金一舉成名。但余額寶的出現(xiàn)讓銀行家們略顯尷尬，余額寶90%的資金是在銀行的協(xié)議存款，但諸多儲戶已經(jīng)開始遠(yuǎn)離銀行，通過余額寶完成儲蓄。這意味著，銀行一方面需要與阿里巴巴合作，另一方面需要推出同類產(chǎn)品與之對抗。如何監(jiān)管支付寶、如何監(jiān)管螞蟻金服成為金融界一大熱門話題。

與此同時，螞蟻金服又以ABS（基于資產(chǎn)的證券化）對花唄和借唄的資產(chǎn)進(jìn)行循環(huán)融資，即以花唄和借唄所擁有的資產(chǎn)為基礎(chǔ)，以帶來的預(yù)期收益為保證，通過在資本市場發(fā)行債券來募集資金。用這種方式，僅僅用了4年時間，螞蟻金服就嚇了監(jiān)管層一跳。

給馬云批復(fù)網(wǎng)絡(luò)小貸的時任重慶市長黃奇帆，曾在《結(jié)構(gòu)性改革》一書中稱，（螞蟻）與重慶的金融監(jiān)管要求、國家銀監(jiān)會的監(jiān)管要求基本吻合，問題出在 ABS 發(fā)行上。由于證監(jiān)會沒有規(guī)定 ABS 貸款資產(chǎn)可以循環(huán)多少次，凡是一個貸款余額拿到證券市場交易所發(fā)的ABS 債券，就可以循環(huán)發(fā)放貸款，往往幾年里這樣循環(huán)了40次，造成了30多億元發(fā)放 3000多億元網(wǎng)上小貸，形成上百倍的高杠桿。

2017年初，央行、銀監(jiān)會和證監(jiān)會整頓資管業(yè)務(wù)，在調(diào)查螞蟻集團(tuán)時發(fā)現(xiàn)，螞蟻兩家小貸公司的杠桿率已經(jīng)達(dá)到100倍左右，到2017年6月，借唄的貸款余額達(dá)到1659.85億元，花唄的貸款余額達(dá)到992.09億，合計約2652億元，早已超過重慶市監(jiān)管部門要求的2.3倍杠桿率要求。

對此，監(jiān)管層要求，ABS發(fā)行次數(shù)上限最多為5次。此后，螞蟻集團(tuán)制定開放平臺戰(zhàn)略，向銀行進(jìn)行技術(shù)輸出，提供風(fēng)控、貸款管理、催收等業(yè)務(wù)，還向銀行收取一筆服務(wù)費。招股書顯示，截至2020年6月30日，螞蟻集團(tuán)促成消費信貸高達(dá)1.73萬億，比當(dāng)年的100倍杠桿率不知道高到哪里去了。

02

普通老百姓恐怕都沒想到，螞蟻常對外宣傳的先進(jìn)微貸模式和普惠服務(wù)，在其上市前夕成為監(jiān)管和輿論“聲討”的靶子。

實際上，馬云與監(jiān)管最近一輪博弈從10月24日，他在外灘金融峰會的講話宣告開始。當(dāng)時他發(fā)表一番慷慨動情的演講："中國有很多大銀行，更像是大江大河和血液的動脈，但是我們今天更需要湖泊、需要水塘、需要小溪小河"，"今天的銀行延續(xù)的還是當(dāng)鋪思想，抵押和擔(dān)保就是當(dāng)鋪"。意在呼吁監(jiān)管機(jī)構(gòu)要更加開放創(chuàng)新。

圖/視頻截圖（馬云外灘金融峰會講話）

隨后，多家央媒、金融業(yè)重要人物撰文似乎隔空回應(yīng)馬云的呼號，比如《證券時報》就表示，"風(fēng)控能力，不僅是銀行的命門，也是當(dāng)鋪、乃至螞蟻的命門。要保護(hù)好這個命門，除了各自修煉高招外，顯然還需要借助監(jiān)管的外力約束"。

11月2日，這場博弈達(dá)到真正的頂峰。當(dāng)天先是馬云、井賢棟和胡曉明三位螞蟻集團(tuán)的核心人物被四大機(jī)構(gòu)監(jiān)管約談，隨即晚上銀保監(jiān)會會同中國人民銀行發(fā)布《網(wǎng)絡(luò)小額貸款業(yè)務(wù)管理暫行辦法（征求意見稿）》（下文簡稱為《辦法》）。

盡管《辦法》并不只針對螞蟻，但與約談搭配在一起的這套組合拳，還是有相當(dāng)大的指向性。《辦法》的發(fā)布清晰表明，螞蟻小貸迎來了嚴(yán)監(jiān)管的元年。《辦法》中對網(wǎng)絡(luò)小貸業(yè)務(wù)行政范圍、注冊資本等進(jìn)行了重新的界定，揭開了螞蟻一直以來高利潤永動機(jī)的秘密，也是必須要解決的問題：

其一是，新規(guī)規(guī)定，小貸跨省業(yè)務(wù)將歸銀保監(jiān)會直接審批。這就意味著，在全國開展業(yè)務(wù)的螞蟻，不再是地方監(jiān)管局監(jiān)管，監(jiān)管門檻全面提升。

其二是，個人單戶網(wǎng)絡(luò)小貸余額原則上不得超過30萬元，不得超過其最近3年年均收入的三分之一；對法人或其他單戶網(wǎng)絡(luò)小貸余額原則上不得超過100萬元。

小貸業(yè)務(wù)受眾群體一般來說是銀行的長尾客戶，他們通常被銀行的風(fēng)控系統(tǒng)剔除在外。該條款的直接影響是，將限制螞蟻放貸的規(guī)模，因此也限制了放貸的收入。

其三是，嚴(yán)格限制了互聯(lián)網(wǎng)小貸公司的杠桿率。在單筆聯(lián)合貸款中，經(jīng)營網(wǎng)絡(luò)小額貸款業(yè)務(wù)的小額貸款公司的出資比例不得低于30%。

這可能是對螞蟻打擊最大的條款之一，外界認(rèn)為將直接壓低螞蟻估值和未來想象空間。

此前，螞蟻小貸最大的杠桿和利潤點就是來自于與銀行的聯(lián)合貸款，而螞蟻在聯(lián)合貸款中的出資比例只有1%-2%，其他來自銀行的低息資金，正因此它，螞蟻通過360億元表內(nèi)資產(chǎn)撬動了1.8萬億元的聯(lián)合貸款。

如果將螞蟻出資比例提高到新規(guī)的30%，這就意味著同樣撬動1.8萬億元聯(lián)合貸款，螞蟻至少需要5400億元的表內(nèi)貸款，外加1700億元ABS，總計需要放款7100億元。

而根據(jù)表內(nèi)貸款最多5倍杠桿的原則，螞蟻小貸資本金也需要擴(kuò)充到1400億元規(guī)模，而當(dāng)前螞蟻的資本金是350億元左右。隨著貸款業(yè)務(wù)規(guī)模不斷擴(kuò)張，螞蟻就需要不斷的增加資本金，這就像一個不斷要往里投入的無底洞。螞蟻也將會從現(xiàn)在躺著賺錢，可能要變成跪著賺錢了。

小微金融行業(yè)人士嵇少鋒認(rèn)為，此前螞蟻通過助貸、聯(lián)合貸等繞過監(jiān)管對其杠桿率的限制，甚至可以宣稱自己不是做金融，不應(yīng)該受老邁的巴塞爾協(xié)議的約束，從而給自己在資本市場的估值以無限可能。“而限制助貸、聯(lián)合貸款的規(guī)定，則徹底把重金融的金融科技從神壇上拉下馬。”

此前，螞蟻A股發(fā)行價確定為每股68.8元，對應(yīng)2019年扣非凈利潤市盈率為96.48倍，對比當(dāng)下大多數(shù)銀行不足10倍的平均市盈率，高出10倍以上。新規(guī)限制了螞蟻金融杠桿的想象空間后，僅靠向銀行輸出客戶及風(fēng)控科技，螞蟻很難維持目前的估值。

《辦法》的出臺可以說是“來得早，不如來得巧”。有金融業(yè)人士分析認(rèn)為，相關(guān)監(jiān)管文件不可能是一夜制定的，應(yīng)該在更早之前就已經(jīng)在醞釀，而像螞蟻這樣的金融巨頭也必然是早早知曉甚至參與其中。

在這個邏輯之下，再回看馬云在外灘金融峰會上的發(fā)言，就不僅僅是“馬云飄了”那么簡單。業(yè)內(nèi)人士推測，馬云當(dāng)時大批國內(nèi)金融體系的言論更像是大致了解相關(guān)監(jiān)管文件可能要在近期推出后，向監(jiān)管部門進(jìn)行喊話和“討價還價”。

但馬云可能沒料到的是，輿論從一開始為他點贊不久就急轉(zhuǎn)直下，也由此展開了一場全民重新認(rèn)識螞蟻的普及大課堂。

重新走入上市的“正軌”前，螞蟻必須要解決監(jiān)管問題，以及回答大眾對它的疑問。

IPO前夕，螞蟻進(jìn)行了一番改名，將螞蟻金服改為螞蟻科技集團(tuán)，意在削弱金融屬性，強(qiáng)調(diào)科技屬性。盡管如此，翻開螞蟻的招股書，可明確看到為螞蟻貢獻(xiàn)了最大營收的業(yè)務(wù)是微貸科技平臺，占比39.41%，而其貢獻(xiàn)的利潤更是占總利潤的47.8%。

從財務(wù)數(shù)據(jù)上來看，螞蟻仍然是一家金融屬性強(qiáng)烈的公司。而再仔細(xì)剖析這些數(shù)據(jù)，在螞蟻2.15萬億元的信貸大池子里，其中經(jīng)營貸余額是0.42萬億元，剩下的是1.73萬億元都是消費貸余額。

圖/視覺中國

而更為驚人的是，這些消費貸平均年化利率為15%，緊緊挨著最高法對民間借貸最高年化利率15.4%的紅線。一個網(wǎng)友從另一個角度計算了一個數(shù)字：以借唄日息在萬分之五左右來算，年化率=0.0005x30x12=0.18=18%，比銀行貸款年利率9%高出一倍。他覺得：“萬分之五的日息只是給了人一種利息很低的錯覺。”

銀保監(jiān)會消費者權(quán)益保局局長郭武平在撰文中也稱：在收費方面，金融科技公司缺乏統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)，一般高于持牌金融機(jī)構(gòu)。比如“花唄”與銀行信用卡業(yè)務(wù)基本相同，但分期手續(xù)費高于銀行，與其普惠金融理念不符，實際上是“普而不惠”。

原央行行長周小川則表達(dá)了自己擔(dān)憂，稱一些年輕人過多地靠借債過度消費、奢侈消費。

在這場監(jiān)管嬗變之前，螞蟻對花唄、借唄兩款產(chǎn)品引以為傲，在上海地鐵站鋪設(shè)的廣告牌里，其中的文案是這樣寫的：一家三口的日子再精打細(xì)算，女兒的生日也要過得像模像樣，施工隊隊長37歲，用花唄給女兒過生日。

廣告在鋪設(shè)之初就遭到了吐槽，有人稱：看了全身不適，鼓動窮人和年輕人提前消費，這樣真的好嗎？隨著監(jiān)管消息的發(fā)布和上市暫緩，這些廣告燈牌一夜間被拆除。

一位人士告訴AI財經(jīng)社，在她看來，螞蟻暫緩上市，根據(jù)監(jiān)管環(huán)境適當(dāng)做出調(diào)整，在短期來看對螞蟻似乎不是好事，但長期來看是向好的。她認(rèn)為，螞蟻的身份不再模糊，而是統(tǒng)一受到金融系統(tǒng)的監(jiān)管，可以更加光明正大地搞金融。也有人士認(rèn)為，此次新規(guī)對互聯(lián)網(wǎng)金融后起之秀設(shè)定了高門檻，在一定程度上也有利于螞蟻等形成一定盤子的早期入局者，只要螞蟻整改到位，優(yōu)勢仍然明顯。

11月3日晚間，針對兩市暫緩上市，有報道稱，螞蟻集團(tuán)董事長井賢棟連夜組織召開中高層會議，會議上提及，“暫緩”之后，保守估計螞蟻重新上市的時間將被推遲半年左右。有與會人士稱，井賢棟向參會人員解釋，監(jiān)管主要是征求意見，螞蟻需要盡快滿足征求意見中涉及的具體要求。井賢棟還表示，此次螞蟻打新的資金會退給投資人，包括戰(zhàn)略投資者和散戶投資者。

螞蟻集團(tuán)也回應(yīng)稱，”穩(wěn)妥創(chuàng)新、擁抱監(jiān)管、服務(wù)實體、開放共贏，會讓螞蟻集團(tuán)經(jīng)得起考驗和信任”。

暫緩上市的消息傳來后，有網(wǎng)友戲稱：一夜之間，聽到了螞蟻金服財富自由破碎的聲音。尚不能統(tǒng)計該消息砸碎了多少人的夢，但可以確定的是，上海地鐵里花唄的燈箱廣告已經(jīng)暗滅，這或許在某種程度上也意味著，螞蟻確實要進(jìn)行一次由內(nèi)到外的自我調(diào)整和檢視，讓科技回歸科技，讓金融回歸監(jiān)管。